JP Morgan am, un recupero azionario non basta a fare primavera

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di Redazione 23 Luglio 2012 | 08:49
Nelle ultime settimane le azioni hanno registrato un forte apprezzamento, al contrario dei bond. E quando i mercati obbligazionari e azionari sono in disaccordo, sono quasi sempre i primi ad avere ragione…

UN RECUPERO TUTT’ALTRO CHE CONVINCENTE – C’è qualcosa di leggermente strano in ciò che sta succedendo nel mercato azionario. Dai minimi di inizio giugno, osservano gli esperti di JP Morgan asset management nel loro Strategy Report  settimanale, le azioni si sono apprezzate dell’8% circa (indice Msci Acwi) e si trovano ora più o meno il 6,5% al di sotto del picco di fine marzo, il tutto a fronte di dati macroeconomici generalmente deludenti.

BOND SU LIVELLI ESTREMI -  mercati obbligazionari rimangono invece su livelli estremi, con rendimenti ai minimi record o in loro prossimità per i titoli considerati “porti sicuri”, commentano ancora gli analisti. “Ciò suggerisce che gli investitori azionari sono molto più fiduciosi di quelli obbligazionari nelle prospettive dell’economia. Ma, ahimè, secondo la nostra esperienza quando i mercati obbligazionari e quelli azionari sono in disaccordo, sono quasi sempre i primi ad avere ragione”.

LA SOTTOPERFORMANCE DEI TITOLI DIFENSIVI – “Uno sguardo più attento alla recente performance del mercato azionario rivela la natura poco convincente di questo rialzo. L’avanzamento da inizio giugno è stato molto insolito in quanto non è stato trainato dai settori ciclici, come ci si aspetterebbe normalmente. I titoli ciclici hanno invece sottoperformato i difensivi di circa il 2%, sia in Europa che negli Stati Uniti. Sebbene non si tratti di uno scarto enorme, la direzione è chiaramente sbagliata. A fini di confronto, si osservi che nella fase di recupero tra fine novembre e marzo, i ciclici hanno sopravanzato i difensivi del 13% in Europa e del 7% negli Stati Uniti. Nella successiva correzione, che si è protratta sino a inizio giugno, i ciclici hanno debitamente sottoperformato del 9% nel Vecchio Continente e del 7% oltreoceano. La stranezza è che i ciclici hanno continuato a sottoperformare anche nella seguente corsa al rialzo dei mercati, anche se certamente in misura meno marcata. Analizzando le dinamiche specifiche dei settori, si scopre che si è trattato più di una sottoperformance dei ciclici che di un vigoroso apprezzamento dei difensivi, dato che questi ultimi hanno esibito un andamento sostanzialmente in linea con il mercato”.

L’INDEBOLIMENTO MACROECONOMICO – “Ciò è confermato anche dall’eterogeneità dei leader settoriali. Negli Stati Uniti, il recupero è stato trainato da petrolio, media, edilizia e sanità, mentre i fanalini di coda sono stati auto, risorse di base, viaggi/tempo libero, alimentari e industria. In Europa, media, distribuzione al dettaglio, petrolio, sanità e alimentari hanno guidato la classifica, mentre i risultati più deludenti sono giunti da utility, risorse di base, banche, edilizia e industria. Cosa può significare tutto questo? Di solito, la performance relativa dei blocchi dei settori ciclici e difensivi presenta un’elevata correlazione con gli indicatori delle aspettative economiche (come Ism o Ifo) e in quest’ottica la sottoperformance dei ciclici appare sostanzialmente in linea con il recente deterioramento dei dati macro. È pertanto possibile che intrinsecamente il mercato rispecchi l’indebolimento macroeconomico”.

I MOTIVI DEL RITORNO ALLE AZIONI – “Ciò non sarebbe di buon auspicio per la durata del trend rialzista, dato che in tal caso risulterebbe trainato da fattori tecnici e sentiment anziché dai fondamentali. Vi è tuttavia una spiegazione più benevola, secondo cui questa volta gli investitori che tornano ad esporsi alle azioni stanno comprensibilmente andando sul sicuro, cercando rendimenti elevati e titoli di qualità superiore/bassa volatilità (due temi che favorirebbero i difensivi), in particolare se a riportarli alle azioni è soprattutto la scarsa resa delle altre classi di attività. Anche questa spiegazione non indica però che il balzo delle azioni sia un voto di fiducia nelle prospettive di crescita”.

