Asset allocation: la view di Anima per i prossimi mesi

È stato un settembre denso di notizie e di sfide per gli investitori: le prospettive di
crescita continuano a deteriorarsi, e il picco dell’inflazione statunitense sembra in
vista, il che potrebbe alimentare le speranze di un ammorbidimento dell’approccio
della Fed. “Dopo settimane di notizie negative, riteniamo che i livelli giustifichino una revisione a neutrale della view sull’azionario, mentre continuiamo a monitorare la dinamica dei tassi sui mercati obbligazionari“. Ad affermarlo sono gli esperti di Anima, che di seguito illustrano nel dettaglio la loro visione.

Il 2022 dei mercati è stato, per ora, un anno di grandi ritorni: l’inflazione e il restringimento delle politiche monetarie, il deterioramento del ciclo economico e la guerra, sono tutte variabili con cui non eravamo abituati a fare i conti da tempo, e in alcuni casi da decenni. Mentre ci addentriamo nell’ultimo trimestre dell’anno, occorre muoversi con cautela; tuttavia, il fatto che i mercati abbiano già prezzato molte negatività e che gli indicatori di sentiment e di posizionamento abbiano raggiunto livelli estremi ci induce a riportare a neutrale il giudizio sull’azionario, mentre sul fronte dei bond continuiamo a monitorare i livelli interessanti dei rendimenti. Crescita.

Le prime proiezioni sulla crescita per il 2023 segnalano un rallentamento pronunciato: la crescita del PIL dovrebbe passare da 1,7% a 1% negli Stati Uniti, e da 3,1% a 0,1% in Area Euro; in Cina ci aspettiamo una modesta accelerazione dopo la frenata dovuta alla recrudescenza della pandemia. L’andamento degli indici PMI globali (Purchasing Managers Index, sondaggi che monitorano il sentiment dei direttori acquisti delle aziende) certifica un indebolimento generalizzato, con la fiducia in calo in tutti i settori e le aree geografiche.

Negli Stati Uniti lo stato di salute dell’economia resta discreto, ma le condizioni si stanno deteriorando e il rallentamento della domanda interna dovrebbe accentuarsi nel IV trimestre: le vendite al dettaglio hanno deluso ad agosto e la Fed di Atlanta ha rivisto al ribasso da 1,5% a 0,5% il tracker della crescita del III trimestre proprio per il contributo molto negativo dei consumi privati. Sul mercato del lavoro, l’alto numero di assunzioni e il calo delle richieste di sussidi di disoccupazione rappresentano elementi incoraggianti, ma la discesa delle ore lavorate e l’aumento degli annunci di licenziamenti, insieme al calo delle intenzioni di assunzione, segnalano una perdita di momentum.

In Area Euro i rischi al ribasso continuano a intensificarsi, complice la crisi energetica. I progressi sul fronte della ricostituzione delle scorte e del taglio della domanda non possono escludere un razionamento e l’inverno 2023-2024 porrà diverse sfide in termini di prezzo all’ingrosso e forniture. Nel II trimestre la crescita ha tenuto grazie ai consumi privati, e in particolare alla spesa per servizi, ma la sensazione è che la spinta si stia esaurendo. Sia la domanda che l’offerta stanno perdendo slancio, come segnalano i dati sulla fiducia di consumatori e imprese, mentre le banche continuano ad inasprire gli standard creditizi e cresce la propensione a rimandare gli acquisti: nel III trimestre ci aspettiamo una fase di stagnazione dei consumi privati.

Inflazione. Restiamo convinti che l’inflazione complessiva stia segnando i massimi negli USA, mentre in Area Euro e in Cina (dove gli sviluppi restano benigni) il picco potrebbe arrivare fra IV trimestre 2022 e I trimestre 2023. Negli Stati Uniti, in particolare, l’Indice dei prezzi al consumo di agosto ha sorpreso drasticamente al rialzo a causa di forti pressioni su componenti come auto usate, abitazioni, abbigliamento e articoli per la casa e sanità; abbiamo rivisto artificialmente al rialzo le nostre stime per incorporare una sorta di premio al rischio per la volatilità insolita di alcune voci e la minore affidabilità degli indicatori anticipatori. Tuttavia, restiamo convinti che nel medio termine il trend di decelerazione dell’inflazione si consoliderà. Per quanto riguarda invece le dinamiche salariali, il progressivo riequilibrio fra domanda e offerta dovrebbe aiutare a contenere le pressioni: la disponibilità di lavoratori fra i 25 e i 54 anni, pur in risalita, non è ancora tornata sui livelli pre-Covid e il recupero degli ultimi mesi è stato guidato in larga misura dalle donne, che sono meno pagate, mentre un sondaggio di LinkUp indica che, dal lato della domanda, il dato sull’apertura di nuove posizioni potrebbe essere gonfiato per oltre due milioni di unità. La fiducia nell’approssimarsi del picco dei prezzi è rafforzata anche dal calo delle aspettative di inflazione e dal continuo allentamento delle pressioni su prezzi alla produzione e prezzi delle importazioni, oltre che dal calo delle tensioni nella catena di fornitura globale.

