Bnp Paribas Ip: il fallimento della riforma sanitaria raffredda le attese del reflation trade

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I titoli azionari hanno perso terreno e anche i rendimenti dei titoli di Stato sono scesi dopo la bocciatura della riforma dell’Obamacare, spiega Joost van Leenders.

Chiara Merico di Chiara Merico30 marzo 2017 | 09:12

USA SOTTO I RIFLETTORI – Gli sviluppi della politica interna USA hanno dominato i mercati la settimana scorsa, sottolinea Joost van Leenders, chief economist del team Multi asset solutions di Bnp Paribas Ip. La sconfitta subita dall’amministrazione Trump nel tentativo di riforma del programma di assistenza sanitaria Obamacare ha sollevato dei dubbi sulla capacità del governo di raggiungere gli ambiziosi obiettivi in materia di riduzione delle imposte, riforma fiscale e investimenti per le infrastrutture. Le attese di nuove misure di stimolo fiscale che avevano spinto in alto i mercati si sono raffreddate: i titoli azionari hanno perso terreno e anche i rendimenti dei titoli di Stato sono scesi dopo la bocciatura della riforma dell’Obamacare.

PMI: SEGNALI CONTRASTANTI – Negli Stati Uniti, il PMI per il settore manifatturiero è sceso ai minimi degli ultimi cinque mesi mentre quello dei servizi ha toccato il punto più basso nell’ultimo semestre. Naturalmente tali andamenti hanno determinato una flessione del PMI composito, anche se bisogna rilevare che i PMI degli Stati Uniti si attestano ancora ben oltre la soglia dei 50 punti e continuano a segnalare una crescita in prospettiva. Invece desta maggiore preoccupazione l’impennata generale degli indici di fiducia dopo le elezioni presidenziali, che non ha trovato conferma nei dati reali. L’ottimismo degli indicatori prospettici potrebbe essere fondato ma i nostri esperti stanno incontrando delle difficoltà a riscontrare segnali di una forte accelerazione della crescita economica negli USA, prosegue van Leenders. Ad ogni modo, il ciclo economico è maturo, gli incentivi fiscali sono incerti e la Federal Reserve ha avviato un ciclo di rialzo dei tassi di interesse; dunque pare probabile che in prospettiva gli indicatori prospettici scenderanno a livelli più realistici. Nell’area dell’euro i PMI hanno smentito le attese di un lieve ribasso e si sono issati ai massimi dal 2011 quando l’eurozona era nelle prime fasi di ripresa dopo la crisi finanziaria. In effetti, Francia e Germania hanno registrato dei miglioramenti sia per il settore manifatturiero sia per i servizi. È possibile che – come negli USA – i PMI dell’eurozona stiano delineando un quadro eccessivamente ottimistico, ma almeno segnalano la presenza di margini di crescita. Il PIL ha appena superato il picco del 2008 segnalando un output gap positivo, mentre gli investimenti societari sono bassi rispetto al PIL e la disoccupazione resta elevata. Ad ogni modo, i nostri esperti sono più ottimisti per le prospettive di crescita nell’area dell’euro rispetto agli USA, e questa valutazione positiva è stata confermata dall’indice tedesco Ifo che in marzo è balzato ai massimi dal luglio del 2011. Per il momento, il Giappone ha pubblicato solo il PMI manifatturiero: questo indicatore, malgrado una flessione, si colloca ancora su un livello più alto rispetto a gran parte degli ultimi dodici mesi. Di recente l’economia nipponica ha beneficiato del vigore della domanda estera, mentre la dinamica interna pare poco brillante.

