Asset allocation: l’outlook per il 2022 di Capital Group

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di Redazione 18 Gennaio 2022 | 15:01

Di seguito, le previsioni per il 2022 e sulle principali asset class di Capital Group.

La leadership di mercato è essenzialmente invariata rispetto al periodo pre-pandemia, ossia i maggiori guadagni sono concentrati in un ristretto numero di società, perlopiù con sede negli Stati Uniti e correlate a Internet. Persino al di fuori degli USA, i vincitori sono principalmente società incentrate sulla tecnologia che beneficiano degli stessi fattori alla base della crescita dell’e-commerce, del cloud computing e dei media interattivi. Data la prosecuzione delle tendenze pre-pandemiche, gli investitori devono tener conto dei rischi intrinseci alla fase finale di un lungo mercato rialzista, in particolare, alla tensione tra inflazione e deflazione che nei prossimi anni potrebbe determinare l’andamento del mercato. Guardando al futuro, i rischi sono chiari: rallentamento della crescita economica globale, soprattutto in Cina, graduale riduzione degli incentivi monetari da parte delle banche centrali e valutazioni generalmente elevate, da quelle delle azioni, passando alle obbligazioni fino all’immobiliare. Nonostante la sua complessità, il contesto è tuttavia ideale per effettuare investimenti selettivi basati sulla ricerca bottom up dei fondamentali. In tutto il mondo, i nostri analisti azionari e obbligazionari scovano infatti interessanti opportunità di investimento. Inoltre, il nostro orizzonte a lungo termine ci consente di sfruttare le dislocazioni del mercato e di investire in società che dovrebbero prosperare nei prossimi anni.

Prospettive macroeconomiche

L’inflazione potrebbe rimanere elevata nel 2022, ma questo non implica un ritorno agli anni ’70

L’inflazione è il grande dilemma per molti. Negli ultimi 30 anni, gli investitori nei mercati sviluppati non hanno dovuto preoccuparsi molto dell’inflazione, ma questo è cambiato la scorsa estate quando le distorsioni legate al COVID hanno fatto schizzare alle stelle i prezzi di alcuni beni di consumo. A mio parere, i livelli di inflazione rimarranno probabilmente elevati fino alla fine del 2022, alimentati da una forte domanda, da una politica espansiva, da carenze di manodopera e da interruzioni delle catene di approvvigionamento.

Visto che l’inflazione è una preoccupazione per molti investitori, è importante tenere a mente tre cose. In primo luogo, un’inflazione modesta e stabile dovrebbe aiutare le economie ad adattarsi allo shock pandemico. Permette alle aziende di aumentare i prezzi e migliorare la redditività. Secondo, la storia mostra che, durante i periodi di inflazione moderatamente più alta, le azioni e le obbligazioni hanno generalmente fornito solidi rendimenti. Infine, non ci aspettiamo che i politici ripetano gli errori degli anni ’70, che hanno contribuito alla manifestazione di un’inflazione elevata e instabile. Anche se l’inflazione potrebbe essere più persistente di quanto molti si aspettano, è improbabile che vedremo un ritorno all’inflazione dannosa degli anni ’70.

Il contesto richiede bilanciamento e una selezione dei titoli di tipo bottom-up

Qualsiasi cosa stiate cercando nel mercato, che siano titoli o altro, tutto sembra essere estremamente costoso. Grazie ai bassi tassi d’interesse, alla politica accomodante delle banche centrali e alla riapertura delle economie, la maggior parte delle azioni e obbligazioni è diventata onerosa. Gran parte dei mercati azionari mondiali ha messo a segno ottimi risultati nel periodo post-pandemia. Gli utili aziendali sono risultati generalmente solidi e tutti i rapporti prezzo/utili dei mercati sviluppati ed emergenti risultavano al di sopra delle loro medie quindicennali a metà gennaio 2022. Visto il rallentamento della crescita e la difficoltà di trovare azioni, la selezione dei titoli è più importante che mai. Dati i vari rischi posti dall’attuale contesto, preferiamo bilanciare i portafogli cercando esposizione al potere di determinazione dei prezzi, alla crescita sostenibile e all’aumento dei dividendi.

