Asset allocation: serve creatività sull’obbligazionario

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di Redazione 18 Dicembre 2020 | 14:26

Vi proponiamo di seguito un commento sull’outlook 2021 per i mercati obbligazionari, a cura di David Giroux, CIO Equity and Multi‑Asset e Mark Vaselkiv, CIO Fixed Income, T. Rowe Price.

Le ingenti iniezioni di liquidità da parte delle banche centrali sono servite a stabilizzare i mercati del credito globali nel 2020, mentre la ‘corsa alla qualità’ indotta dalla pandemia ha spinto i rendimenti già bassi dei titoli di Stato su livelli ancora più ridotti. La combinazione di questi trend ha prodotto ritorni fortemente positivi nella maggior parte delle classi obbligazionarie.

Con l’avvicinarsi del 2021, tuttavia, gli investitori si trovano ad affrontare un contesto più sfidante. Dato che i rendimenti a breve termine sono su livelli minimi o negativi e la curva statunitense sta diventando più ripida con la ripresa della crescita e delle aspettative di inflazione, il rischio di tasso di interesse potrebbe diventare un problema significativo.

In altre parole, i mercati del credito non sono più altrettanto attraenti rispetto a quando le banche centrali hanno lanciato le proprie ‘operazioni di salvataggio’ quest’anno. I rendimenti dei bond investment grade (IG) e high yield (HY) sono tornati vicini alle medie storiche, a dispetto degli effetti della pandemia che continuano a farsi sentire. In questo contesto, la selezione attiva dei settori e dei singoli titoli avrà un’importanza sempre maggiore per gestire i rischi e ricercare i rendimenti nel 2021.

Crediamo che servirà molta creatività per individuare opportunità attraenti in uno scenario caratterizzato da tassi così bassi. Tale creatività può tradursi nel prendere in considerazione le fasce più rischiose dello spettro, aumentare l’allocazione ai prestiti a tasso variabile e altri asset con duration bassa, o cercare opportunità al di fuori del mercato USA. Poter disporre di analisti del credito competenti sarà essenziale per avere successo da questo punto di vista.

Un universo di investimento più ampio

Per chi investe in credito, l’ondata di nuove emissioni corporate denominate in dollari che si è registrata nel 2020 – circa $2.000 miliardi di debito IG e $500 miliardi di debito HY – offre sia opportunità che rischi aggiuntivi.

Da un lato, i rendimenti creditizi sembrano ancora attraenti su base relativa. Anche se molte società hanno aumentato il proprio indebitamento, in molti casi i livelli di liquidità sono aumentati: ciò dovrebbe aiutare le imprese dei settori ciclici come energia, linee aeree e ospitalità a evitare l’insolvenza, finché le condizioni economiche non si saranno normalizzate.

Tuttavia, l’ampia disponibilità di finanziamenti potrebbe anche consentire ad aziende strutturalmente deboli di sopravvivere pur avendo prospettive di profittabilità a lungo termine poco convincenti. Potremmo quindi trovarci con una pletora di aziende che si trascinano avanti per i prossimi 5-7 anni semplicemente perché i mercati del credito continuano a tenerle a galla.

In un contesto in cui i tassi a breve termine sono prossimi o pari a zero, ma le prospettive per la ripresa post-pandemia sembrano migliorare, la duration – un indicatore chiave per misurare il rischio di tasso di interesse – potrebbe diventare un aspetto cruciale per gli investitori obbligazionari. La duration molto ampia dei titoli sovrani di qualità e dei bond societari IG significa che incrementi anche lievi dei tassi di interesse e dell’inflazione possono generare perdite di capitale significative per questi asset.

Opportunità nei prestiti a tasso variabile e nei mercati emergenti

I prestiti bancari a tasso variabile – i prestiti di tipo ‘syndicated’ alle imprese che, una volta erogati, vengono ceduti a fondi e altri investitori istituzionali – offrono vantaggi interessanti in questo contesto. Questi strumenti, infatti, hanno una maggiore seniority nella struttura del capitale del debitore rispetto ai bond HY: storicamente ciò si traduce in perdite minori in caso di default.

Inoltre, il fatto che siano a tasso variabile garantisce ai prestiti bancari un profilo di duration molto basso, paragonabile a quello dei Treasury bill statunitensi e altri strumenti a breve termine, con rendimenti però significativamente maggiori. Storicamente, i prestiti a tasso variabile sono l’unica classe obbligazionaria i cui prezzi crescono all’aumentare dei tassi di interesse.

Anche i mercati obbligazionari al di fuori degli Stati Uniti – specialmente il debito societario emergente in valuta locale – offriranno opportunità agli investitori nel 2021. Un biglietto verde più debole può rendere questi mercati ancora più attraenti per chi investe in dollari e può aumentare l’affidabilità creditizia di chi emette bond denominati in dollari.

Alcuni fattori come i tassi di interesse, i tassi di crescita e la liquidità monetaria, considerati in termini relativi, suggeriscono che il trend di indebolimento della valuta USA potrebbe proseguire nel 2021. Storicamente, i cicli del dollaro tendono a durare piuttosto a lungo, e ciò rende ancora più interessanti gli investimenti internazionali.

In conclusione, il 2021 sarà impegnativo per gli investitori obbligazionari: il calo dei rendimenti e il restringimento degli spread che hanno sostenuto i guadagni nel 2020 difficilmente si ripeteranno. Viceversa, le duration elevate e la possibilità di una leggera ripresa dell’inflazione potrebbero far diventare la gestione del rischio di tasso di interesse una priorità per il portafoglio, rendendo più attraenti gli asset a tasso variabile.

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