Investimenti, attenzione: inflazione europea e Usa a due velocità

“Per quanto sembri che il peggio sia passato, l’inflazione dell’Eurozona si attesta ancora a livelli molto alti, superando di oltre il doppio quella degli Stati Uniti: oltre alle chiare differenze nell’andamento dei prezzi tra l’Europa, dove l’inflazione si è attestata al 6,4% a giugno, e gli Stati Uniti, il cui tasso è del 3%, vi sono enormi squilibri anche all’interno dell’Europa stessa”. A farlo notare è Michael Hall, Head of Distribution di Spectrum Markets, che di seguito illustra nel dettaglio la propria visione sull’argomento.

Se gli ultimi anni ci hanno insegnato qualcosa, è che l’affidabilità delle previsioni non è migliorata quanto le tecnologie e i metodi impiegati per formularle. Ciò può essere riconducibile sia alla nuova e complessa dinamica delle relazioni economiche globali, sia a eventi imprevisti di portata mondiale, come crisi geopolitiche o emergenze sanitarie.

In questi anni ne abbiamo visti molti. Tuttavia, come ha dimostrato l’incagliamento della nave cargo Ever Given nel Canale di Suez nel marzo 2021, non serve avere di fronte una vicissitudine della portata del Covid 19 per avvertirne l’impatto economico; anche un evento relativamente minore può colpire seriamente l’economia.

Chiunque abbia seguito il dibattito sul carattere transitorio o persistente dell’inflazione sa quanto i vertici delle banche centrali siano stati divisi nelle loro valutazioni. Si potrebbe obiettare che la durata stessa di tale dibattito sia una prova sufficiente del fatto che l’inflazione è una compagna di lungo periodo. Tuttavia, se fosse così facile giudicare, sarebbe altrettanto semplice dare risposte politiche.

Differenze tra Europa e Stati Uniti

Il Bureau of Labor Statistics degli Stati Uniti ha riferito che l’inflazione è scesa al 3% alla fine di giugno. Sebbene la ragione più ovvia di questo “vantaggio” rispetto all’Europa sia il fatto che la Fed abbia avviato il ciclo di rialzo prima della BCE, vale la pena di considerare altri due aspetti.

Innanzitutto, bisogna comprendere se il ritardo nell’azione monetaria della BCE sia stato dovuto a divergenze nell’interpretazione delle cause dell’inflazione, o se invece ci sia stato anche un ritardo nell’inizio dell’aumento dei prezzi. A tal proposito, negli Stati Uniti l’inflazione ha superato l’obiettivo di stabilità dei prezzi della Fed (pari al 2%2) nel marzo 2021, mentre in Europa i prezzi hanno iniziato a crescere a un tasso superiore al 2%1 nel luglio dello stesso anno.

Questo porta al secondo aspetto, ancora più importante. Nonostante le origini dell’inflazione siano identiche e di natura ciclica, devono esserci anche fattori strutturali che spieghino il disallineamento: questi ultimi, infatti, determinano sviluppi diversi che, a loro volta, si manifestano a ritmi diversi.

Secondo la BCE, una delle differenze più significative tra l’inflazione americana e quella europea è che la seconda è principalmente guidata dall’offerta, mentre negli Stati Uniti è la domanda ad avere un ruolo predominante. Non bisogna confondere, però, cause ed effetti.

Come può l’economia più grande del mondo, che oltretutto dipende dalle importazioni molto più dell’Europa, essere meno vulnerabile agli shock della catena di approvvigionamento? La risposta è che non lo è. Ciò dimostra che la suddetta differenza in termini di inflazione può essere facilmente fraintesa, poiché essa si riferisce non alle cause dell’inflazione, bensì ai diversi meccanismi di assorbimento, cioè agli effetti dell’inflazione.

In altre parole, il ruolo dei consumi privati nell’economia statunitense o il mercato del lavoro molto più dinamico fanno sì che l’inflazione si sviluppi più rapidamente, essendo più sensibile all’azione monetaria della banca centrale o allo stimolo della politica fiscale. Allo stesso modo, questa sensibilità fa sì che possa essere contenuta prima.

Differenze all’interno dell’Europa

I tassi di inflazione sono diversi non solo in Europa, ma anche all’interno dell’Eurozona. Le fluttuazioni delle valute dei Paesi non aderenti all’euro, che riflettono la situazione economica del relativo Paese, contribuiscono ad amplificare o ridurre l’inflazione. Ciò può esacerbare un quadro già critico, come nel caso del fiorino ungherese, con l’inflazione del Paese che ha temporaneamente superato il 26% all’inizio di quest’anno, oppure sostenere una situazione favorevole, come in Svizzera, con un tasso del 2,5% a giugno.

