Lazard Frères Gestion, contesto complicato ma buone notizie sulla crescita

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di Chiara Merico 23 Settembre 2016 | 08:32
Per la società due scenari principali sono ipotizzabili: una recessione leggera dell’economia americana di qui a due o tre anni; oppure un’espansione più lunga seguita da una recessione più marcata.

CONSEGUENZE LIMITATE – L’incertezza creata dal voto britannico a favore dell’uscita dall’Unione Europea non ha avuto alcun impatto sull’attività economica, per il momento, sottolinea un’analisi di Lazard Frères Gestion. Le sue conseguenze rimarranno sicuramente circoscritte al Regno Unito, ma questo voto rivela un contesto politico complicato. Nonostante ció, le ultime statistiche sono orientate piuttosto verso una leggera accelerazione della crescita mondiale, grazie in particolare alla fine di una fase di riduzione dello stockaggio negli Stati Uniti e alla stabilizzazione della crescita in Brasile e in Russia. Altrove, i trend che prevalgono dovrebbero proseguire il loro corso, ossia un proseguimento del miglioramento nell’Eurozona ed un pilotaggio della crescita da parte delle autorità cinesi. Il sentimento di delusione sulla crescita attuale puó essere parzialmente spiegato dal paragone con un periodo eccezionale, 2003-2008.

RECESSIONE POCO PROBABILE – La crescita ha rallentato a causa di ragioni strutturali, ma ci sembra poco probabile una recessione prima di due o tre anni. In tale contesto, le banche centrali hanno adottato delle politiche molto accomodanti. Mentre secondo la regola di Taylor la Fed avrebbe già dovuto alzare i suoi tassi, l’attenzione ad altri fattori l’ha condotta ad un atteggiamento più prudente. Tuttavia, una ripresa del ciclo di rialzo dei tassi è probabile nei prossimi mesi. Questo dovrebbe pesare sulla performance delle obbligazioni meno rischiose. In un contesto macroeconomico più favorevole, le previsioni sui risultati delle imprese dell’Eurozona sono state nuovamente riviste al rialzo e ció dovrebbe supportare i mercati azionari di questa zona. Malgrado sia ancora troppo presto per valutare tutte le conseguenze economiche e politiche della Brexit, il voto britannico non ha avuto alcun impatto sulle condizioni finanziarie mondiali o sulla fiducia nell’Eurozona, che costituiscono i due canali di trasmissione principali per mezzo dei quali lo shock si sarebbe potuto propagare a breve termine. Nel Regno Unito, l’impatto immediato sembra esser stato parzialmente limitato grazie alle misure adottate dalla Banca d’Inghilterra, ma molto probabilmente la crescita britannica sarà più debole sul lungo periodo. Inoltre, dimora una grande incertezza sulla natura delle relazioni del Paese con l’Unione Europea. Tenuto conto della direzione futura della politica monetaria e delle pressioni su un conto delle partite correnti alquanto deficitario, probabilmente il ribasso della sterlina non è ancora finito.

CONTESTO POLITICO COMPLICATO – Al di là dell’impatto economico, il voto britannico a favore di un’uscita dall’Unione Europea rivela un contesto politico complicato. La popolarità delle candidature di Trump e Sanders negli Stati Uniti mostra chiaramente che non si tratta di una semplice questione di congiuntura economica, visto che il tasso di disoccupazione è tornato ai minimi del ciclo precedente sia negli Stati Uniti che nel Regno Unito. Nei Paesi sviluppati, la recente crisi ha molto probabilmente enfatizzato la sensazione di trascuratezza della popolazione, soprattutto all’interno della classe media che ha visto stagnare le proprie entrate negli ultimi due decenni. Come dimostrato dal referendum del Regno Unito, la politica è una dimensione difficile da valutare per i mercati. A questo proposito, il referendum italiano e le elezioni presidenziali americane potrebbero esser fonte di volatilità nei prossimi mesi. Detto ció, l’incertezza politica non è sistematicamente una fonte di volatilità sui mercati. Il voto a favore della Brexit, per il momento, non ha avuto impatti sulla fiducia dell’Eurozona e la politica monetaria decisamente accomodante della BCE continua a diffondersi nell’economia. Inoltre, la politica budgetaria dovrebbe rimanere ampiamente espansionista quest’anno. L’inflazione risulta debole, ma dovrebbe riprendersi nella misura in cui gli effetti di base legati al ribasso dei prezzi del petrolio diventino più favorevoli. La crescita americana dovrebbe accelerare dopo un rallentamento tipico di metà ciclo La delusione sulla crescita americana è in gran parte spiegata dalla diminuzione degli investimenti nelle industrie estrattive e il minor stockaggio. Dato che queste due evoluzioni sono prossime alla fine e che il settore residenziale continua a migliorare, la crescita dovrebbe accelerare. Ció dovrebbe permettere al tasso di disoccupazione di continuare a diminuire.

