Vi proponiamo di seguito un commento di La Française AM, a cura di Paul Gurzal, autore del commento e Head of Corporate Debt, focalizzato sul perché bisognerebbe favorire l’Investment Grade nell’attuale contesto di volatilità.
Come la stragrande maggioranza degli asset creditizio, l’andamento dei titoli a tasso variabile (FRNs) ha mostrato una solida ripresa negli ultimi mesi grazie all’allentamento delle misure di lockdown, agli interventi delle banche centrali (l’implementazione di enormi programmi di riacquisto di attività, in particolare sugli attivi di Credito), e a significative misure di sostegno da parte dei governi che hanno portato grandi benefici alle imprese.
Le principali conseguenze di queste misure sui mercati del Credito sono (1) su scala globale, il restringimento degli spreads di Investment Grade[1] e High Yield[2],che hanno rispettivamente recuperato oltre l’80% e circa il 70% del loro allargamento a inizio anno e (2) un significativo calo dei tassi free risk, in particolare negli Stati Uniti dove il tasso decennale è sceso da un livello del +1,9% a fine 2019 a +0,7% al momento attuale.
A differenza delle obbligazioni a reddito fisso, va ricordato che le FRN sono caratterizzate da una duration estremamente bassa e che queste ultime non si sono avvantaggiate dei significativi movimenti al ribasso dei tassi risk-free. Infatti , le FRN Investment Grade hanno registrato da inizio anno una performance di “break-even”: +0,9% per l’indice statunitense[3] e -0,2% per l’indice europeo[4]. Al contrario, gli High Yield FRNs sono maggiormente influenzati dal deterioramento dei fondamentali aziendali e dall’aumento dei tassi di default. Per l’indice europeo[5], questi hanno registrato una performance negativa del -4,5% da inizio anno.
Dall’inizio di aprile 2020 sono state adottate le seguenti misure all’interno del portafoglio del fondo La Française Global Floating Rates per sostenere il graduale miglioramento del sentiment del mercato:
o Eliminazione della protezione tramite CDS sugli indici high yield europei e USA. Questa decisione è giustificata dall’istituzione di un programma di riacquisto del debito high yield USA da parte della FED (Fallen Angels ed ETF)
o Rafforzamento dell’esposizione all’Investment Grade europeo e USA principalmente attraverso i derivati di credito (CDS) che consentono di beneficiare di un restringimento dei premi di credito nel segmento Investment Grade grazie a strumenti manifestamente più liquidi delle obbligazioni tradizionali.
o Graduale stanziamento di liquidità nell’area degli “yield asset” con i Financial Subordinates (7% del portafoglio al 20/08/20), in particolare nel segmento dei Financial Perpetual “short call” (2022 o prima) per i quali riteniamo che la probabilità di rimborso anticipato da parte dell’emittente sia elevata. Inoltre, abbiamo leggermente aumentato la nostra esposizione all’High Yield (23,2% del portafoglio al 20/08/20) favorendo i settori difensivi e i rating di qualità superiore (“BB”)
In un contesto macroeconomico ancora incerto e volatile in vista delle elezioni americane, abbiamo mantenuto una posizione difensiva all’interno del fondo favorendo il segmento Investment Grade, che gode del sostegno delle banche centrali attraverso diversi programmi di riacquisto. In modo tattico, abbiamo progressivamente dispiegato parte della nostra liquidità nell’area degli “yield asset” con l’obiettivo, tuttavia, di mantenere una qualità creditizia solida a livello di fondo (rating medio di “BBB” al 20/08/20) e di limitare la nostra esposizione ai settori ciclici più sensibili all’atteso rialzo dei tassi di early default nel segmento High Yield.
[1] ICE BofA Global Corporate Index (G0BC Index): based on ASW spreads at 20/08/20
[2] ICE BofA Global High Yield Index (HW00 Index): based on ASW spreads at 20/08/20
[3] Bloomberg Barclays US Floating Rate Notes Total Return Value Unhedged USD Index (BFRNTRUU Index): at 20/08/20
[4] Bloomberg Barclays Euro Floating Rate Notes Index (LEF1TREU Index): at 20/08/20
[5] ICE BofA Euro Floating Rate High Yield Index (HE0F Index): at 20/08/20