L’economia europea potrebbe evidenziare una notevole crescita nel 2022

Inizialmente in ritardo nella ripresa post-COVID, l’Europa dovrebbe registrare nel 2022 un impressionante tasso di crescita del PIL pari al 4-5%. Molte delle principali economie europee evidenziano una marcata crescita trainata dalla domanda repressa, dal miglioramento del sentiment dei consumatori e dal boom dell’attività industriale. Inoltre, non riteniamo che tale boom sia temporaneo, ma che rappresenti un cambiamento nel comportamento dei consumatori e nel clima politico tale da indurre nei prossimi anni una crescita economica europea più solida nonché un’inflazione più elevata. Nonostante queste previsioni, il contesto economico in cui ci troviamo è altamente incerto e le preoccupazioni sulle nuove varianti di COVID potrebbero tradursi in un rallentamento della crescita nella prima parte dell’anno. Le azioni europee possono risultare interessanti; ma iniziamo ad osservare un forte aumento delle stime relative agli utili nell’UE e nel Regno Unito, trainato dai settori finanziario, dell’energia e dei materiali. Con la ripresa degli utili, i mercati europei, in particolare il Regno Unito, potrebbero notevolmente sovraperformare gli altri mercati regionali.

Come investire in Cina: selezione e concentrarsi solo su alcuni settori come i prodotti farmaceutici

Per investire con successo nei mercati globali, tra cui quello cinese, è necessaria un’approfondita comprensione del contesto locale. Sebbene alcune società e settori affrontino una maggiore incertezza a breve termine, permangono molte opportunità interessanti a lungo termine a livello di singoli titoli, soprattutto nei settori più allineati alle priorità strategiche del governo. Quello biofarmaceutico ne è un esempio. I funzionari del partito hanno cercato di migliorare l’accesso all’assistenza sanitaria di qualità e di promuovere un contesto che consenta alle aziende locali di prosperare. Le riforme hanno drasticamente migliorato il panorama sia per le società straniere che nazionali facendo sì che la Cina sia più in linea con gli standard globali, il che non è passato inosservato. La sanità ha attratto un ingente capitale di rischio negli ultimi anni e molti scienziati di origine cinese sono tornati nel Paese dopo aver lavorato in aziende biotecnologiche e università estere. Le autorità cinesi hanno portato avanti politiche che incoraggiano e incentivano le aziende nazionali a entrare in competizione con le società globali. In tal senso, il settore biofarmaceutico si differenzia da altri comparti cinesi indicati come i prossimi obiettivi di un inasprimento normativo.

Prospettive per l’azionario

Il potere di determinazione dei prezzi può aiutare le aziende a contrastare l’inflazione

L’inflazione inquieta pesantemente i mercati poiché può erodere i profitti delle società, pertanto anche i rendimenti degli investitori, ma può essere contrastata: le società con un potere di determinazione dei prezzi sono in grado di proteggere i margini di profitto riversando questi costi sui clienti. Non crediamo che il futuro ci riservi un periodo di inflazione sostenuta, ma siamo certi che l’aumento dei costi si protrarrà nei prossimi mesi tanto da diventare il principale rischio per gli investitori nel 2022. Per questo cerchiamo di individuare società con potere di determinazione dei prezzi. Si pensi a Netflix. Una serie di successi come “Squid Game” e una domanda apparentemente insaziabile da parte degli spettatori hanno permesso al colosso dello streaming di aumentare i canoni di abbonamento quattro volte negli ultimi 10 anni. Margini stabili ed elevati possono indicare potere di determinazione dei prezzi. Tra le società che vantano questo potere si contano aziende che forniscono servizi essenziali, come i giganti della sanità Pfizer e UnitedHealth Group, società di beni di consumo con un forte riconoscimento del marchio, come il produttore di bevande Coca-Cola, imprese attive in settori con dinamiche di domanda e offerta favorevoli, come i produttori di semiconduttori e attrezzature per chip TSMC e ASML nonché aziende che servono clienti relativamente insensibili alle variazioni di prezzo, come le società di beni di lusso LVMH e Kering.

Oltre le big tech: la rivoluzione digitale è globale

La rivoluzione digitale è andata ben oltre il territorio dei colossi tecnologici statunitensi. In tutti i settori le aziende adottano nuove tecnologie per migliorare il business, trasformare il nostro modo di vivere e creare opportunità per gli investitori. Non crediamo che queste opportunità siano ancora pienamente comprese dal mercato. La spesa globale per la trasformazione digitale dovrebbe aumentare dai 1.300 miliardi di dollari del 2020 ai 2.400 miliardi del 2024, secondo Statista. Le aziende di vari settori appartenenti alla cosiddetta “old economy” stanno investendo in tecnologia per reinventare e rivitalizzare le loro attività attraverso l’automazione, le vendite online e l’apprendimento automatico. Rivenditori come Home Depot e Williams Sonoma hanno integrato i punti vendita fisici con una presenza sul web, permettendo ai clienti di acquistare online e ritirare in negozio. Anche società di prodotti per la cura della persona come L’Oréal in Francia e il produttore di elettrodomestici Midea Group in Cina hanno incrementato la loro digitalizzazione. Non tutte le aziende che optano per una trasformazione digitale avranno la meglio, però, nel lungo termine. L’essenziale è comprendere appieno la strategia digitale di un’azienda e le sue prospettive di successo.