Concentrandoci sull’area Euro, emergono alcune delle cause principali dell’aumento dell’inflazione, tra cui le conseguenze della pandemia di Covid-19 e le misure di ripresa, e l’impatto dell’invasione russa dell’Ucraina. Questo è evidente nei Paesi baltici, dove i tassi di inflazione a due cifre derivano dalla loro interdipendenza con l’economia russa, sia per quanto riguarda l’approvvigionamento energetico che quello alimentare. Per quanto alcuni economisti minimizzino l’effetto dei prezzi dell’energia sull’inflazione, i Paesi che hanno ridotto la loro dipendenza dalle forniture energetiche russe hanno ottenuto risultati migliori in termini di aumento complessivo dei prezzi.

Il dilemma dell’inflazione core

L’attenzione degli economisti si è recentemente focalizzata sull’inflazione di fondo, o “core”, che viene calcolata escludendo i generi alimentari e i costi dell’energia dal paniere di beni utilizzato per calcolare l’inflazione dei prezzi al consumo, al fine di eliminare la volatilità causata da questi beni e ottenere una visione più accurata dell’andamento dei prezzi.

La plausibilità dell’inflazione core è oggetto di discussione nel dibattito pubblico: alcuni gruppi di tutela dei consumatori e politici sostengono infatti che per i cittadini l’aspetto rilevante è l’aumento effettivo dei prezzi, indipendentemente dalla teoria che lo sostiene. Tuttavia, per i responsabili delle politiche, comprendere accuratamente l’inflazione e i fattori determinanti è fondamentale per intraprendere le azioni più appropriate di politica monetaria.

Inoltre, è interessante notare che, quando si esaminano le medie storiche di lungo periodo, non fa molta differenza se si fa riferimento all’inflazione complessiva (headline) o quella core. Tuttavia, non è lo stesso quando si restringe l’orizzonte al breve termine: l’inflazione headline può infatti oscillare sensibilmente sopra e sotto la media, rendendo difficile per le banche centrali trarre conclusioni precise sulle effettive tendenze economiche. Per questo motivo, la BCE utilizza una strategia di monitoraggio attraverso un tasso di inflazione annualizzato su tre mesi, basato su dati destagionalizzati, per cogliere i punti di svolta nella dinamica inflazionistica.

In merio al tasso di inflazione core, la BCE monitora e confronta anche i settori sensibili e non sensibili all’energia, al fine di valutare l’impatto indiretto delle componenti energetiche e alimentari sull’inflazione di fondo.

Quanto sarà ostinata l’inflazione?

La BCE valuta molteplici aspetti per comprendere le cause dell’inflazione e quanto possa persistere. Ci sono elementi che però non si possono quantificare, ossia gli effetti attribuibili a comportamenti irrazionali o opportunistici, ed è qui che le analisi della Banca centrale si scontrano con i propri limiti.

In teoria, le forme di inflazione includono quella guidata dalla domanda, quando cioè la domanda aggregata cresce più velocemente dell’offerta aggregata, e l’inflazione spinta dai costi, legata all’aumento dei costi di produzione come conseguenza dell’aumento dei prezzi delle materie prime o dei salari.

L’effetto della restrizione dell’offerta di moneta e le mere aspettative di futuri aumenti dei prezzi, sono due ulteriori fattori di pressione inflazionistica. Nell’ultimo caso si parla di inflazione incorporata, un aspetto sempre più al centro dell’attenzione delle banche centrali, che vogliono evitare quello che definiscono “de-ancoraggio” delle aspettative di inflazione.

Bisogna poi valutare anche gli “effetti di secondo impatto” dell’inflazione complessiva. Nel verbale della riunione di marzo, la BCE ha rilevato che “l’andamento dei profitti rispetto a quello dei salari suggerisce che questi ultimi hanno avuto un impatto limitato sull’inflazione negli ultimi due anni, e che l’aumento dei profitti è stato significativamente più dinamico di quello dei salari”.

Ciò significa che, se le imprese avessero semplicemente trasferito i costi maggiori sui clienti, i profitti sarebbero stati neutrali. Questo fenomeno viene definito “Greedflation” o “Winflation” e, sebbene sia difficile da dimostrare, l’elaborato della BCE suggerisce che sia effettivamente in atto e che il suo grado di persistenza avrà di fatto un impatto sull’inflazione.

Non dobbiamo sottovalutare altri fattori che potrebbero contribuire all’aumento dell’inflazione in futuro, come una spirale salari-prezzi una volta che ci saranno più cicli di aumenti salariali, o il costo della de-globalizzazione come risultato della delocalizzazione dei posti di lavoro e della produzione nei mercati nazionali per gestire meglio i problemi della catena di approvvigionamento. Finora, però, questi fattori non sono stati attribuiti ad alcun evento significativo. Tuttavia, come ha affermato la BCE nel suo ultimo outlook sull’inflazione: “il costo del lavoro […] sta diventando un fattore dominante dell’inflazione”. Oltre a ciò, i prezzi del settore dei servizi avranno un effetto dominante.

Nel corso degli ultimi dodici mesi, la BCE ha aumentato i tassi di interesse di ben 425 punti base. Secondo la sua stessa dichiarazione, da Francoforte si stanno vedendo i primi segni dell’efficacia di queste operazioni di inasprimento, per quanto ci si aspetti che si realizzino completamente tra la fine di quest’anno e l’inizio del prossimo.

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