NUOVE MISURE IN GIAPPONE – La crescita giapponese resta atona ed il rinforzo dello Yen ha interrotto l’aumento d’inflazione  Il mercato del lavoro continua a migliorare considerevolmente, ma l’accelerazione dei salari rimane debole. In questo contesto, la Banca Centrale giapponese si mantiene in una posizione proattiva ed il governo ha annunciato un piano di rilancio budgetario che è in fase di approvazione da parte del parlamento. Le autorità cinesi continuano a pilotare l’attività Sin dalla fine del 2015, i poteri pubblici hanno sostenuto l’attività grazie ad un rilancio dell’investimento e del credito. La riduzione di tale sostegno ha gravato sull’investimento negli ultimi mesi, ma al contempo i dati più recenti mostrano una stabilizzazione. Questo minor supporto si riflette nel settore immobiliare che si trova in condizioni meno favorevoli. Anche se ha sorpreso il ribasso della crescita, le autorità cinesi potrebbero adottare nuove misure per raggiungere il loro obiettivo di crescita del 6,5-7,0% per l’anno in corso. La crescita dei Paesi emergenti migliora progressivamente grazie alla risalita dei prezzi delle materie prime e alla normalizzazione della situazione economica in Brasile ed in Russia. Sono stati compiuti importanti progressi sul piano della riduzione degli squilibri, ma sussiste un rischio politico significativo in alcuni Paesi, tali come il Brasile, la Turchia e il Sudafrica. Una crescita tendenzialmente meno forte per ragioni strutturali La crescita attuale risulta certamente al di sotto della crescita mondiale degli anni 2003-2008, ma al contempo è in linea con la crescita media dei trent’anni precedenti. Al contrario, le economie dei Paesi sviluppati crescono meno rapidamente che in passato, ma il tasso di disoccupazione diminuisce con la stessa rapidità. Questa situazione puó essere spiegata da una crescita potenziale più debole causata dalla crescita deludente della produttività nella maggior parte delle economie sviluppate e di una demografia meno favorevole. Nessuna recessione nell’immediato Il ciclo economico mondiale dovrebbe rimanere abbastanza legato al ciclo americano che è ben lontano da un’entrata in recessione. Il recente ribasso dell’investimento delle imprese non è cosí raro nel mezzo del ciclo. È piuttosto l’inversione di tendenza delle componenti cicliche legate alle famiglie che, in generale, si trova all’origine delle recessioni. Tuttavia, queste componenti continuano ad avanzare e sono ancora distanti dai punti alti dei cicli precedenti.

DUE SCENARI – A nostro avviso, precisa la nota, due scenari principali sono ipotizzabili: una recessione leggera dell’economia americana di qui a due o tre anni; oppure un’espansione più lunga seguita da una recessione più marcata. La politica monetaria della Federal Reserve determinerà in parte lo scenario che prevarrà. Secondo la regola di Taylor, la Federal Reserve avrebbe dovuto già aumentare i propri tassi da molto tempo. Infatti, il tasso di disoccupazione è diminuito più rapidamente rispetto alle attese. Anche se il basso grado d’inflazione ha contribuito, l’attenzione maggiore va alla volatilità dei mercati che sembra aver influito, al contempo. I discorsi dei differenti membri del FOMC (Federal Open Market Committee) mostrano una certa visione rialzista dei tassi. Altri invece adottano atteggiamenti d’attesa. Ciononostante, la Fed probabilmente riprenderà il suo ciclo di rialzo prossimamente. L’irrigidimento della politica monetaria della Fed dovrebbe portare il dollaro statunitense a rinforzarsi rispetto all’Euro ed avvicinarsi ad un tasso di parità intorno all’1,05. Il rialzo dei tassi da parte della Fed dovrebbe far risalire i tassi a lungo termine, ma la politica d’acquisto di obbligazioni corporate della BCE dovrebbe al contempo sostenere gli high-yield bond dell’Eurozona. Le revisioni al rialzo sulle previsioni dei risultati dovrebbero sostenere le azioni dell’Eurozona Una crescita tendenzialmente poco elevata non è necessariamente sinonimo di minori performance dei mercati azionari.

L’AZIONARIO SEGUE IL CICLO – A breve termine, l’evoluzione del mercato azionario segue maggiormente le evoluzioni cicliche piuttosto che un trend di crescita. Tuttavia, in merito al ciclo favorevole dell’Eurozona, le previsioni dei risultati delle imprese per l’anno 2016 sono state fortemente riviste al ribasso all’inizio dell’anno, a causa della caduta delle materie prime e del ribasso dei tassi che ha pesato sui titoli del settore finanziario. Malgrado ció, questa tendenza ribassista comincia ad invertirsi e si puó osservare un’inflessione al rialzo dei risultati . Inoltre, mentre il rendimento delle classi di attivi obbligazionari è sempre minore, quello delle azioni è rimasto a livelli ragionevoli. Rispetto alle azioni americane, le azioni dell’Eurozona vengono storicamente scambiate a sconto elevato. Nei mesi a venire, le riunioni delle grandi banche centrali del pianeta (Fed, BCE, BoJ) e l’evoluzione delle statistiche economiche che potrebbero ribaltare il bilancio rimarranno al centro dell’attenzione degli investitori. Le prossime riunioni della Fed e della BoJ avranno luogo il 21 settembre, mentre quella della BCE il 21 ottobre. È molto atteso il vertice dell’OPEC (Organisation of the Petroleum Exporting Countries) ad Algeri, previsto per il 27 settembre, dato l’eventuale accordo tra i Paesi membri sulla produzione del petrolio. Il rischio politico si riferisce essenzialmente al referendum costituzionale in Italia, per il quale la data esatta non è ancora stata fissata, e alle elezioni generali statunitensi dell’8 novembre.

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