Unicredit dà fiducia all’Europa

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L’outlook 2011 di Piazza Cordusio. E’ tempo di prendere decisioni importanti.

di Redazione27 gennaio 2011 | 11:30

Il 2011 sarà un anno cruciale per le sorti dell’Eurozona. La ripresa è in corso e sta guadagnando
sostenibilità, principalmente grazie al traino formidabile della Germania, ma i timori sul debito sovrano dei
paesi periferici continueranno a minacciare la tenuta della crescita e la stabilità finanziaria dell’area. I
politici europei saranno chiamati a scelte importanti, e lo stesso vale per la BCE, che con la sua politica
monetaria avrà l’arduo compito di salvaguardare la stabilità dei prezzi senza danneggiare in modo
eccessivo i paesi e le banche più vulnerabili dell’area. Una sfida difficile ma ineludibile.
■ La crescita del PIL di Eurozona dovrebbe registrare un rallentamento soltanto moderato nel 2011, attestandosi a 1,4% dopo
l’1,7% del 2010. Nonostante le recenti tensioni sui mercati europei del debito, i rischi associati alle nostre previsioni restano
bilanciati. La situazione generale dei mercati finanziari continua a supportare la crescita economica. Questa, unitamente a un
miglioramento delle prospettive relative alla domanda interna, ci rende sempre più fiduciosi circa la sostenibilità della ripresa
a livello di area euro. In particolare, il lento ma costante ritmo di ripresa dei fondamentali relativi a investimenti e consumi
privati riduce i rischi al ribasso sulla crescita legati a un inasprimento della politica fiscale.
■ Il livello attuale dello spread dei bond Portoghesi vs. Bund potrebbe minacciare la solvibilità del Portogallo, soprattutto in
considerazione del fatto che le obbligazioni in scadenza nel primo trimestre 2011 sono di importo rilevante. Il Portogallo
potrebbe non avere altra alternativa se non quella di richiedere aiuto finanziario a UE/FMI. Alla luce di un’analisi comparata,
non ci aspettiamo che il contagio coinvolga la Spagna.
■ Prevediamo che l’economia tedesca crescerà del 2.5% nel 2011, dopo un balzo del 3.6% nel 2010. Registriamo crescente
evidenza di un ribilanciamento dell’economia, grazie all’impatto sulla domanda interna della spinta positiva delle esportazioni.
Sebbene ancora al di sotto dei livelli pre-crisi, gli investimenti in macchinari e attrezzature sono aumentati in modo
sostanziale. Questo rappresenta una buona notizia sul fronte del mercato del lavoro e della spesa per consumi delle famiglie.
Non è sorprendente, quindi, che le rivendicazioni salariali si siano intensificate a fine 2010.
■ Lo scenario dell’inflazione di Eurozona rimane sotto controllo, sebbene vi sia ora una tendenza al rialzo delle previsioni.
Prevediamo un’inflazione del 2,1% con possibili rischi di una crescita più sostenuta. Nella prima parte dell’anno, i rischi al
rialzo derivano principalmente dalla componente energetica, mentre il potenziale per una sorpresa sul CPI (Consumer Price
Index) core è destinato ad aumentare progressivamente nel corso del 2011. I rischi sulle nostre previsioni di inflazione da
generi alimentari restano bilanciati, ma questo soltanto perché avevamo già anticipato una significativa accelerazione durante
l’inverno.
■ Nonostante le acute tensioni sui Paesi periferici, le prospettive sul PIL/CPI di Eurozona suggeriscono che il livello attuale del
tasso di riferimento della BCE (refi) è diventato leggermente più accomodante rispetto a tre mesi fa. L’analisi degli aggregati
monetari punta nella stessa direzione. Comunque, ci vorrà presumibilmente più tempo di quanto inizialmente previsto prima
che il settore bancario dei Paesi ora in difficoltà riduca la dipendenza dai fondi della BCE. Pertanto, è ragionevole aspettarsi
che il primo rialzo del tasso refi alla fine del 2011 abbia luogo con full allotment ancora in essere. Nel frattempo, gli acquisti di
bond governativi da parte della BCE costituiranno il principale strumento di difesa contro il contagio.
■ FI: il ritorno dell’avversione al rischio dovrebbe limitare un ulteriore rialzo dei rendimenti su Bund e Treasuries nella prima
parte del 2011. Dopo giugno, una volta che la FED avrà completato il Quantitative Easing 2 e la BCE riprenderà la exit
strategy, i rendimenti dovrebbero aumentare in modo più pronunciato. Le prospettive relative alla politica fiscale e i timori
legati alle dinamiche dell’inflazione dovrebbero ulteriormente pesare sui rendimenti dei Treasuries. La curva US, Bund e UK
dovrebbe rimanere ripida per la maggior parte del 2011 e appiattirsi solo più tardi nel corso dell’anno se, come abbiamo già
anticipato, la BCE e la BoE alzeranno i tassi di interesse.
■ FX: il mercato dei cambi continuerà a essere dominato da fattori di rischio a livello locale, che nel 2011 faranno muovere
ancora le valute “a ondate”. Nel corso del primo trimestre, l’EUR-USD potrebbe ancora risentire delle tensioni relative ai
Paesi periferici di Eurozona, sebbene il progressivo attenuarsi dei timori sul debito sovrano nella seconda parte del 2011
dovrebbe lasciare spazio a un recupero più sostenuto oltre quota 1.40.

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