Asset allocation, bond emergenti in valuta locale: la view di JP Morgan AM

Sebbene i mercati sviluppati a livello globale continuino a scontare uno scenario di atterraggio morbido nella convinzione che i tassi di interesse potrebbero aver raggiunto il punto di svolta, molti Paesi dei mercati emergenti hanno cominciato a ridurre i tassi già dallo scorso anno. In questo contesto, il team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di JP Morgan AM esamina di seguito le ultime dinamiche dei prezzi di mercato e delle valutazioni del debito emergente in valuta locale dopo i solidi rendimenti del 2023.

I fondamentali

Le Banche Centrali dei Mercati Emergenti hanno iniziato a ridurre il costo del denaro nel 2023, sulla scia del primo intervento attuato dal Cile a luglio scorso. Le Banche Centrali di otto Paesi Emergenti hanno complessivamente ridotto i tassi di 1000 punti base (pb), recuperando circa il 10% degli incrementi totali attuati dai Mercati Emergenti nell’ultimo ciclo. Al momento, gli operatori si aspettano che nel 2024 i tassi continueranno a scendere di 3000 pb nei Mercati Emergenti, il che significa che il grosso dei tagli deve ancora venire. Soprattutto, riteniamo che in molti casi i tassi terminali scontati dal mercato siano ancora molto prudenziali. Inoltre, un quadro fondamentale favorevole, con la continua discesa tendenziale dell’inflazione statunitense, dovrebbe incidere positivamente sugli asset dei Mercati Emergenti. Un cambiamento strutturale nella composizione di questa classe di attivi – a metà 2024 l’India dovrebbe essere inclusa negli indici obbligazionari in valuta locale dei Mercati Emergenti, spostando l’ago della bilancia a favore dell’Asia e a scapito dell’America Latina finora preponderante –potrebbe ridurne la volatilità percepita.

Valutazioni quantitative

Nel 2023, il debito emergente in valuta locale ha conseguito il migliore risultato nell’ambito dell’obbligazionario, con un rendimento del 12,7% (JPM GBI EM Global Diversified Unhedged USD) a fronte del 5,72% archiviato dal Bloomberg Global Aggregate Index. Questa sovraperformance è il prosieguo di una tendenza iniziata nel 2022 quando il debito emergente in valuta locale rendeva il -11,69% rispetto al -16,25% del Global Aggregate. In una certa misura tale dinamica di lungo periodo è dovuta alla maggiore credibilità acquisita dalle Banche Centrali dei Paesi emergenti con le loro misure antinflazionistiche: gli investitori fanno bene a chiedersi se la sovraperformance sia sostenibile. Di recente, il rendimento del debito emergente in valuta locale è stato deludente: a gennaio 2024 ha segnato un -1,52%, risentendo del clima di sfiducia degli investitori e dei continui timori riguardanti la crescita della Cina. Sebbene una politica aggressiva di allentamento monetario nei Mercati Emergenti sia ampiamente scontata nel mercato del debito in valuta locale, siamo convinti che esistano ancora opportunità di rendimento interessanti. Ad esempio, i tassi d’interesse brasiliani hanno toccato il picco al 13,75% e il Banco Central do Brasil ha iniziato a ridurre il costo del denaro ad agosto 2023, portandolo all’11,25%. Visto che, al momento, il mercato prevede che nel primo semestre del 2024 i tassi scendano attorno al 9,5% e che il livello di inflazione si stabilizzi quest’anno sul 3,0-3,5% (a fronte di un obiettivo del 3,00%), riteniamo che un rendimento del 6,0-6,5% sia interessante e sia un ottimo motivo per investire nella duration in questo mercato locale.

Fattori tecnici

La domanda degli investitori esteri e gli afflussi di capitale verso le classi di attivi emergenti in valuta locale non si sono stabilizzati e la dinamica negativa instauratasi nel 2023 è proseguita in questo scorcio di anno. Gli investitori hanno valutato con prudenza lo spessore e la liquidità del mercato locale e le misure di sostegno annunciate dalla Cina nelle ultime settimane non hanno saputo instaurare un clima di fiducia tra gli operatori né stimolato flussi di capitali. Tuttavia, la dinamica favorevole a questa classe di attivo, che si delinea sul più lungo termine, è determinata da una platea sempre più vasta di acquirenti locali. Oggi, in Paesi quali Perù e Indonesia – dove in precedenza il debito in valuta locale era perlopiù detenuto da acquirenti esteri – gli investimenti esteri netti sono meno del 20%. Riteniamo che una crescita significativa della domanda di obbligazioni in valuta locale da parte di fondi pensione nazionali e di piani pensionistici assicurativi possa giocare un ruolo positivo.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

A gennaio 2024, i recenti dati deludenti sui fattori tecnici legati alla domanda e il calo di fiducia degli investitori hanno reso ancora più convenienti le obbligazioni emergenti in valuta locale. Sebbene questi listini abbiano ampiamente scontato un ciclo aggressivo di allentamento monetario nei Mercati Emergenti, la quantità di liquidità che viene immessa nel mercato e i cambiamenti strutturali che intervengono nella classe di attivo offrono opportunità interessanti. Continuiamo a preferire un posizionamento di duration più lunga sui tassi locali in mercati dove l’inflazione dovrebbe calare (ad esempio, Repubblica Ceca, Ungheria, Colombia e Turchia) e dove le Banche Centrali dovrebbero verosimilmente ridurre il costo del denaro e i tassi di riferimento reali superare il 5% (ad esempio, Messico e Brasile).

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