Secondo Marcello Chelli, responsabile Etf di Lyxor «questi ricerche, utilizzando delle serie storiche errate, hanno riportato dei tracking error irreali. La riprova è che in certi casi queste analisi hanno addirittura evidenziato una correlazione prossima allo zero tra alcuni Etf e i loro indici, come se i due si muovessero in maniera assolutamente casuale e indipendente uno rispetto all’altro. Un palese paradosso causato da un involontario errore di estrazione dei dati che, purtroppo, ha generato dubbi infondati sulla capacità di questi prodotti di replicare fedelmente il proprio indice». A tal proposito secondo un’analisi svolta dall’ufficio studi di Bluerating.com (sito edito dalla stessa casa editrice di ADVISOR, Blue Financial Communication, ndr), dove è stata analizzata la serie storica degli Etf Dax, Dax Plus Protective Put e LevDax di Lyxor dal 2 gennaio al 29 febbraio 2008, confrontando il Nav con il valore di chiusura dell’indice Dax, nella medesima valuta e tenendo in considerazione gli eventuali dividendi staccati, è risultato che il tracking error, e cioè la volatilità delle differenze dei rendimenti tra i tre Etf e il sottostante, è stato del tutto accettabile nonostante la forte crisi che si è abbattuta sui mercati azionari a gennaio (si veda il grafico, ndr).
Per molti esperti il calcolo del tracking error deve comunque tener presente una serie di variabili differenti a seconda del replicante che si prende in considerazione. Per Enrico Ales, consulente fee only di Analisi & Mercati, ad esempio, «ci sono alcuni prodotti caratterizzati dallo stacco di dividendi, che vengono distribuiti una volta ogni sei mesi o una volta l’anno e che per questo possono portare a delle performance differenti, giustificate dai flussi cedolari». Mentre per Gianluca Cugno, head of risk trading di Banca IMI, leader in Italia nel market making, operazione che consiste nell’esporre in via continuativa sul mercato proposte di acquisto e vendita degli Etf, «per valutare lo scostamento tra un Etf e il suo indice occorre sempre valutare la liquidità dei titoli sottostanti. Tanto più il sottostante è liquido tanto minore sarà il tracking error».
Problema questo, che tocca «gli Etf quantitativi – sostiene Ales – che in un mese possono arrivare a registrare meno di 50 contrattazioni». Detto questo, «la differenza di rendimento tra un Etf e il suo indice – aggiunge Chelli – è causata principalmente dai costi complessivi, total expense ratio, che gravano sull’Etf, e che oggi variano da un minimo di 0,165 a un massimo di 0,90% all’anno, e solo in misura minore da una replica implementata in maniera inefficiente del gestore». Altro elemento problematico può essere generato dal meccanismo di creation-redemption unit, ovvero dalla possibilità del market maker di scambiare quote dell’Etf con i titoli sottostanti sul mercato primario: in caso di eccesso di domanda, una volta aggregato un portafoglio di azioni sottostanti, lo specialist può vendere le quote sul mercato per calmierare il prezzo dell’Etf; viceversa in caso di eccesso di offerta, può chiederne il rimborso in cambio di titoli del sottostante. Tale pratica garantisce in genere la convergenza tra il prezzo dell’Etf, che si forma sul mercato, e il relativo Nav, che dovrebbe riflettere l’indice sottostante. Ma per Chelli questo problema ha poco a che fare con il tracking error perché «il meccanismo di replica è estremamente preciso per sua stessa natura in quanto l’Etf viene creato consegnando al gestore il “paniere perfetto” dei titoli sottostanti all’indice. In altri termini ricade sul market maker, che richiede la sottoscrizione e il rimborso dell’Etf, e non sul gestore, l’onere di risolvere eventuali criticità come i limiti agli investimenti (per gli stranieri), nei titoli di alcuni paesi emergenti, o la sospensione dei titoli dalle negoziazioni e la loro il liquidità».
Quindi il problema del tracking error, entro certi limiti, è congenito all’Etf. E Ales guarda già al futuro quando «il mercato si allargherà ancora di più, con competitor più efficienti, con un numero maggiore di prodotti complessi, e ciò comporterà una crescente richiesta di consulenza specializzata e qualificata, per aiutare gli investitori nelle scelte migliori per soddisfare le loro esigenze di investimento».