Continua in giugno la dicotomia tra quadro macroeconomico, sempre positivo anche se con qulche ombra, e
mercato, che rimane carico di apprensione. In effetti alcuni dati congiunturali hanno deluso, in particolare
riguardo al mercato immobiliare e del lavoro negli USA o la crescita cinese che tuttavia si vuole frenare. Questo
configura una decelerazione della ripresa mondiale, non una ricaduta nella recessione o deflazione (double
dip): la probabilità di recessione USA calcolata dalla Fed (di Cleveland e New York) sulla base dei tassi a
termine non supera il 12%. Mentre le banche d’affari limano le previsioni di crescita, il FMI ha appena rivisto
all’insù il PIL globale al 4,6% nel 2010 (+0,4% rispetto ad aprile) mentre rimane al 4,3% quella del 2011; la
scomposizione regionale vede le economie avanzate al 2,6% (+0,3%) e quelle emergenti al 6,8% (+0,5%).
Tra i fattori di rischio di questa congiuntura vi è la politica economica che è chiamata ad un delicato compito di
ricostituzione della fiducia nei confronti del sistema finanziario, senza sacrificare il rilancio dell’economia che
non può ancora dirsi consolidato. I fronti aperti sono ovviamente quello della finanza pubblica e delle banche
ma, più in generale, anche della regolamentazione dei mercati. Sul primo, il G20 ha delineato un sentiero di
rientro dei conti pubblici che prevede il dimezzamento dei deficit entro il 2013 e la stabilizzazione del rapporto
debito/PIL per il 2016: traiettoria questa che ci sembra compatibile con una correzione graduale e non punitiva
sotto il profilo congiunturale. Lo ‘stress test’ sulle Banche europee si spera restituisca fiducia nei confronti del
settore una volta chiarito l’eventuale fabbisogno di capitale aggiuntivo, com’era stato per gli intermediari USA
l’anno scorso. Infine per la regolamentazione del mercato, fattore di disturbo da non sottovalutare, non
vediamo soluzioni rapide, ma anche qui meglio la certezza di una regola cui adeguarsi che la minaccia perenne.
Data l’inopportunità di politiche di bilancio espansive, vincolate in EMU da un nuovo ‘patto di stabilità’, è chiaro
che se si renderanno necessari ulteriori stimoli: questi proverranno dalla politica monetaria. Più precisamente,
ed è esplicita la raccomandazione del FMI in tal senso, essendo praticamente esauriti gli spazi di manovra sui
tassi di interesse delle economie avanzate, si dovrà agire ampliando il bilancio delle Banche Centrali attraverso
un allentamento quantitativo: filosoficamente agevole per le BC anglosassoni che l’hanno già esperito, più
controverso per la BCE, che sarebbe all’esordio. Un altro aiuto al ciclo mondiale potrebbe arrivare dalla
rivalutazione dello yuan ora che la Cina ha ripreso, come auspicato, la via del cambio flessibile (ma gestito).
Asset Allocation
Ancora invariate le nostre raccomandazioni di fondo: strategicamente rimaniamo costruttivi sulle obbligazioni in
considerazione della prospettiva che i tassi restino bassi a lungo, scettici sui titoli finanziari soprattutto azionari
potenzialmente penalizzati da aumenti di capitale (meno sulle obbligazioni), anche se è ipotizzabile un recupero
tattico superata la prova degli stress test. I pesi complessivi azionario e obbligazionario sono a benchmark.
Confermiamo la quota neutrale di titoli indicizzati all’inflazione (20% del reddito fisso) e di Corporate IG; resta
il sovrappeso sul Debito (o monetario) dei Paesi Emergenti in valuta locale e degli US HY.