Di seguito il commento di Lukas Daalder,chief investment officer di Robeco Investment Solutions
“I tempi supplementari possono essere piuttosto divertenti da guardare. Come norma generale però, vale la regola che più a lungo dura la festa, maggiore è il tonfo una volta che subentra il processo di normalizzazione. Questo potrebbe implicare un po’ più di volatilità sui mercati azionari, rendimenti obbligazionari più elevati e un ritorno dei premi di rischio al credito. Sebbene tutto questo possa non far presagire un eccezionale anno per gli investimenti, sarebbe solo una logica conseguenza dei rendimenti oltremodo positivi sperimentati negli ultimi cinque anni. “Reculer pour mieux sauter” (“prendere la rincorsa per saltare meglio”), dice il detto francese. Ma quanto possono durare ancora questi tempi supplementari di rialzi per il mercato azionario?
Tipicamente, le borse cominciano a calare quattro mesi prima di una recessione. A giudicare dal sondaggio ISM sulla produzione, il rischio di una recessione appare ancora abbastanza basso. Sulla base delle ultime dieci recessioni negli Stati Uniti, sono necessari in media 35 mesi (31 la mediana) dopo un picco ciclico dell’indice ISM sulla produzione affinché negli Stati Uniti si sviluppi una recessione. Ciò suggerisce che, nonostante il recente dato ISM (pari a 60.8, il livello più alto dal 2009) rappresenti il picco dell’espansione economica USA dalla crisi finanziaria, una recessione si conferma un rischio piuttosto remoto e l’attuale crescita del commercio può proseguire.
Con la crescita degli utili che adesso sostiene ampiamente i rendimenti azionari al posto del “denaro facile”, non è una sorpresa il fatto che l’S&P500 si sia recentemente dissociato dall’evoluzione del bilancio della Fed, che dovrebbe tranquillizzare i membri del Fomc riguardo al fatto che la riduzione del bilancio, per la quale hanno emesso ampi avvisi, probabilmente non metterà in ginocchio il mercato azionario. Tuttavia, il rialzo dei tassi di interesse che ne risulterà e l’ulteriore restringimento convenzionale potrebbe limitare ulteriormente in futuro l’espansione dei multipli, in particolare alla luce del fatto che i titoli USA si sono già mossi significativamente al rialzo verso la fase cara. Sembra più probabile, tuttavia, che l’attuale slancio positivo porterà i titoli azionari ancora più al rialzo.
Dopo la Grande Crisi Finanziaria, il mercato obbligazionario è entrato in una nuova fase con il mercato stesso che diventa strumentale nel tentativo di raggiungere i target di inflazione della banca centrale tramite l’implementazione del Qe.
Guardando avanti, appare piuttosto probabile che gli investitori maggiormente positivi sul mercato obbligazionario verranno sfidati se il movimento rialzista globale ciclico dovesse continuare anche nel 2018. Il mercato obbligazionario tedesco non ha mostrato di essere così slegato da elementi fondamentali nella determinazione del prezzo come la crescita reale del PIL e l’inflazione per più di 50 anni, facendo presagire rendimenti negativi nel medio termine. La causa: le politiche di acquisto dei bond perseguite dalle Banche centrali negli ultimi anni, che hanno artificialmente ridimensionato i rendimenti al di sotto del fair value.
Le Banche centrali stanno ora guardando a cambiare le loro politiche nel 2018. Uno slancio macroeconomico sostenuto e una reflazione stanno dando alle Banche centrali la fiducia di cui necessitano per la transizione da un quantitative easing a un quantitative tightening e a una riduzione dei loro bilanci. Con l’inflazione prossima al target, ma ancora al di sotto, un approccio drastico è fuori discussione. Invece, le Banche centrali procederanno a una rimozione solo graduale, e ai mercati obbligazionari verrà dato tempo a sufficienza per adattarsi.
Tuttavia, con livelli di bassa inflazione da record, un mercato potrebbe facilmente cadere preda di un sell-off qualora le prospettive future di questa transizione dovessero in qualche modo fallire. Che i mercati obbligazionari non amino essere sorpresi da banchieri centrali aggressivi è cosa nota: i pochi casi di rendimenti negativi negli ultimi decenni sono riscontrabili in anni in cui le banche centrali hanno innervosito i mercati con annunci anticipatori delle loro politiche. Tutto sommato, c’è sicuramente del rischio da tenere in considerazione in quella che è solitamente nota come l’asset class a basso rischio”.