Di seguito un contributo di Francesco Lomartire, responsabile di SPDR ETFs (State Street Global Advisors) per l’Italia, sulle obbligazioni convertibili
La reflazione, le riaperture e un po’ di stress sugli asset a lunga duration hanno determinato un andamento altalenante del mercato obbligazionario nella prima metà del 2021. Sebbene la variante delta del coronavirus abbia peggiorato il sentiment, il mercato è rimasto abbastanza resiliente e le nostre prospettive sono ancora ottimistiche, anche se con un po’ di cautela. In questo contesto, pensiamo che le obbligazioni convertibili siano una delle strategie per affrontare la prossima fase del ciclo dei tassi.
Il contesto attuale per l’obbligazionario
La reflazione, le riaperture e un po’ di stress sugli asset a lunga duration hanno determinato un andamento altalenante del mercato obbligazionario nella prima metà del 2021. Sebbene la variante delta del coronavirus abbia peggiorato il sentiment, il mercato è rimasto abbastanza resiliente e le nostre prospettive sono ancora ottimistiche, anche se con un po’ di cautela, come suggerisce il nostro Global Market Outlook.
In questo contesto, riesaminiamo le motivazioni per scegliere le obbligazioni convertibili come uno dei potenziali strumenti di investimento con cui affrontare la prossima fase del ciclo dei tassi (appiattimento della curva con leggero segnale bear guidato dalla parte centrale?). Le domande chiave per gli investitori mentre inizia l’estate sono: qual è il potenziale impatto della variante delta sul trend delle riaperture, e cosa possiamo aspettarci in termini di inflazione e politica monetaria? Nel complesso, queste incertezze presentano una combinazione potenzialmente volatile, ma ci sono ancora i presupposti per una prospettiva positiva.
Le obbligazioni convertibili come copertura contro la volatilità e per rimanere investiti durante l’estate
Storicamente, le obbligazioni convertibili e l’high yield tendono a sovraperformare gli altri segmenti del mercato obbligazionario durante i cicli di ripresa ed espansione. Fino ad ora questa tendenza è stata confermata nel 2021, con le tre categorie high yield USA 0-5 (3,9%), high yield europeo (2,9%) e obbligazioni convertibili globali (3,3%) che sono state tra le poche a registrare performance positive nella prima metà dell’anno. Se questa tendenza positiva dovesse continuare, come indicano gli indicatori PMI, l’orientamento favorevole al rischio potrebbe sostenere le posizioni a spread e le strategie di propensione al rischio. Le performance delle obbligazioni governative a lunga duration sono state tra le peggiori insieme al debito dei mercati emergenti in valuta locale, che ha sofferto a causa del rafforzamento del dollaro.1
Figura 1: Performance di alcuni indici obbligazionari nel secondo trimestre e da inizio anno
Si passa alla fase successiva del ciclo dei tassi? Meno pressioni sul segmento a lungo termine?
A che punto siamo nel ciclo dei tassi? Potremmo aver superato la violenta fase di irripidimento della curva che segue la ripresa economica (parzialmente guidata dall’inflazione) e potremmo passare ad una fase successiva in cui le curve potrebbero continuare ad appiattirsi gradualmente con la volatilità che diminuisce e si sposta verso la parte centrale della curva rispetto al segmento a lungo termine. Nel frattempo, la Federal Reserve statunitense (Fed) ha iniziato a manifestare un po’ più apertamente un orientamento restrittivo, il che ha spinto le aspettative di inflazione al ribasso (i tassi di breakeven decennali statunitensi sono scesi leggermente dal massimo del 2,56% di metà maggio al 2,24% di metà giugno). Contemporaneamente, il bilancio della Fed, ancora in fase di espansione, potrebbe continuare a sostenere il mercato dei Treasury, anche se meno dal punto di vista dei flussi e più da quello delle consistenze.
La performance delle obbligazioni convertibili
Le obbligazioni convertibili globali mostrano un interessante equilibrio tra crescita e protezione non solo grazie alla loro natura ibrida, ma anche attraverso la loro esposizione bilanciata tra i titoli growth nella tecnologia ed esposizioni più value nel settore bancario e dei beni di consumo discrezionali. Sebbene le compagnie aeree e le strutture ricettive abbiano registrato una buona performance nella prima metà del 2021, la tregua è stata leggermente turbata dalle variazioni complessive dei rendimenti nel mese di giugno (vedi Figura 2). I servizi di pubblica utilità e alcune grandi aziende, come Tesla*, all’interno dei beni di consumo discrezionali hanno pesato sulla performance del settore.
Figura 2: performance da inizio anno per settore (in USD senza copertura)
Come posizionarsi per l’estate? Una combinazione di riaperture in Europa e una certa crescita negli Stati Uniti
I delta variano a seconda dell’area geografica, con l’Europa ancora più incline a una preferenza per l’“ibrido” e il “value”, mentre le esposizioni statunitensi sono più vicine alle azioni con un delta medio. La flessione del settore tecnologico a maggio, in particolare, ha fornito migliori punti di ingresso per il mercato statunitense e ha favorito la ripresa di giugno. Le valutazioni in questo mercato hanno messo le obbligazioni convertibili in condizione di beneficiare potenzialmente della continua solida performance dell’economia statunitense, e allo stesso tempo di proteggersi parzialmente dalle minacce che potrebbero derivare dalla variante delta. Come abbiamo visto nel Regno Unito, questa nuova variante ha ritardato di un mese una riapertura più ampia e ha continuato a frenare la capacità di viaggiare dei cittadini.
Figure 3: Suddivisione del delta per area geografica – del Refinitiv Qualified Global Convertible Bond Index
Infine, la notevole emissione di oltre 90 miliardi di dollari di nuovi bond ad oggi nel 2021 ha contribuito ad aumentare la diversificazione dell’universo di investimento. Allo stesso tempo, alcune aziende di grandi dimensioni e ad elevato delta nell’universo dei bond convertibili, come Tesla*, hanno progressivamente diminuito la loro influenza sulla performance, scendendo dal massimo del 4% di inizio 2021 a circa l’1,25% a fine trimestre. Questo ha fatto seguito a un’obbligazione in scadenza a marzo 2021 e alla riduzione dell’importo in circolazione dell’obbligazione a scadenza marzo 2022 al di sotto dei livelli di inclusione dell’indice. L’obbligazione a scadenza maggio 2024 rimane l’ultima convertibile nell’universo e dovrebbe rappresentare un minore elemento di volatilità della performance in futuro, tanto più che l’importo in circolazione continua a ridursi.
Poiché la volatilità è scesa di nuovo (il VIX era pari 15,4 al 1° luglio 2021, secondo Bloomberg Finance L.P.), le obbligazioni convertibili possono offrire un modo relativamente interessante per ottenere un’esposizione alla continuazione della ripresa, e sono parzialmente coperte da un peggioramento del sentiment in estate. I convertibili sono ancora il meglio dei due mondi? Si spera il meglio dei due mesi estivi!
Come investire nella tematica
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SPDR Refinitiv Global Convertible Bond UCITS ETF (Dist)
SPDR Refinitiv Global Convertible Bond CHF Hdg UCITS ETF (Acc)
SPDR Refinitiv Global Convertible Bond EUR Hdg UCITS ETF (Acc)