“Nonostante la forte resilienza del mercato dimostrata finora, riteniamo che la riduzione nello slancio della crescita economica da qui in avanti potrebbe rappresentare un vento contrario per gli investitori“. L’avvertimento arriva da Michele Morganti, Senior Equity Strategist di Generali Investments, che di seguito spiega nel dettaglio la view.
Gli investitori hanno scontato diverse notizie positive nelle ultime settimane, come le positive sorprese macro non distanti dal massimo ciclico e i recenti dati sulla produzione industriale e sull’utilizzo della capacità produttiva, al di sopra del consenso in USA ed Europa. Questo, insieme alla ripresa dell’indice di fiducia delle imprese (IFO) e alle sorprese positive provenienti dalla stagione degli utili nel primo trimestre, mostra che il previsto rallentamento dei profitti è stato posticipato al secondo o al terzo trimestre di quest’anno.
Inoltre, l’accresciuto pessimismo degli investitori, insieme al posizionamento sugli asset rischiosi, ben inferiore alla media storica, hanno contribuito a mantenere contenuta la volatilità azionaria (indice VIX). Ciò ha provocato una discesa del rapporto tra la volatilità azionaria e quella obbligazionaria verso i minimi ciclici, anche grazie al forte aumento di quest’ultima (indice MOVE, riferito alle obbligazioni USA). Naturalmente, il premio al rischio azionario ha beneficiato di tale tendenza, risultando anch’esso in calo, determinando così un aumento dei multipli di borsa.
Il risultato è che ad oggi le valutazioni rimangono elevate rispetto agli attuali tassi a dieci anni o spread creditizi (in particolare il settore IT USA mostra un premio del 40%). In teoria, le valutazioni elevate non rappresenterebbero una minaccia se il ciclo economico avesse già toccato il fondo.
Al contrario, vediamo il rischio concreto di un rallentamento della dinamica di crescita nei prossimi trimestri. Gli effetti ritardati del forte rialzo dei tassi operato dalle banche centrali, infatti, continuano a nuocere, mentre le turbolenze bancarie e immobiliari sono diminuite ma non ancora dissipate. Infine, standard di prestito più severi adottati dal sistema bancario stanno già determinando una minore crescita del credito, con effetti negativi per l’economia, i profitti delle imprese e gli investimenti.
Prevediamo una leggera recessione negli Stati Uniti e la nostra stima dei profitti delle società USA vede una crescita in sensibile deterioramento nel secondo e terzo trimestre del 2023. Anche altri indicatori suggeriscono che l’andamento dell’economia e dei profitti potrebbero decelerare: tra gli altri, la discesa vertiginosa degli aggregati monetari (M2) e delle vendite di case esistenti, l’inversione duratura della curva dei tassi, il calo dell’indice di fiducia ISM nel manifatturiero e la discesa del risparmio in eccesso delle famiglie.
L’asset allocation
In sintesi, manteniamo una posizione tattica di sottopeso sulle azioni, ma non ampia. Questo perché il pessimismo, come detto, è già alto e il posizionamento degli investitori rimane sotto la media. Oltre a questo, il 2024 dovrebbe vedere una ripresa degli utili. Inoltre, la crescita della Cina rimane rassicurante e i rendimenti totali a 12 mesi dovrebbero essere contenuti ma positivi, soprattutto per i mercati azionari non-USA.
Infine, storicamente, nei periodi di alta inflazione le azioni hanno mostrato un rendimento relativo ridotto, ma ancora positivo rispetto al reddito fisso, soprattutto dopo che l’inflazione complessiva ha iniziato a diminuire dopo un precedente ed eccezionale aumento. Il fattore di rischio da tenere monitorato è lo scenario di una recessione più profonda negli Stati Uniti, che indurrebbe ad incorporare un maggiore calo degli utili e quindi dei prezzi di mercato.