LA TENUTA DELL’ECONOMIA USA DIPENDE DAI CONSUMI – “Nel quadro del rallentamento dell’Europa, l’economia statunitense sembra mostrare una maggiore tenuta rispetto ad Asia ed Europa orientale, ma rimane vulnerabile, tramite l’Asia emergente, agli effetti a catena, come testimonia l’indebolimento del settore manifatturiero americano. Un importante elemento di tensione in chiave prospettica è che l’attività manifatturiera si è rivelata inferiore alle previsioni mentre il settore immobiliare/edilizio ha superato le attese. Il conseguimento di una crescita prossima alla media tendenziale (2,5%) nel secondo semestre del 2012 e nel 2013 dipende dai consumi, che non sembrano però voler sposare la causa, almeno in base agli ultimi dati sulle vendite al dettaglio. Ciò detto, da aprile il reddito disponibile personale reale ha mostrato un notevole aumento, sebbene la spesa per consumi personali reale sia stata rivista al ribasso a marzo e aprile, a indicazione che la dinamica dei consumi è più debole di quanto suggerito dai dati non rivisti. In apertura di terzo trimestre è difficile prevedere una recessione negli Stati Uniti alla luce del potenziale impatto positivo di fattori quali un aumento dei consumi legato al maggiore reddito disponibile (grazie all’accelerazione degli utili e ai prezzi del petrolio più bassi), l’andamento superiore alle attese del mercato immobiliare (la fiducia delle imprese edili ha toccato nuovi massimi a luglio) e la necessità di ricostituire le scorte da parte delle aziende (l’ultimo indice Ism sulle scorte ha evidenziato il livello più basso da due anni)”.

 
LA PREOCCUPAZIONE DI BERNANKE – “Se i consumi andranno in soccorso dell’economia, non è però chiaro quali altre componenti della domanda interna potranno tenere l’economia americana sopra la velocità di stallo, un livello su cui sta già gravitando al momento (la nostra stima della crescita del Pil reale del secondo trimestre è attualmente dell’1,3%). Ciò potrebbe spiegare perché alcuni organi di stampa hanno affermato che Bernanke appariva “preoccupato” in occasione dell’audizione Humphrey-Hawkins qualche giorno fa”.

MATERIE PRIME E INFLAZIONE – “È ormai da alcuni mesi che manteniamo una posizione di neutralità su petrolio e commodity agricole, a fronte delle modeste prospettive di crescita globali. Abbiamo inoltre assunto un orientamento negativo su metalli industriali e rame alla luce del previsto rallentamento in Cina. In linea con questi giudizi, negli scorsi tre mesi le pressioni sui prezzi a livello globale si sono attenuate, con cali del 30% e del 10% rispettivamente delle quotazioni petrolifere e del rame. Tuttavia, nelle ultime settimane questo trend ribassista si è invertito, con un rincaro del 20% del petrolio e una marcata accelerazione dei prezzi di alcune commodity agricole, tra cui mais, semi di soia e grano (si prevede che quest’anno verrà registrata la seconda maggiore perdita dagli anni ’80 sul raccolto di mais negli Stati Uniti). Il recupero segnato dai prezzi del petrolio e, in particolare, dei prodotti alimentari, ha indotto gli analisti dei mercati emergenti a rivedere al rialzo le loro stime sull’inflazione del secondo semestre. Dato che gli alimentari occupano uno spazio così grande nel paniere dei consumi nei paesi emergenti, l’interrogativo chiave che ci si pone è in che modo questi cambiamenti incideranno sull’inflazione generale e se si creeranno degli ostacoli all’atteso allentamento delle politiche monetarie. Queste questioni riguardano soprattutto l’Asia emergente, dove la decelerazione dell’attività reale è stata più pronunciata e quindi la necessità di interventi di politica monetaria è considerata maggiore.

In America Latina, al contrario, l’aumento dei prezzi dei cereali potrebbe favorire i paesi che sono esportatori netti, come il Brasile. Mentre il mais e il grano sono in gran parte colture per mangimi nell’Asia emergente, il riso – una componente diretta nei panieri dell’inflazione dei prezzi al consumo nella maggior parte delle economie asiatiche – sembrava avviato verso un ottimo raccolto. Tuttavia, le recenti preoccupazioni sulla forza del monsone in India stanno ora mettendo in discussione anche i prezzi del riso. Poiché i prodotti alimentari costituiscono circa un terzo dell’Ipc cinese, il rincaro del 30% dei semi di soia implica una notevole pressione al rialzo sull’inflazione. In tal senso, è probabile che l’aumento dei prezzi degli alimentari limiterà il margine di manovra a disposizione delle autorità per allentare le politiche monetarie nell’Asia emergente per il resto dell’anno.

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