In Area Euro, come già ricordato, molto dipende da come la Commissione UE riuscirà ad affrontare la crisi energetica. A differenza che in passato, oggi lo shock energetico condiziona l’inflazione core in misura non marginale, poiché il prezzo di gas ed elettricità rappresenta una componente di costo rilevante per molte aziende di servizi. Per contenere le pressioni, sarebbe necessario introdurre un price-cap, ma individuando trovare fonti di finanziamento che consentano di non gravare eccessivamente sui conti pubblici dei Paesi membri. Per quanto riguarda la Cina, gli ultimi dati hanno dipinto un quadro a luci ed ombre, in cui alle indicazioni costruttive per consumi privati e produzione industriale fanno da contraltare un calo delle esportazioni e l’assenza di segnali di recupero nel settore immobiliare. Ciò detto, la recrudescenza della pandemia conferma le nostre attese di una ripresa piuttosto fiacca nel II semestre.

Mercati obbligazionari

Tutti gli occhi sulle Banche centrali

I mercati restano in balia del tiro alla fune fra inflazione e crescita: in estate il focus sui rischi di rallentamento dell’economia ha alimentato un rally importante, mentre Jackson Hole e il pessimo dato sull’inflazione USA hanno riportato l’attenzione sulla dinamica dei prezzi e rinvigorito le pressioni al rialzo sui rendimenti. Le Banche centrali restano perciò impegnate in una crociata contro l’inflazione. Viste le nostre attese sull’evoluzione del quadro macro e i livelli raggiunti dai rendimenti, in prospettiva i mercati offrono valore. Tuttavia, la volatilità è elevata e il momentum molto negativo; manteniamo un giudizio neutrale sui titoli di Stato tedeschi e a livello tattico suggeriamo di non riprendere il processo di accumulazione delle posizioni, in attesa di una fase di stabilizzazione.

Per quanto riguarda i BTP, un elemento decisivo è costituito dalla linea del nuovo governo in merito alle scelte di politica fiscale e all’attuazione del PNRR. Nel breve periodo, ricordiamo che nel 2018 ci vollero tre mesi prima che i mercati reagissero al risultato elettorale, e oggi il carry, molto più alto di allora, penalizza le posizioni corte. I rischi maggiori arrivano ancora una volta dalle scelte di politica monetaria delle Banche centrali, e in particolare dal Quantitative Tightening della BCE (che non è prezzato) e da un eventuale aumento del tasso neutrale di lungo termine da parte della Fed, che avrebbe un forte potere segnaletico.

Mercati azionari

Europa: giudizio positivo su bancari, healthcare e utilities

L’aumento dei tassi di 75 punti base deciso dalla BCE, il mancato accordo su un tetto al prezzo del gas e la sorpresa al rialzo sui dati dell’inflazione USA ad agosto hanno innescato una fase di risk-off nelle ultime settimane dell’estate. Tuttavia, la view passa da negativa a neutrale nella convinzione che i mercati possano aver prezzato già molte delle notizie negative. Nello specifico, il giudizio è positivo su bancari, healthcare e utilities; neutrale su beni voluttuari, energia e information technology; negativo su materiali di base, industriali e telcos.

Italia: attendisti in vista dei prossimi mesi

L’impatto delle elezioni, il cui esito non ha riservato sorprese, è stato sinora limitato, ma gli investitori, come già menzionato, attendono di conoscere le scelte del nuovo esecutivo in materia di rispetto dei parametri di bilancio e di attuazione del PNRR. Sui mercati, al netto della tenuta dei risultati di diverse società nel I semestre, continuano a pesare i dati sull’inflazione, la stretta monetaria e la revisione al ribasso delle attese sulla crescita per i prossimi mesi. Ciò non impedisce, però, un upgrade del giudizio sull’azionario italiano a neutrale, in coerenza con quello sull’asset class nel suo complesso. A livello settoriale, sovrappesiamo i finanziari, favoriti dal rialzo dei tassi, mentre sottopesiamo gli industriali e il settore dei beni voluttuari, colpiti dalla forte inflazione.

USA: un buon momento per puntare sui bancari

Il possibile radicarsi della narrativa sul picco dell’inflazione e dell’aggressività della Fed è uno degli elementi che ci spinge a rivedere la view a neutrale. Nel corso del mese abbiamo preso profitto sul settore dei consumi non ciclici; riteniamo che offra meno valore in termini relativi, vista l’espansione dei multipli sperimentata nel corso dell’ultimo anno. Fra i comparti con le valutazioni più interessanti si segnalano i bancari, insieme ad energetici e ad altri settori più ciclici: per questo, nel corso del mese abbiamo incrementato il peso dei finanziari, a favore di grandi banche come Bank of America e JP Morgan, mentre è stato ridotto quello di tecnologia, healthcare e, selettivamente, dei consumi di base.

Emergenti: la Cina potrebbe dare soddisfazioni

Pur in presenza di alcuni venti contrari, come il rafforzamento del dollaro e le tensioni geopolitiche, rispetto ad agosto la view passa da negativa a neutrale, in scia alle considerazioni espresse per i mercati azionari delle altre aree geografiche. In Cina, in particolare, un elemento di grande supporto potrebbe essere l’allentamento delle politiche di tolleranza zero nella lotta al Covid dopo la riunione del Politburo in programma a metà ottobre; il fatto che i vertici del Partito Comunista si siano recentemente mostrati in pubblico senza mascherina ha intensificato le speculazioni su questo fronte.

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