Bnp Paribas IP: l’avversione al rischio non prevale ancora sui mercati

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Per Joost van Leenders, chief economist del team Multi Asset Solutions, la strategia prevede sottopeso nelle materie prime, posizione lunga in liquidità (USD), incremento della posizione nei titoli societari investment-grade.

Chiara Merico di Chiara Merico12 aprile 2016 | 06:33

IL CLIMA E’ CAMBIATO – “I dati del settore manifatturiero sono migliorati, ma i timori degli investitori per le prospettive dell’economia globale non si sono dissolti e le attese degli analisti relative agli utili societari hanno subito ulteriori correzioni al ribasso. Di conseguenza, il clima di mercato è cambiato tendendo all’avversione al rischio”, spiega Joost van Leenders, chief economist del team Multi Asset Solutions di Bnp Paribas Ip.

MERCATI PRUDENTI, MA NIENTE PANICO – “In linea con un clima caratterizzato da una certa avversione al rischio, i beni rifugio si sono comportati bene: i rendimenti dei Treasury decennali hanno perso terreno sino a sfiorare i minimi di quest’anno, mentre i Bund tedeschi sono scesi su livelli inferiori a 10 punti base – solo poco sopra il minimo di aprile dell’anno scorso – mentre in Giappone i rendimenti decennali sono negativi, spiega van Leenders. “L’avversione al rischio è meno evidente nel comparto azionario. Gli indici azionari in Giappone hanno perso l’8% sulla scia del rafforzamento dello yen e le azioni europee sono scese del 6% a partire dalla metà di marzo. Per quanto riguarda le azioni USA, sinora le vendite sono state più contenute – in effetti vengono scambiate su livelli inferiori solo del 4% rispetto ai massimi storici – e anche i listini dei paesi emergenti hanno sofferto perdite modeste. Mettendo da parte le oscillazioni legate alla volatilità quotidiana, la tendenza al rialzo registrata nelle ultime settimane pare invariata. Tuttavia, le recenti flessioni sono andate di pari passo con il calo dei prezzi del greggio che ha rappresentato il principale fattore di condizionamento dei mercati per parecchi mesi. La correzione dei corsi petroliferi dopo le dispute tra Iran e Arabia Saudita sui livelli di produzione, a nostro avviso è in linea con un contesto di avversione al rischio. Invece, sui mercati delle obbligazioni societarie l’avversione al rischio non ha prevalso. Gli spread si sono ridotti a febbraio e marzo e in seguito sono rimasti stabili mentre la flessione delle valute dei paesi emergenti dopo i recenti rialzi è troppo contenuta per indicare un peggioramento del clima di mercato. In effetti, lo strumento di valutazione del rischio di mercato elaborato dai nostri analisti ha segnalato un contesto caratterizzato dalla propensione al rischio per cinque settimane consecutive. Per quanto riguarda la volatilità, gli indici VIX e MOVE, che negli USA rilevano rispettivamente i livelli di volatilità sui mercati azionari e dei Treasury, e il VDAX, che misura la volatilità delle azioni tedesche, si collocano su valori decisamente inferiori alle soglie che indicano situazioni di panico sui mercati”.

UTILI SOCIETARI: ANCORA COMPLESSIVAMENTE DEBOLI – “Gli Stati Uniti e l’Europa sono scivolati in una recessione dei profitti societari rispettivamente da marzo e giugno dell’anno passato, mentre nei paesi emergenti la media mobile trimestrale della crescita annua dei profitti ha registrato una tendenza negativa a partire da settembre 2014”, aggiunge van Leenders. “Per quanto riguarda la prossima pubblicazione trimestrale degli utili societari le attese dei mercati sono basse. Gli analisti in media prevedono una flessione degli utili dell’8,6% su base annua per tutte le società comprese nell’indice azionario S&P 500. Tali previsioni negative sono ampiamente riconducibili ai problemi delle società del settore energetico e delle cinque banche più importanti, ma anche escludendo queste aziende gli analisti prevedono una contrazione dei profitti del 2,7% su base annua. Al momento, le stime reddituali stanno subendo ulteriori correzioni al ribasso: all’inizio dell’anno, gli analisti prevedevano una crescita del 2% su base annua per il Giappone, del 10% negli USA e dell’8% in Europa, ma al momento le stime si attestano al 9% per il Giappone e solo al 3% per USA e Europa. Il nostro modello macroeconomico per la previsione dei profitti suggerisce una crescita nulla degli utili per azione negli USA, del 5% in Europa e lievemente superiore al 5% in Giappone. Tuttavia, alla luce del livello attuale delle stime degli analisti, a nostro avviso il Giappone corre i rischi più seri di subire nuove revisioni al ribasso”.

