MTF e OTF, cosa cambia con Mifid 2

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Avatar di Redazione 11 Febbraio 2019 | 17:42
Di seguito un’analisi  dell’avvocato Priscilla Merlino (nella foto), local partner  di Nunziante Magrone

 Negli ultimi anni si è manifestato il progressivo passaggio da un sistema in cui le negoziazioni di strumenti finanziari erano unicamente (o principalmente) effettuate sui mercati regolamentati di borsa ad una frammentarizzazione dei sistemi di scambio, con il proliferare di sedi di negoziazione alternative.

Il fenomeno era stato già affrontato all’epoca dell’emanazione della prima direttiva Mifid con il precipuo intento di regolamentare zone di fatto de-regolate. In tale sede, il legislatore comunitario ha provveduto ad individuare e regolare tra le trading venuesi mercati regolamentati e i sistemi multilaterali di negoziazione (MTF), nonché ad introdurre la figura degli organizzatori sistemici, i quali non sono una sede di negoziazione, bensì un intermediario che esegue sistematicamente operazioni di vendita e acquisto come controparte, utilizzando proprie risorse.

Limitando l’analisi agli MTF, si tratta di sistemi al cui interno, in base a regole non discrezionali, si incontrano interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari. Da un punto di vista soggettivo, la gestione di MTF rientra nel novero dei servizi di investimento e, dunque, non solo i gestori di mercati, ma anche le imprese di investimento (e.g. le SIM) possono essere autorizzate a gestirli.

L’introduzione degli MTF non ha, comunque, evitato che talune tipologie di strumenti finanziari fossero negoziate in mercati de-regolamentati (i cosiddetti OTC- over the counter) con evidenti ricadute in tema di sicurezza e trasparenza degli scambi.

Per far luce in questa zona grigia, il legislatore comunitario è intervenuto, prima, con il regolamento EMIR (Regolamento (UE) 648/2012, relativo alle negoziazioni di strumenti derivati OTC), ed, in seguito, con la nuova direttiva Mifid (Direttiva 2014/65UE) e il regolamento Mifir (Regolamento (UE) 600/2014), disciplinando in modo più compiuto e sistematico l’intera materia. Le norme sono state recepite poi nella normativa italiana e sono entrate in vigore a partire dal 2018.

L’impianto della Mifid 2 e Mifir vede l’introduzione al fianco di mercati tradizionali e MTF, del cosiddetto sistema organizzato di negoziazione (OTF), quale “sistema multilaterale che consente l’interazione tra interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a obbligazioni, strumenti finanziari strutturati, quote di emissioni e strumenti derivati”.

Al di là delle differenze tra tali sedi di negoziazione, il legislatore ha adottato un sistema autorizzativo simile per la gestione di OTF e MTF, che, quali servizi di investimento, possono essere svolti anche dalle imprese di investimento.

Mifid 2  introduce obblighi di trasparenza pree postnegoziazioneper tutte le sedi di negoziazione, seppure su base mediata in ragione del tipo di prodotto negoziato(strumenti rappresentativi di capitale e non) ovvero sul tipo di negoziazione. Inoltre, le sedi devono disporre di requisiti operativi idonei ad assicurare un corretto svolgimento degli scambi.

La principale differenza operativa tra tali sedi di negoziazioni, che non sono mercati regolamentati, è l’assenza di discrezionalità in capo agli MTF, i quali non possono intervenire negli scambi che si svolgono all’interno degli stessi; diversamente gli OTF, seppur entro taluni limiti, possono operare scelte discrezionali.In tale senso, l’OTF ha la possibilità di collocare e ritirare un dato ordine nel proprio sistema, ovvero non abbinare uno specifico ordine di un cliente ad altri ordini disponibiliin tale momento, purché ciò avvenga previa istruzione del cliente stesso.

Inoltre gli OTF, a differenza degli MTF, possono svolgere negoziazione di matched principal(quelle operazioni in cui il soggetto, che si interpone tra l’acquirente e il venditore, non è mai esposto al rischio di mercato durante l’intera esecuzione dell’operazione, con l’acquisto e la vendita eseguiti simultaneamente ad un prezzo per cui l’intermediario non percepisce né utili né perdite diversi dalle proprie commissioni e/o spese) limitatamente a strumenti non rappresentatavi di capitale(obbligazioni, prodotti finanziari strutturati, quote di emissione e derivati), purché il cliente abbia prestato il proprio consenso e non si tratti di strumenti che sono soggetti agli obblighi di compensazione di cui al Regolamento EMIR.

L’introduzione degli OTF rappresenta un passo avanti nel cercare di rendere più chiaro e trasparente il sistema degli scambi organizzati; nondimeno bisognerà attendere gli sviluppi applicativi e le future tendenze del mercato, onde verificare se le innovazioni legislative hanno ottenuto gli effetti mirati.

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