Jp Morgan AM, a tu per tu con un “osservatore navigato”

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di Redazione 26 Novembre 2012 | 13:36
Secondo un esperto consultato dagli analisti, alla fine del 2013, il precipizio fiscale, i guai della periferia europea e l’economia della Cina non saranno state le principali determinanti della performance degli investimenti.

L’analisi settimanale sui mercati di Jp Morgan Asset Management si avvale ancora una volta del contributo di un “Osservatore Navigato”, che fornisce alcuni spunti di riflessione riassunti nell’intervista che segue:

Autore: È un piacere rivederti. Sono molto lieto di trovarti ora, in un momento dell’anno in cui il chi lavora nel sell-side è molto impegnato a produrre i documenti sulle prospettive dell’anno che verrà. Tu come la vedi? Dovremmo preoccuparci delle stesse questioni del 2012: il precipizio fiscale statunitense, la periferia dell’area Euro e l’economia della Cina?

Osservatore Navigato: Farò una previsione azzardata: alla fine del 2013, il precipizio fiscale, i guai della periferia europea e l’economia della Cina non saranno state le principali determinanti della performance degli investimenti. Il precipizio fiscale statunitense è stato trasformato in un evento binario determinato da una specifica scadenza. Tuttavia, non tutto è imperniato sul 31 dicembre, giacché i tempi delle varie misure fiscali possono essere modificati. Inoltre, le prospettive di Eurolandia non possono essere semplicemente confinate al 2013. Oserei dire che le sfide della regione rimarranno con noi per un tempo molto lungo di fatto, saranno probabilmente ancora presenti per molto tempo. Ricorda che quando la Grecia ha iniziato a chiedere aiuto nel 2010, il 2013 era citato come un anno importante, in cui sarebbe giunto a scadenza il Fondo europeo di stabilità finanziaria (European Financial Stability Facility, Efsf). Quello che è cambiato è che con la creazione del Meccanismo europeo di stabilità (il successore dell’Efsf), adesso abbiamo un quadro di riferimento per la regolamentazione bancaria e l’erogazione dell’assistenza finanziaria. L’altro sviluppo è che nel suo complesso l’Eurozona non è insolvente, anche se alcune sue parti quasi certamente lo sono. Tutto ciò implica che, salvo in caso di un imprevisto e massiccio peggioramento nel 2013 (e il crescente ottimismo del tuo collega tedesco indica il contrario), è improbabile che l’Europa eserciti un significativo impatto avverso sui mercati. Nel frattempo, la Cina sembra avviarsi verso un recupero ciclico, anche se i suoi problemi strutturali rimangono.

Autore: Queste sono indubbiamente ragioni eloquenti per evitare di leggere centinaia di pagine di analisi sell-side. Allora, quali sono le cose che dovrebbero preoccuparci?

Osservatore Navigato: Ci sono tre serie di fattori su cui gli investitori dovrebbero rivolgere la propria attenzione al momento. In primo luogo, è evidente una divergenza tra la performance del mercato azionario statunitense (che ha perso quota) e gli inattesi dati economici positivi (che hanno mostrato una buona tenuta). La stretta connessione che è esistita negli ultimi cinque anni si è spezzata. O le azioni sono su livelli indebitamente bassi, oppure la correzione indica che qualcosa di spiacevole è nell’aria – io sospetto che si tratti piuttosto della prima ipotesi. La qualità del miglioramento dei dati non è stata eccezionale; indubbiamente servono indicazioni più chiare di una riaccelerazione dell’attività. In secondo luogo, gli attuali bassi livelli della volatilità implicita nei mercati (azioni, obbligazioni e valute) mi impensieriscono, e sono da tenere d’occhio. Sono una diretta conseguenza dell’allentamento quantitativo (QE) e probabilmente incoraggeranno gli investitori ad accrescere il rischio a breve termine, poiché il loro rischio effettivo di portafoglio è al di sotto delle misure ex-ante. La volatilità è ora tornata ai livelli pre-crisi in tutte e tre le classi di attività, ma ciò potrebbe riflettere anche la riduzione dell’indebitamento delle imprese e il fatto che queste ultime sembrano incentrate sulla liquidità e non sulla crescita. Il risultato potrebbe essere un improprio incentivo per gli investitori ad assumere ulteriore rischio, sotto forma di carry. Ciò detto, ci sono preoccupanti evidenze empiriche secondo cui la qualità delle clausole contrattuali in parti del mercato high yield si sarebbe deteriorata molto rapidamente e significativamente. La mia terza preoccupazione è che sul fronte delle politiche le autorità si sono ormai giocate il tutto per tutto. Cosa succede se non funziona? Le conseguenze sarebbero preoccupanti se la massa degli investitori cominciasse a pensare che i governatori delle banche centrali sono “imperatori nudi” (per usare un tuo termine), impotenti a generare una ripresa. Penso che queste preoccupazioni riguardino il futuro, ma non vanno perse di vista mentre ci apprestiamo a goderci il tradizionale rialzo di fine anno.

Autore: Vedo che non ti lasci trasportare dall’entusiasmo per gli andamenti di mercato. Qual è allora la tua strategia per sfruttare l’attuale contesto?

Osservatore Navigato: Da tempo ormai ritengo che nei prossimi cinque-dieci anni assisteremo finalmente a uno spostamento strutturale dalle obbligazioni alle azioni e che ciò avverrà quando queste ultime saranno diventate una classe di attivo davvero bistrattata. Benché molte delle condizioni necessarie a un tale evento siano presenti, sospetto che il 2013 non sarà l’anno dello spostamento. Certo, vi sono svariati motivi per cui le prospettive a lungo termine sono migliorate, visto il venire meno di alcuni problemi strutturali, anche se solo per il momento. È positivo che i mercati abbiano guardato oltre le cattive notizie e che vi sia un moderato posizionamento negli attivi rischiosi. È altresì importante che i mercati sia azionari che obbligazionari siano in rialzo quest’anno – e ancor più rilevante il fatto che ben poche persone sembrano pensare che il 2012 sia stato un anno buono. A mio avviso, tutti questi fattori prefigurano un rialzo degli attivi di rischio a più breve termine che potrebbe guadagnare vigore nel 2013. Tuttavia, sospetto che potrebbe rivelarsi dolce ma breve, per quanto redditizio. Viste le basse aspettative e le indicazioni che il ciclo del credito sta maturando, potrebbe esserci un lieve spostamento di fine anno verso le azioni, probabilmente concentrato negli Stati Uniti (che sono il mercato più liquido e ipervenduto) e forse in Giappone (dato che la piazza è stata tanto odiata). Sono d’accordo con l’attuale asset allocation del tuo team, di sovraponderazione delle azioni e del credito con enfasi su Stati Uniti, Giappone ed Europa continentale. Sono anche d’accordo che è troppo presto per ricostituire una posizione nei mercati emergenti, ma che il momento si sta avvicinando. 

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