MANIFATTURA E SERVIZI: PROVE DI RIPRESA – “Negli USA, l’indice ISM manifatturiero è passato in territorio positivo per la prima volta dal settembre scorso. Inoltre, anche il PMI elaborato da Markit che utilizziamo per calcolare gli aggregati per i paesi avanzati e a livello globale è migliorato, seppur in misura minore. Tuttavia entrambi gli indicatori si attestano adesso su livelli comparabili anticipando una lieve crescita del comparto manifatturiero”, continua van Leenders. “Di recente, i dati relativi alla produzione industriale hanno mostrato segnali di vivacità. La crescita annua si è rivelata positiva in Corea del Sud, Cile e India ed è migliorata (pur restando negativa) a Taiwan e in Russia. Tali andamenti potrebbero indicare un’accelerazione della crescita economica a livello globale, tuttavia l’inversione di tendenza in Cina è ancora incerta mentre alcuni indicatori prospettici dell’area dell’euro hanno già cominciato a scendere. La produzione industriale della Germania potrebbe registrare un forte incremento nel primo trimestre dell’anno, tuttavia le commesse manifatturiere paiono destinate a registrare una flessione riconducibile soprattutto al calo della domanda interna. Inoltre è migliorato il PMI globale ponderato per il PIL per il settore dei servizi – elaborato dai nostri esperti – in particolare nei paesi emergenti ma solo in misura minore nei paesi avanzati e, dunque, non vediamo ragioni per essere più ottimisti riguardo alla crescita globale. In un contesto appesantito dai dubbi sulle condizioni dell’economia USA, il mercato del lavoro ha tenuto bene anche se, sfortunatamente, ciò non dice molto sui rischi di recessione. Ad ogni modo, la combinazione tra una robusta crescita dei posti di lavoro e la presenza di ulteriori margini di calo della disoccupazione è positiva da un punto di vista ciclico poiché ciò ha consentito di migliorare il tasso partecipazione senza creare pressioni rilevanti sui salari. A nostro avviso, il mercato del lavoro al momento non segnala la fine del ciclo di crescita negli USA”.

ALLOCAZIONE DEGLI ATTIVI: POSIZIONAMENTO DIFENSIVO – “Abbiamo trasferito parte della posizione sovrappesata nel segmento delle obbligazioni societarie high-yield verso i titoli investment-grade ma abbiamo conservato la posizione nel settore ad alto rendimento tenendo conto dei fattori di sostegno – come le prospettive dell’economia e la politica monetaria – e della probabile diminuzione delle operazioni di fusione e acquisizione. In base al modello elaborato dai nostri analisti per quantificare in misura accurata il “valore congruo” (fair value) dei titoli societari, le valutazioni sono ancora leggermente positive e l’alleggerimento della posizione high-yield rientra nel quadro di una complessiva riduzione del rischio, mentre la posizione nel segmento investment-grade ci consente di trarre vantaggio dal carry offerto dagli USA”, sottolinea van Leenders. “Invece siamo passati in posizione sottopesata nel comparto delle materie prime poiché riteniamo che l’attuale rialzo dei prezzi non si rivelerà duraturo e che il carry attuale su questa categoria di attivi sia eccessivamente sfavorevole (12% all’anno) e quindi, anche se i prezzi delle materie prime salissero gradualmente, i rendimenti complessivi potrebbero rivelarsi negativi. Abbiamo investito i proventi in liquidità (USD) al fine di evitare eventuali disallineamenti valutari. Gli investitori, tuttavia, potrebbero anche puntare su strumenti più remunerativi e meno rischiosi, come i titoli di Stato a breve per aumentare il carry della posizione. Infine, abbiamo adottato una posizione corta in sterline rispetto al dollaro USA. Negli ultimi tempi, infatti, abbiamo rilevato degli scricchiolii nella dinamica di crescita e nelle prospettive del bilancio pubblico del Regno Unito. Inoltre, attualmente, il Regno Unito presenta un deficit commerciale e delle partite correnti e ha registrato un calo degli investimenti esteri diretti, mentre la sterlina deve far fronte al rischio rappresentato dal referendum sulla permanenza della Gran Bretagna nell’UE”.


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