DUBBI SULL’EFFICACIA DELLE POLITICHE DELLE BANCHE CENTRALI – “Negli ultimi mesi, le reazioni dei mercati – timide o addirittura avverse agli interventi delle banche centrali – hanno riflesso i dubbi degli investitori sull’efficacia delle politiche monetarie. Tuttavia, le dichiarazioni rassicuranti rilasciate di recente da Janet Yellen – presidente della Federal Reserve – hanno favorito un rialzo degli indici azionari e un calo dei rendimenti obbligazionari. Ovviamente le dichiarazioni della banca centrale USA sono ancora importanti per i mercati e quindi sarà interessante vedere come reagiranno le altre banche centrali”, sottolinea Joost van Leenders, chief economist del team Multi Asset Solutions di Bnp Paribas Ip.
FEDERAL RESERVE: DICHIARAZIONI RASSICURANTI DELLA YELLEN – “Come abbiamo detto, il discorso della presidente della Federal Reserve all’Economic Club di New York ha mostrato un orientamento decisamente espansivo: la Yellen ha delineato un quadro economico abbastanza contrastante dall’inizio dell’anno, sottolineando i rischi al ribasso, come il ritmo modesto della crescita globale, gli andamenti in Cina e le previsioni relative ai prezzi delle materie prime. Inoltre, le prospettive per l’andamento dei prezzi al consumo sono divenute più incerte sia a causa dei rischi per la crescita sia per il crollo delle attese d’inflazione e la Yellen non pare convinta che l’aumento dell’inflazione core si rivelerà duraturo”, spiega van Leenders. “Seppure con qualche cautela, concordiamo con questa analisi, in particolare se si tiene conto della mancanza di spinte al rialzo sui salari e di pressioni deflative provenienti dall’estero. La Yellen ha ribadito più volte che questa configurazione richiede un incremento graduale dei tassi d’interesse e pare evidente che la Federal Reserve desideri una stabilizzazione dei mercati globali e dei prezzi delle materie prime e punti a evitare un eccessivo rafforzamento del dollaro. Ci domandiamo tuttavia perché la Yellen abbia deciso di adottare questi toni rassicuranti. Le previsioni della Federal Reserve relative all’inasprimento monetario sono state già corrette al ribasso e, secondo i mercati, un rialzo dei tassi è ancora meno necessario. Secondo la Yellen, è possibile che la Federal Reserve avrebbe dovuto assumere una posizione ancora più espansiva, ma ciò avrebbe rappresentato un’inversione di rotta troppo improvvisa subito dopo l’ultima riunione del FOMC. È più probabile che la presidente della Federal Reserve intendesse dare prova di autorevolezza, dopo che altri funzionari della banca centrale negli ultimi tempi si erano espressi a favore di un incremento dei tassi, anche già ad aprile: un’opzione a cui la Yellen è chiaramente sfavorevole. A nostro avviso – a differenza di altri funzionari – le posizioni della Yellen si basano su un punto di vista più ampio, in particolare per quanto riguarda l’inflazione. In effetti, in base agli obiettivi della Federal Reserve – disoccupazione bassa e inflazione attorno al 2% – sarebbe facile esprimersi a favore di un incremento dei tassi, tuttavia – pure al 4,9% attuale – il tasso di disoccupazione non è stato ancora in grado di innescare l’inflazione. La Yellen ha dichiarato che la Federal Reserve potrebbe aver sovrastimato gli effetti di stimolo del calo della disoccupazione sull’inflazione nel lungo periodo e tale dichiarazione depone a favore di un approccio graduale in materia di inasprimento monetario. A nostro avviso, un rialzo dei tassi in aprile è praticamente escluso, ma un intervento a giugno è ancora possibile. Ad ogni modo, pare sempre più probabile che quest’anno vi sarà un solo giro di vite sui tassi”.
USA: DATI IN CHIAROSCURO – “La Yellen ritiene che il quadro economico USA sia in chiaroscuro e ciò traspare anche dagli ultimi dati pubblicati. La frenata del settore manifatturiero – riconducibile al vigore del dollaro e alla correzione delle scorte di magazzino – è stata confermata dal calo di ordinativi e spedizioni di beni durevoli. Inoltre, pare poco probabile che nel primo trimestre si sia registrato un miglioramento degli investimenti delle società in software e beni strumentali, anche se in una certa misura tale andamento potrebbe essere compensato dal vigore dei servizi e dall’aumento dei consumi”, fa notare van Leenders. “La fiducia delle famiglie è migliorata in marzo ma i consumatori hanno continuato a spendere in modo prudente, preferendo risparmiare parte degli incrementi salariali. Tale andamento dovrebbe mantenere a freno la crescita per il momento ma in realtà è positivo in una prospettiva di lungo periodo. Ad ogni modo, i consumi dovrebbero continuare a sostenere l’espansione del PIL, sebbene sinora gli indicatori congiunturali abbiano suggerito che la crescita si attesterà su un livello inferiore al tasso tendenziale nel primo trimestre”.