INDICATORI REALI IN CHIAROSCURO – Negli ultimi tempi il mercato degli immobili residenziali USA ha mostrato segnali di vivacità: la fiducia delle imprese edili si è rafforzata e i prezzi delle case, sia nuove sia di vecchia costruzione, sono saliti più rapidamente, sottolinea van Leenders. Il settore immobiliare dovrebbe beneficiare del vigore dell’occupazione e della domanda differita, ma l’arrivo della bella stagione e le prospettive di un rialzo dei tassi sui mutui ipotecari potrebbero stimolare le vendite nel breve termine. Invece i dati relativi agli investimenti sono risultati meno favorevoli, e gli ordinativi di beni durevoli sono rimasti sostanzialmente invariati negli ultimi quattro anni. Inoltre, le commesse di beni strumentali (al netto di difesa e aereospaziale) hanno ristagnato negli ultimi due mesi e, qualora dovessero emergere nuovi dubbi sulla riforma fiscale e le misure di stimolo, gli investimenti societari potrebbero risentirne ancora. La fiducia dei consumatori della zona euro ha recuperato la lieve flessione subita di recente, e il graduale calo della disoccupazione e la crescita stabile dovrebbero sostenere fiducia e spesa delle famiglie. L’aumento dei prezzi al consumo e l’erosione del redditi in termini reali rappresentano un rischio, ma l’incremento degli investimenti societari dovrebbe mantenere l’economia dell’eurozona saldamente sul cammino della crescita. Tuttavia non tutti gli indicatori sono positivi, come mostra la contrazione dell’aggregato monetario ampio (M3) per il secondo mese consecutivo. Inoltre, l’espansione del credito bancario non riesce a trovare vigore: il credito al consumo ha frenato e i prestiti alle imprese non finanziarie fanno segnare una crescita solo lievemente positiva. Come abbiamo rilevato, in Giappone il settore dell’export e l’economia interna stanno registrando una forte divergenza. L’incremento delle esportazioni molto più rapido rispetto all’import lascia prevedere che, nel primo trimestre, l’economia nipponica possa nuovamente beneficiare del traino del commercio estero. Tuttavia, la spesa delle famiglie è risultata fiacca a causa della scarsa crescita dei redditi e dell’inflazione che erode il potere d’acquisto. In prospettiva, invece, il vigore dello yen favorito dalla vendita degli attivi rischiosi dovrebbe frenare le esportazioni.

USA: I MERCATI DOMINATI DALLA POLITICA – A questo punto del ciclo, gli andamenti economici sono sostanzialmente neutri per gli indici azionari, mentre i mercati sono stati influenzati dal fallimento di Trump, che non è riuscito a trovare una maggioranza nella Camera dei Rappresentanti per abrogare e sostituire l’Obamacare. I mercati avevano anticipato il probabile fallimento dell’iniziativa e sono stati perturbati dalla cosiddetta tempesta perfetta: ovvero un mix di incertezze politiche, ribasso dei prezzi del petrolio e flessione dei rendimenti obbligazionari. I settori ciclici – energia, materie prime e industria sono stati penalizzati – ma anche i titoli bancari hanno subito delle vendite a causa del calo di rendimenti, aggiunge van Leenders. L’indice di volatilità VIX si è impennato e sul mercato delle opzioni la domanda si è concentrata sulla protezione al ribasso. Dopo aver scontato le incertezze di natura politica la situazione sui mercati USA si è calmata ma le pressioni in vendita sono proseguite in Asia e in Europa. A nostro avviso vi sono diverse indicazioni che lasciano pensare a un rallentamento del rialzo azionario: in particolare malgrado il vigore degli indicatori congiunturali sul piano settoriale gli investitori si stanno muovendo dai settori ciclici verso quelli più difensivi trainandone la performance, mentre le small cap sono andate peggio delle large cap, soprattutto negli Stati Uniti. Inoltre, i rendimenti obbligazionari non sono saliti ulteriormente e il dollaro USA si è deprezzato. Probabilmente, la flessione del greggio riguarda solo questa materia prima, ma anche i prezzi del rame e dei minerali ferrosi sono scesi negli ultimi tempi.

 ALLOCAZIONE DEGLI ATTIVI: INVARIATA – Nelle ultime settimane, sulla scorta dell’ottimo trend degli indicatori congiunturali – il gestore ha gradualmente modificato la distribuzione degli attivi adottando una configurazione meno prudente. Tuttavia, tenendo conto del sottopeso sui mercati azionari dei paesi avanzati, nel segmento delle obbligazioni societarie high yield USA e nel debito emergente in valuta forte, il nostro posizionamento, nell’insieme, è ancora difensivo. A nostro avviso le quotazioni alte sui mercati non riflettono correttamente il deterioramento dei fondamentali e, in particolare per le azioni, destano inquietudine i multipli di mercato elevati. Per quanto riguarda i titoli high yield USA, preoccupa il deterioramento dei bilanci societari e, infine, i titoli dei paesi emergenti sono esposti ai rischi legati alle fluttuazioni del dollaro, dei tassi d’interesse e al ritorno di pratiche protezioniste, conclude van Leenders.

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