A cura di Gaurav Chatley, gestore dei fondi M&G European Credit Investment e M&G Sustainable European Credit Investment
Come ho fatto notare a diversi clienti negli ultimi due mesi, quello attuale sembra essere uno dei mercati ribassisti meglio pubblicizzati in cui mi sia mai imbattuto.
Verso la fine dello scorso anno, in ogni conversazione con gli strategist sul credito a proposito delle loro previsioni per il 2022, c’era un consenso quasi unanime sul ribasso che avrebbe atteso i mercati del credito europeo nell’anno che stava per cominciare. Da una parte, mi preoccupava quanto il sentiment ribassista fosse diffuso, dall’altra non potevo non essere d’accordo con le loro conclusioni generali: anche noi eravamo stati ribassisti sul credito europeo per gran parte dello scorso anno.
I nostri clienti sanno che siamo investitori value: la nostra posizione ribassista non aveva nulla a che fare con il cupo quadro macroeconomico che gli strategist stavano osservando. Si basava invece esclusivamente sulle valutazioni degli emittenti europei, sempre più costose. A distanza di 10 mesi, le valutazioni si sono nuovamente indebolite, per cui sembra opportuno chiedersi se ora siamo adeguatamente remunerati per aver assunto di nuovo rischio sul credito europeo.
Gli spread del mercato investment grade europeo hanno registrato una correzione di oltre 100 punti base nell’arco di 12 mesi. È il momento di ricominciare a essere rialzisti sul credito europeo? È interessante notare che la maggior parte degli strategist sul credito sia ancora ribassista. Anche i pochissimi che sono restati rialzisti alla fine dello scorso anno, adesso sono ribassisti. Tuttavia, guardando alle valutazioni del credito europeo, non posso fare a meno di sentirmi sempre più costruttivo rispetto a 10 mesi fa. La ragione di questa “conversione” sono semplicemente le valutazioni. Il grafico sottostante, ad esempio, traccia gli spread del mercato investment grade europeo negli ultimi 20 anni.
Osservando questo grafico, possiamo affermare che sui mercati del credito inizia a essere prezzato un certo deterioramento macroeconomico o addirittura creditizio. La domanda diventa dunque: l’attuale livello di rischio macroeconomico è sufficientemente prezzato? Questa domanda ci porta inevitabilmente alla scienza inesatta del prevedere il futuro, che è stata la rovina di molti investitori. In realtà, se si considerano lo stato di salute dei bilanci aziendali, i risparmi dei consumatori e il livello di disoccupazione complessivo, si sarebbe portati a credere che la recessione imminente potrebbe non essere poi così grave. Tuttavia, considerando quanto le nostre economie siano diventate dipendenti dalla leva finanziaria e dal credito a basso costo/disponibile, il brusco aumento dei tassi di interesse fa pensare che potremmo essere all’inizio di un “colossale smantellamento” del superciclo della leva finanziaria, iniziato con il QE da parte della Federal Reserve nel 2007. La verità è che nessuno è in grado di prevedere con precisione se si verificherà una recessione e, nel caso in cui ciò accadesse, di quale entità sarebbe.
Dunque, quali sono i punti fermi? Alle valutazioni attuali, i mercati del credito stanno scontando uno scenario simile a quello Covid nel 2020, quando ci si aspettava che segmenti importanti dell’economia globale si sarebbero temporaneamente fermati. Oggi, la prossimità dei mercati a quel livello di spread creditizi segnala, a mio avviso, che ci troviamo a un buon punto di ingresso per iniziare a costruire una posizione sul credito europeo. Tuttavia, è del tutto possibile che l’eventuale recessione possa rivelarsi estremamente seria, con un conseguente deterioramento ulteriore e significativo dei mercati del credito. Per questo motivo, è estremamente importante essere in grado di aggiungere titoli, se le valutazioni dovessero prezzare un esito simile. In ogni caso, a meno che non si sia assolutamente certi di come evolverà la situazione macroeconomica e dell’effetto che avrà sui mercati del credito, potrebbe essere il momento di iniziare ad acquistare titoli di credito investment grade europei, mantenendo la possibilità di aumentare l’esposizione se le valutazioni dovessero deteriorarsi ulteriormente.