Prospettive per l’obbligazionario

Tassi d’interesse: Le banche centrali stanno normalizzando la politica più velocemente di quanto segnalato in precedenza

Nel complesso le banche centrali, compresa la FED, sono diventate più falco da dicembre, poiché hanno riconosciuto un maggiore rischio di inflazione. La FED e il mercato si aspettano almeno 3 rialzi dei tassi nel 2022 a partire da marzo/giugno. Tuttavia, il mercato attualmente si aspetta un ciclo di rialzo dei tassi più accomodante rispetto alla FED. Il tapering dovrebbe essere più veloce di quanto pensato in precedenza e dovrebbe finire a marzo 2022, in linea con le aspettative del mercato e la guidance della FED.

Tuttavia, l’attenzione si sta già spostando dal taper e dai rialzi dei tassi al Quantitative Tightening (QT) – cioè la FED lascerà che le obbligazioni che ha acquistato raggiungano la scadenza ed escano dal suo bilancio. Il mercato può interpretare il deflusso come un sostituto dei rialzi dei tassi. Tuttavia, è probabile che sia un altro canale per stringere le condizioni finanziarie e che sia un ultimo impulso per appiattire la curva, in linea con il comportamento del mercato avvenuto nell’ultimo ciclo.

In Europa, la Banca Centrale Europea (BCE) è diventata marginalmente più falco a dicembre, dato l’aumento del rischio di inflazione. Ha annunciato la fine del suo programma di acquisto di emergenza pandemico (PEPP) e ha aggiornato la sua proiezione di inflazione all’1,8% nel 2023, tornando al livello pre-pandemico (2018), riconoscendo il rischio di rialzo dell’inflazione. Tuttavia, la BCE rimane relativamente accomodante rispetto alle altre banche centrali, poiché non è previsto alcun aumento dei tassi nel 2022 e il suo programma di acquisto di asset (APP) è a tempo indeterminato.

Le obbligazioni possono ancora dare buoni risultati in contesti di aumento dei tassi

I mercati prevedono i primi rialzi dei tassi nel 2022, un fattore che innervosisce alcuni investitori. I toni della Federal Reserve USA e il desiderio di non sconvolgere i mercati indicano tuttavia un approccio graduale, come avvenuto l’ultima volta. Probabilmente i rendimenti delle obbligazioni a lungo termine saliranno a un ritmo contenuto, con una domanda persistente dagli investitori non statunitensi e dai fondi pensione. Ma cosa implica l’aumento dei tassi per le obbligazioni? Analizziamo gli ultimi sette periodi di rialzo. L’indice Bloomberg US Aggregate ha registrato un calo solo in due di tali periodi, con un rendimento medio di quasi il 4% e le perdite a singola cifra erano ben lontane dalle correzioni a due cifre evidenziate spesso dalle azioni. I fondi obbligazionari core ricoprono un ruolo chiave in un portafoglio bilanciato. In primo luogo, offrono diversificazione rispetto alle azioni, fattore particolarmente importante in un momento in cui il mercato azionario raggiunge nuovi massimi. Le incertezze, come il rallentamento della crescita globale, l’andamento sconosciuto del COVID e il rallentamento dell’economia cinese, potrebbero portare a una maggiore volatilità. I gestori attivi di obbligazioni core possono individuare obbligazioni con scadenze tali da evidenziare una buona tenuta qualora i tassi dovessero salire e possono investire in titoli indicizzati all’inflazione per contrastare l’aumento dei prezzi.

Obbligazioni corporate high yield globali beneficiano dalla crescita solida e bassa correlazione ai tassi di interesse

L’high yield è un’asset class sensibile alla crescita, che dovrebbe continuare a beneficiare di un contesto di crescita globale positivo. Le obbligazioni ad alto rendimento tendono a performare bene particolarmente durante la fase di recupero del ciclo economico, quando i tassi di insolvenza scendono, gli spread si restringono e la volatilità tende a diminuire. I parametri del credito iniziano a recuperare in questa fase con gli emittenti high yield impegnati a risanare i propri bilanci. In genere beneficiano anche della ripresa economica.

