IL COSTO DEL DENARO – “Non c’è niente di meglio di un bello starnuto”, osserva Bill Gross, managing director di Pimco. “In uno starnuto, ad essere sinceri, c’è qualcosa di erotico e liberatorio, una sorta di fuoriuscita della pressione che dà una sensazione estremamente piacevole subito prima o subito dopo l’Ecciù!. A propostito di starnuti, in inglese quando si starnutisce la gente dice “God bless you” (Dio ti benedica), che corrisponde all’italiano “salute”. Se vi trovate in una stanza affollata con più di 50 persone, il “Dio ti benedica” crea una sorta di cacofonia come la fila per fare la comunione a messa. La formula italiana “salute”, invece, non va a scomodare la religione e permette anche agli atei di starnutire senza passare inosservati. C’è un vecchio detto secondo cui quando l’economia statunitense starnutisce, il mondo prende il raffreddore. Questo detto sembra ancora abbastanza valido, anche se l’influenza cinese sta acquisendo importanza. Se entrambi i paesi starnutissero allo stesso tempo, anziché dire “Dio vi benedica” forse qualcuno direbbe “Dio abbi pietà”. Non siamo ancora a questo punto, anche se in questo periodo di elevato indebitamento è importante essere consapevoli che il costo del denaro e il costo per il servizio di tale debito sono essenziali per la salute dell’economia”.
LA GRANDE RECESSIONE – “La Grande Recessione è stata in gran parte il risultato dell’eccessivo aumento del costo del credito da parte delle banche centrali di fronte a famiglie e speculatori a leva che alla fine non sono riusciti a pagare il conto di tassi d’interesse sempre più alti. Amio avviso, il problema che non solo la Fed ma tutte le banche centrali devono affrontare in questa nuova epoca di significativa leva finanziaria, è che gli alti livelli di indebitamento non cambiano necessariamente le regole della finanza, ma piuttosto i modelli su cui esse sono basate. I tassi d’interesse devono essere più bassi in un’economia indebitata affinché i debitori possano sopravvivere, il debito possa essere ridotto in % del PIL e le economie possano evitare recessioni/depressioni! In un contesto di alta leva finanziaria, qual è il tasso ufficiale “neutrale” magico che rende possibile tutto ciò? Non è facile individuarlo. Non sorprende che la Fed e altre banche centrali procedano a tentoni con QE e Twist. Nonostante l’incertezza, vi sono state ricerche che sembrano indicare un livello neutrale approssimativo dei federal fund. Thomas Laubach e John Williams, che lavorano per il Board of Governors della Fed, hanno pubblicato all’inizio del 2003 un documento intitolato “Measuring the Natural Rate of Interest”. Il loro modello suggerisce che il “il tasso nominale neutrale sui fed fund” potrebbe essere di soli 50 punti base attualmente e di 150 punti base in un futuro scenario di inflazione al 2% (misurata dall’indice PCE). Altri, come Bill Dudley, Presidente della Fed di New York, hanno indicato che un “tasso neutrale reale” vicino allo 0% implicherebbe un tasso nominale di 200 punti base se fosse raggiunto l’obiettivo d’inflazione della Fed”.
LE CONCLUSIONI DI PIMCO – “Saumil Parikh di Pimco è giunto alla conclusione che un tasso nominale sui fed fund di 100 punti base (ossia l’1%) fosse un livello neutrale nel lungo periodo, stabilizzando l’inflazione al 2% e la crescita del PIL nominale in prossimità del 5%. Si tratta ovviamente solo di stime, ossia di approssimazioni di un tasso ufficiale neutrale in un’economia della “Nuova normalità” oberata da un elevato indebitamento e da altri ostacoli strutturali come la globalizzazione, l’impatto dell’invecchiamento della popolazione e la tecnologia. Ma ho il sospetto che queste stime, in media pari a meno del 2%, siano molto più vicine alla realtà finanziaria che non il 4% medio delle stime dei “punti blu” dei “membri” della Fed, liquidate in un certo senso dalla stessa presidente Janet Yellen lo scorso mese. Perché queste disquisizioni tra esperti sono importanti per i mercati? Beh, se un investitore obbligazionario sapesse se il tasso ufficiale neutrale di lungo periodo è del 4% o del 2%, avrebbe di fatto la chiave del regno. I mercati a termine anticipano adesso un tasso ufficiale nominale del 4% intorno al 2020. Se il tasso ufficiale neutrale fosse del 2%, anziché del 4%, le valutazioni delle obbligazioni, anziché essere artificialmente elevate, sarebbero interessanti”.
LA CHIAVE DI VOLTA – “Noi di PIMCO crediamo che questa enfasi sul futuro tasso ufficiale “neutrale” sia la chiave di volta per cogliere il valore insito in tutti i mercati finanziari. Se i futuri rendimenti della liquidità saranno pari al 2% (come crediamo) anziché al 4%, anche le valutazioni di asset quali le azioni e gli immobili appaiono più giuste. E gli attuali timori di bolle speculative sarebbero infondati. Un tasso ufficiale neutrale del 2%, tuttavia, non rappresenta una soluzione “win/ win” per gli investitori. Ha un prezzo: le performance future delle attività finanziarie saranno nettamente inferiori ai livelli storici. Vi state forse dicendo che vorreste di più? Non siete soli. La maggior parte dei fondi pensione ipotizza rendimenti totali del 7-8% per finanziare le future passività previdenziali. Gli investitori vogliono la botte piena ai prezzi di mercato attuali, ma anche la moglie ubriaca di rendimenti futuri quasi a due cifre. Con un tasso ufficiale neutrale del 2% ciò è impossibile. Ma ci sono modi per ottenere di più, la maggior parte dei quali comporta l’assunzione di rischi che forse non si è abituati a prendere: investimenti alternativi, hedge fund, fondi chiusi a leva, una quota maggiore di azioni rispetto alle obbligazioni in un portafoglio personale”.