L’euforia per l’intelligenza artificiale, e più in generale per le Big Tech americane, ha spinto il Nasdaq 100 a una corsa da 5 trilioni di dollari, con il listino tecnologico che ha registrato la migliore performance del primo trimestre di sempre.
Questa corsa ha però determinato dei timori da parte degli analisti visto che l’indice tecnologico Usa sta scambiando a circa 26 volte gli utili attesi. Ben oltre la media a 10 anni di 21 volte. Questo non ha comunque fermato l’ottimismo del mercato che, come scritto in precedenza, si è esteso anche agli altri indici. Il Bull/Bear ratio, che misura il sentiment degli investitori individuali, ha registrato il rapporto più alto dal novembre 2021. Questo significa che il mercato ha una view fortemente rialzista.
Tuttavia, come ha notato il capo economista di Apollo Global Management, Torsten Slok, la performance dello S&P500 è fortemente legata alla liquidità immessa dalla Fed. Con il proseguimento della politica monetaria restrittiva, secondo l’economista, il rischio di downside per le azioni aumenta. Fatto particolarmente interessante è che nella seconda parte del mese si è registrato, per la prima volta, un «incrocio» tra rendimenti. Il rendimento del T-Bill a tre mesi è infatti salito al 5.3% che è lo stesso livello degli utili attesi a 12 mesi dello S&P500 e dei rendimenti dei bond corporate americani investment grade. Questo significa che un investitore americano è meno incentivato ad acquistare azioni perchè i bond garantiscono un rendimento (aggiustato per il rischio) migliore delle azioni.
Se il mercato azionario è euforico, quello obbligazionario continua a lanciare segnali di allerta.
La curva dei rendimenti a 2 e a 10 anni del Treasury si è invertita ai livelli più estremi dagli anni ’80 a margine della pubblicazione del dato PMI manifatturiero statunitense (l’ultima proiezione ha mostrato una discesa i contrazione di tutti i sub-indici dell’indicatore) e soprattutto dopo la testimonianza al Congresso di Powell (condita dal rialzo dei tassi della BoE e della BNS).
Cosa che è accaduta anche alla curva del Bund tedesco che si è invertita ad un grado che non si vedeva dal 1992. Anche in altre parti del mondo si è osservato un andamento del tutto simile anche se meno marcato. Ad esempio in Australia il differenziale di rendimenti tra i due titoli governativi si è invertito per la prima volta dal 2008. L’inversione della curva, o l’ulteriore inversione, è un segnale che il mercato si attende una recessione economica.
Di opinione differente sembrano essere gli analisti finanziari che invece ritengono che la recessione degli utili sia ormai alle spalle. In virtù di quanto visto in precedenza, sta proseguendo il deterioramento dell’attività economica globale. Il diminuito slancio della Cina sta iniziando a pesare sull’economia mondiale nel suo complesso mentre in Europa e negli Stati Uniti la recessione manifatturiera è ormai confermata da tempo (storicamente una recessione della manifattura ha poi preceduto una recessione più estesa). Il settore dei Servizi, vero traino dell’economia in questi mesi, resta ancora in espansione anche se sta perdendo anch’esso slancio. L’occupazione resta resiliente soprattutto in Occidente il che permette alle banche centrali di agire ancora sui tassi di interesse visto che queste devono cercare di raffreddare l’andamento dell’economia premendo sulla domanda. I mercati finanziari si stanno muovendo in tal senso: l’equity e gli asset di rischio sono saliti sull’aspettativa di una inflazione più bassa e una minore pressione delle banche centrali che andrebbero a ridurre l’attuale inasprimento monetario.
Dall’altro lato, il mercato obbligazionario ritiene che sia necessaria una recessione più profonda per riuscire in questo obiettivo, motivo per cui le curve si sono invertite ulteriormente a margine delle ultime azioni (e non azioni nel caso della Fed) delle banche centrali.
Concludendo quanto visto, il clima macroeconomico attuale è di stagnazione mentre la recessione economica, per quanto sembri essere più vicina, non sembra essere ancora imminente. I dati macroeconomici attuali favoriscono l’inasprimento dei tassi delle banche centrali nonostante dovremmo essere vicini al picco (poi si passerà a valutare per quanto tempo rimarranno su questi livelli).
L’asset allocation in questo scenario
“In un contesto simile i titoli obbligazionari Investment Grade offrono rendimenti interessanti (sia Corporate che Govies) soprattutto sulla parte breve della curva. Anche l’High Yield può essere interessante selezionando attentamente gli emittenti anche se gli spread sembrano essere troppo compressi per quello che potrebbe accadere nei prossimi 12 mesi all’attività economica (l’alto rendimento è più sensibile a questa).
Sull’azionario, il Value dovrebbe iniziare a performare meglio del Growth dopo la sottoperformance della prima metà dell’anno e la corsa eccessiva di alcuni settori come il Tech guidati per lo più da una aspettativa sulle azioni delle banche centrali che non da ragioni fondamentali.
Dal punto di vista geografico la Cina potrebbe tornare ad essere interessante vista la discesa dell’azionario occorsa dopo le deluse aspettative di crescita economica nel Dragone prima e per la minore spinta a supporto dell’economia da parte del Governo locale. L’Europa resta interessante selezionando alcuni settori o temi specifici.
Tra le strategie si continuano a preferire quelle più direzionali sull’obbligazionario, che possono sfruttare anche la flessibilità della duration, cosi come i Multi-Asset che possono cogliere opportunità da diversi mercati contemporaneamente. Sull’azionario è preferibile utilizzare strategie che non siano troppo direzionali con i mercati vista la corsa, forse eccessiva, dei maggiori indici globali.
A cura di Livio Spadaro, Portfolio manager di Frame AM