La minore duration del mercato delle obbligazioni ad alto rendimento rispetto all’investment grade può aiutarlo a essere meno esposto all’aumento dei tassi d’interesse. La correlazione storica delle obbligazioni ad alto rendimento con i tassi d’interesse è stata relativamente bassa poiché il mercato è maggiormente guidato dal rischio di credito che dal rischio di tasso d’interesse. Ciò è anche legato al fatto che la duration media del mercato high-yield statunitense è di circa quattro anni, rispetto ai quasi nove anni del credito investment-grade statunitense. Di conseguenza, il debito ad alto rendimento è meno sensibile all’aumento dei tassi d’interesse che spesso arriva con una crescita molto forte del prodotto interno lordo.

Il mercato statunitense ad alto rendimento continua ad evolversi. Il mercato di oggi è più ampio, maggiormente diversificato e di qualità superiore. Anche la qualità complessiva del credito dell’universo high yield è migliorata in modo significativo, dato che i rating high yield a livello di indice sono diventati di qualità superiore, in particolare dopo la pandemia, come conseguenza di alcuni fallen angels che hanno aggiunto più crediti con rating BB all’indice high yield e le insolvenze che hanno estromesso i crediti con rating inferiore. Le società con rating BB ora rappresentano più della metà del mercato, rispetto a circa un terzo di 20 anni fa. D’altra parte, le società con rating CCC costituivano quasi un quarto del mercato al culmine della crisi finanziaria nel 2008-2009, ma ora rappresentano circa il 12%. Tutto ciò è prossimo al livello più basso in quasi due decenni. Di conseguenza, la qualità complessiva dell’indice high yield è aumentata, raggiungendo il livello di rating medio più alto almeno dal 2000.

Inoltre, l’high yield statunitense è meno influenzato da un rallentamento della Cina rispetto ad altre asset class, in quanto il mercato è maggiormente guidato dal consumo statunitense, che rappresenta circa il 70% del PIL degli Stati Uniti e che dovrebbe rimanere solido e meno influenzato dalla Cina.

Le valutazioni assolute riflettono un ambiente favorevole che fornisce un rendimento alla gran parte del mercato High Yield statunitense di circa il 4,5% (all’11 gennaio 2022), ma la cautela è garantita e la selettività rimane fondamentale.

Il debito dei mercati emergenti in valuta locale potrebbe offrire valore relativo

L’inflazione rimane elevata nei mercati emergenti (EM) con rischi continui ma gestibili. Una parte significativa dello shock all’inflazione EM può essere attribuita alla volatilità dei prezzi di cibo ed energia. La normalizzazione delle catene di approvvigionamento e gli effetti di base dovrebbero aiutare. La crescita globale sta rallentando (anche se rimane al di sopra del trend); parte degli emergenti dovrebbe vedere un’accelerazione della crescita nel 2022.

I saldi fiscali e con l’estero sono a livelli gestibili. Sul fronte delle valutazioni, c’è ora un premio significativo sui tassi reali negli emergenti rispetto ai mercati sviluppati, presentando un’opportunità di valutazione all’interno del debito in valuta locale degli emergenti. I cicli di inasprimento degli Stati Uniti sono stati generalmente una fonte di stress per le economie emergenti in passato e questo è stato un fattore di volatilità del debito in valuta locale degli emergenti nel 2021, con oscillazioni nel prezzare la tempistica e il ritmo della normalizzazione della politica monetaria negli Stati Uniti che influenzano il debito in valuta locale degli emergenti. Quest’ultimo ha avuto la tendenza al sell off quando i rialzi della Fed iniziano ad essere prezzati, ma spesso non si muove o va nella direzione opposta una volta che i rialzi della Fed si concretizzano. Questo suggerisce che gran parte dell’impatto negativo delle mosse della Fed potrebbe essere alle nostre spalle, a meno che i mercati non riprezzino ulteriori rialzi e/o anticipino le aspettative di rialzo. Detto questo, il debito locale EM potrebbe vedere la pressione dell’aumento dell’inflazione e dei deficit fiscali. È anche importante che il differenziale del tasso di interesse effettivo con i mercati sviluppati sia mantenuto a un certo livello per compensare gli investitori per il rischio paese. Tale differenziale era basso nel 2020 ed è aumentato nel 2021 poiché le banche centrali dei mercati emergenti hanno iniziato ad aumentare i tassi prima delle banche centrali delle economie sviluppate, in particolare tra i paesi emergenti a più alto rendimento. C’è ora un premio significativo sui tassi reali rispetto ai mercati sviluppati, che presenta un’opportunità di valutazione. I mercati obbligazionari locali in Cina, Messico e Russia sembrano particolarmente attraenti su un orizzonte di 12-24 mesi.

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