La crescita ha sorpreso al rialzo…
Lezione appresa: la politica aggressiva funziona… Il mondo non gira più intorno agli USA
Una delle sorprese maggiori di quest’anno è la crescita del PIL mondiale, che sarà probabilmente molto superiore rispetto a quanto previsto all’inizio del 2010. Mentre la maggioranza degli indicatori anticipatori mondiali era ancora in rialzo agli inizi del 2010, la “grande incertezza” – se la domanda privata avrebbe offerto abbastanza trazione o no – ha continuato a perseguitare economisti e strategist durante tutta l’estate. Alla vigilia del 2010, il consensus così come le nostre aspettative di crescita si aggiravano attorno al 3,5%. La cifra reale sarà più probabilmente vicina al 4,5%. Resta da capire da dove provenga questa bella sorpresa. Due gli elementi che vengono in mente. Prima di tutto, la portata della crescita delle economie emergenti ha sorpreso (rispetto alle stime di inizio anno attorno al 6%), poiché la domanda interna, associata al rialzo dei prezzi delle materie prime, ha fornito un terreno fertile alla loro espansione. Nel complesso, la crescita dei paesi emergenti dovrebbe avvicinarsi all’8,5%. In secondo luogo, l’attività dei paesi industrializzati, in particolare negli Stati Uniti, è ripartita dopo il vuoto d’aria causato dall’eccedenza di scorte. Mentre i soliti sospetti, cioè il mercato immobiliare e quello del lavoro, sono rimasti fiacchi nella migliore delle ipotesi, la sorpresa maggiore per la crescita americana è arrivata dai consumi, più elevati del previsto nonostante i venti contrari.
Scoppio della crisi del debito sovrano
Lezione appresa: una politica aggressiva costa. Un sistema statico è messo a dura prova in un contesto di rapidi cambiamenti
L’esplosione della crisi del debito dell’Area Euro ha avuto ripercussioni su tutta l’Europa e anche nel resto del mondo. E non è ancora finita. Se il piano di salvataggio della Grecia doveva servire a bloccare la tormenta, i mercati l’hanno giudicato, a ragione, insufficiente. Le turbolenze hanno di conseguenza influenzato gli altri anelli deboli della catena, cioè l’Irlanda, seguita dal Portogallo e più di recente dalla Spagna. La crisi del debito sovrano in Area Euro ci insegna due lezioni. Prima di tutto, le risorse delle politiche fiscali non sono illimitate e i dubbi su un’inversione di politica credibile possono generare una brusca reazione da parte dei mercati, raramente piacevole. In secondo luogo, presto o tardi, un sistema statico che non tenga conto dei rapidi cambiamenti circostanti diventa per lo meno fragile. Rispetto alla crisi, pensiamo sia stato omesso un punto cruciale. Gli architetti dell’Area Euro si sono concentrati essenzialmente sul debito sovrano nel momento in cui hanno definito i “criteri di Maastricht”, dimenticando il debito privato, in particolare quello delle banche, che avrebbe dovuto essere considerato sistemico. Gli ampi spread attuali irlandesi e spagnoli ne sono la prova.
Politica monetaria
Lezione appresa: la Fed non intende correre rischi
Benché il rallentamento economico registrato a metà anno sia stato ampiamente previsto, le previsioni di una flessione delle politiche monetarie dei paesi industrializzati agli inizi del 2011 si sono dimostrate troppo aggressive, anche se per ragioni sostanzialmente differenti. La Fed ha saputo dimostrare ancora una volta flessibilità e pragmatismo. Quando l’inflazione ha pericolosamente sfiorato la deflazione, i meccanismi di trasmissione monetaria si sono inceppati e la disoccupazione ha mostrato solo segnali microscopici di miglioramento, il presidente della Fed, Bernanke, ha annunciato una seconda tornata di allentamento quantitativo, per aiutare gli anelli deboli della catena economica negli USA. Tuttavia, nell’Area Euro, i dati macroeconomici continuano a sorprendere al rialzo, mentre il terremoto provocato dalla crisi del debito sovrano invia onde di shock attraverso tutto il pianeta. Mentre sempre più paesi periferici mandano degli SOS, la BCE lancia nuove boe di salvataggio alle economie in procinto di affogare. Tutti i cambiamenti di politica sono stati rinviati al 2012.
Fixed Income
Lezione appresa:non dire gatto se non l’hai nel sacco
Una ripresa accettabile della crescita e un debito pubblico ascensionale comportano generalmente un rialzo sostanziale dei tassi lunghi, o almeno è quanto suggeriscono i manuali. E’ vero che la nuova minaccia che ha gravato sulla crisi di metà anno, che si tratti di un vuoto d’aria negli USA o delle discussioni sulla crisi del debito sovrano sistemico in Europa, unitamente a una politica monetaria ancorata a tassi fiacchi, hanno fatto crollare i rendimenti dei tassi lunghi a livelli storicamente bassi (almeno per gli indici di riferimento, attorno al 2,5% e al 2,2% rispettivamente per i titoli del Tesoro USA e i Bund). Mentre la crisi sovrana si diffonde, gli spread della periferia dell’Area Euro si ampliano rafforzando i dubbi riguardo alla sopravvivenza dell’euro. Sono stati due gli elementi al centro del trend: cifre della crescita più elevate del previsto e aumento delle previsioni d’inflazione, conseguenza diretta del QE2, indicato durante il simposio della Fed a Jackson Hole l’agosto scorso e messo poi in pratica durante il meeting di novembre.
Azioni: la scalata del muro di paura
Lezione appresa: non opporti alla Fed (vecchio adagio ancora valido!)
Con un rendimento sulle azioni vicino al 10% (MSCI World, in valuta locale, total return), il 2010 non è stato una delusione. L’accelerazione della crescita, unitamente ad una notevole liquidità e a valorizzazioni interessanti, ha rappresentato un terreno fertile per le azioni. Anche se le performance non sono state uguali in tutte le regioni, la maggior parte delle borse delle economie avanzate si trova in territorio positivo, in rialzo dell’1% per il Giappone e vicino al 18% per la Germania. Solo i mercati dell’Europa del Sud restano in rosso. La vera sfida è stata la traiettoria della curva della performance azionaria. A metà anno, i mercati azionari erano sull’orlo del panico. Lo shock seguito all’esplosione della crisi greca a maggio ha fatto scendere vertiginosamente le azioni. Durante l’estate, due le domande sulla bocca di tutti. Oltre Atlantico, la minaccia della disoccupazione occupava tutti i titoli di giornale, facendo aumentare i dubbi riguardo all’eventualità di un nuovo crollo della crescita. Nel continente europeo, la crisi del debito sovrano si aggravava quasi quotidianamente, comportando molte incertezze. Ovviamente, la Fed non ha solo iniettato ancora una volta delle liquidità in modo da sostenere l’economia, ma ha anche saputo ridare fiducia ai mercati, cosa che ha potuto, tramite effetto di ricchezza, aiutare l’economia.
Conclusioni In questa fine d’anno ricca di sfide, dovremmo tenere a mente queste diverse lezioni. Cambierà soprattutto la percezione che una decisione politica non sia mai senza conseguenze. Del resto, il termine “rischio” sembra aver acquisito un nuovo significato. Per il futuro, investire continuerà a richiedere perspicacia e lucidità. Incrociamo le dita e speriamo che le lezioni del 2011 siano meno dure, come gli indicatori economici lasciano presagire. Restano tuttavia numerose incertezze sul piano economico e finanziario.