ZONA EURO: MIGLIORA L’ESPANSIONE DEL CREDITO – “In marzo, l’Economic Sentiment Indicator è risultato inferiore alle attese ma segnala ancora una crescita dell’1,6% su base annua: un dato analogo a quello del quarto trimestre dell’anno scorso. L’indice è in calo per il terzo mese consecutivo, probabilmente a causa di una normalizzazione rispetto a livelli eccessivamente ottimistici, ma tale andamento merita di essere seguito con attenzione. Le nostre valutazioni relativamente positive sull’economia dell’area dell’euro sono basate su vari elementi favorevoli come il ribasso del greggio, la debolezza dell’euro e l’allentamento delle politiche di austerità, ma alcuni di questi fattori dovrebbero indebolirsi nel corso dell’anno. I prezzi del greggio hanno recuperato parzialmente terreno e anche l’euro è risalito. Il ruolo di traino adesso dovrebbe passare alle vendite al dettaglio stimolate dal graduale calo della disoccupazione, ma preoccupa l’indebolimento della fiducia dei consumatori registrato quest’anno”, aggiunge van Leenders. “Per quanto riguarda il credito, la situazione al momento trae vantaggio da rendimenti e tassi bancari bassi: il credito non rappresenta più un freno per la crescita e il recente rafforzamento delle misure di stimolo nel quadro della politica della BCE dovrebbe favorirne l’espansione. Inoltre, la possibilità per le banche di prendere denaro a prestito dalla BCE senza dover pagare gli interessi dovrebbe offrire una spinta ulteriore”.
BRASILE: PEGGIORANO I PROBLEMI – “Il Brasile è impantanato in una profonda recessione, parzialmente riconducibile a una cattiva gestione dell’economia e a una crisi politica che ha portato la coalizione di governo sull’orlo della rottura. La mancanza di riforme e l’eccessiva crescita del credito hanno finito per penalizzare l’economia: il rapporto fra il debito pubblico e il PIL è più che raddoppiato e, negli ultimi tempi, la morosità relativa ai prestiti personali ha registrato un’impennata. Inoltre, la fiducia dei consumatori è crollata ai minimi, il tasso di disoccupazione ha fatto un balzo in avanti, il deficit di bilancio pare fuori controllo e l’aumento del pagamento degli interessi sta limitando la capacità della banca centrale di frenare l’inflazione. Tuttavia, il mercato azionario del Brasile si è comportato eccezionalmente bene negli ultimi tempi e naturalmente il sensibile incremento dei prezzi delle materie prime ha beneficiato i paesi produttori. È possibile che i mercati stiano già scontando un cambio al vertice del paese, prevedendo l’arrivo di un governo più favorevole alle aziende e alle riforme, ma riteniamo che gli operatori sinora abbiano mostrato eccessivo ottimismo. Per quanto riguarda il rapporto tra indebitamento privato e PIL, il Brasile si piazza al settimo posto tra i 18 paesi emergenti che seguiamo, mentre l’Argentina pare il paese in posizione più favorevole. In effetti, se si considerano l’incremento dell’indebitamento e del servizio del debito, il Brasile sembra un paese a rischio”, ricorda van Leenders.
ALLOCAZIONE DEGLI ATTIVI: INVARIATA – “Naturalmente, il clima di mercato ha risentito positivamente del discorso della Yellen: le azioni hanno guadagnato a livello globale, i rendimenti obbligazionari USA sono scesi e il dollaro si è indebolito. La situazione pare complessivamente positiva: l’economia globale è in crescita, l’inflazione è bassa e le politiche monetarie sono favorevoli. La Bank of England ha dichiarato che intende innalzare il livello delle riserve di capitale anticicliche delle banche, poiché le prospettive per la stabilità finanziaria nel Regno Unito si sono deteriorate. Tuttavia, è probabile che la banca centrale britannica agirà con cautela e che le nuove normative non saranno vincolanti prima del marzo 2017″, afferma van Leenders. “L’insolvenza di una società cinese sulle sue obbligazioni ha avuto conseguenze limitate. La questione principale è di sapere adesso quante insolvenze il governo riterrà accettabili, in particolare alla luce dei problemi di eccesso di capacità produttiva e della necessità di ridurla in alcuni settori. Al momento, è tutt’altro che chiaro in che misura le autorità saranno disposte ad accettare delle conseguenze dolorose nel breve periodo ma le ultime dichiarazioni ufficiali mostrano che i margini potrebbero essere limitati. Il rincaro delle materie prime e il deprezzamento del dollaro hanno sostenuto i mercati. In termini percentuali, il rialzo dei prezzi del greggio è abbastanza impressionante: quasi il 50% rispetto ai minimi di gennaio. Tuttavia, tendiamo a escludere che l’incremento dei prezzi possa durare a lungo, date l’abbondanza dell’offerta, la crescita modesta della domanda e le scorte elevate, e pertanto preferiamo mantenere una posizione neutra in questo comparto. Abbiamo mantenuto la posizione sottopesata nel comparto azionario internazionale, in particolare nell’area dell’euro. A prima vista potrebbe sembrare che l’economia globale si trovi in un contesto complessivamente equilibrato, ma il rischio della deflazione rende difficile per le imprese ottenere un incremento dei profitti, poiché un eventuale taglio dei costi potrebbe avere ripercussioni negative sul mercato del lavoro e sulla domanda dei consumatori. Alla luce di questi rischi, riteniamo che il recente rialzo dei mercati azionari sia eccessivo. I rendimenti dei titoli di Stato sono scesi dopo le dichiarazioni della Yellen, ma, se la Federal Reserve si attenesse ai due rialzi dei tassi previsti per quest’anno potrebbero insorgere nuove pressioni al rialzo. Tale tendenza dovrebbe essere limitata se si considera il livello basso dei rendimenti in Germania e Giappone e gli acquisti di attivi della BCE potrebbero rappresentare un freno notevole per il rialzo dei tassi. Infine, in Giappone gli ultimi sviluppi di mercato potrebbero favorire nuovi interventi da parte della banca centrale: gli indici azionari sono saliti e lo yen si è rafforzato. Un nuovo aumento dell’IVA nell’aprile dell’anno prossimo potrebbe far scattare un ampliamento – preventivo – dell’allentamento monetario”.