“A nostro parere, i multipli elevati sono solo il più recente dei fattori avversi che i titoli azionari globali dovranno superare per continuare a toccare nuovi massimi storici. La valutazione è un pilastro fondamentale del nostro approccio di investimento, ma non è l’unica considerazione. Il contesto macroeconomico suggerisce che le aspettative sugli utili, il fattore determinante più importante per i rendimenti nell’orizzonte di investimento tattico, continueranno a crescere. Inoltre, la propensione al rischio, sebbene migliorata, non è cresciuta a livelli estremi. Dobbiamo riconoscere, naturalmente, che i multipli elevati sulle azioni globali possono limitare la velocità o l’entità di qualsiasi rialzo futuro e rendere i titoli più sensibili a shock imprevisti”. Ad affermarlo sono Evan Brown (Head of Multi-Asset Strategy) e Luke Kawa (Director of Investment Solutions) di Ubs AM, che di seguito spiegano nei particoalri la view.
I mercati sono trainati dal contesto macroeconomico
Negli ultimi trimestri, le condizioni macroeconomiche negli Stati Uniti, area più importante per le azioni globali, sono notevolmente migliorate. La crescita reale ha accelerato. L’inflazione ha subito un netto rallentamento, con il PCE core (Personal consumption expenditures), ovvero la spesa per consumi personali) appena inferiore al 2% su sei mesi annualizzati. Questo scenario ha consentito alle banche centrali di abbandonare la propria posizione rigida per orientarsi verso un possibile allentamento, in modo da rendere le condizioni finanziarie più favorevoli alla crescita economica futura. Anche il sentiment dei consumatori e delle imprese è in via di miglioramento, in linea con altri parametri dell’attività economica. I consumatori registrano una crescita positiva del reddito reale che consente una spesa reale più elevata e le imprese dovrebbero essere in grado di mantenere o accrescere i margini di profitto, grazie all’incremento dei volumi.
Stesso messaggio da azioni e obbligazioni
Prevediamo che le azioni toccheranno i massimi storici nel 2024, anche senza un calo significativo dei rendimenti obbligazionari. Questo perché crediamo che la relazione tra multipli azionari e rendimenti obbligazionari non sia meccanica o stabile, ma si modifichi nel tempo.
In teoria, tassi di rendimento più elevati su asset più sicuri, come le obbligazioni e la liquidità, possono creare una pressione sulla valutazione delle azioni. Tuttavia, nella pratica, i dati recenti indicano che i rendimenti obbligazionari e le valutazioni azionarie sono al livello attuale per la stessa ragione: una prospettiva di crescita a medio termine che riteniamo migliore rispetto agli ultimi 15 anni e oltre.
La valutazione non è un indicatore affidabile a breve termine
La crescita degli utili è stata un buon indicatore di un eventuale calo o rialzo degli indici azionari su un orizzonte temporale tattico fino a un anno, a differenza delle valutazioni. Negli ultimi 25 anni, non vi è stata alcuna relazione tra valutazioni e rendimenti attesi a un anno per i titoli statunitensi,
A livello di indice, le azioni globali sono indubbiamente costose rispetto al passato. Tuttavia, le valutazioni elevate sono più concentrate in segmenti ben precisi del mercato, in particolare quello delle imprese tecnologiche statunitensi, piuttosto che disperse lungo tutto lo spettro dell’offerta. A nostro avviso, l’alto costo di questi segmenti a valutazione elevata è giustificato. Non si basa infatti solo sulle aspettative di crescita futura degli utili, ma anche su un track record recente, con performance sostanzialmente migliori rispetto al resto dell’universo di investimento. Tali periodi di sovraperformance operativa possono durare per un lungo periodo di tempo.
Gli utili di molte delle attuali imprese leader crescono a un ritmo ben superiore a quello del resto del mercato, e prevediamo che questa tendenza si confermerà. L’intelligenza artificiale, a nostro avviso, è il tipo di catalizzatore che può favorire un periodo prolungato di sovraperformance degli utili e del mercato, per determinati settori e società. Manteniamo pertanto un’esposizione a tale tema e, per estensione, ai titoli USA in generale.
Asset allocation
La valutazione è e rimarrà un importante strumento di analisi delle opportunità di investimento. A nostro giudizio, le oscillazioni del mercato nell’orizzonte di investimento tattico sono solitamente dominate dalle condizioni macroeconomiche. Al momento, il contesto macroeconomico è solido.
Tale scenario dovrebbe favorire i continui guadagni dei titoli globali e un rafforzamento del rally azionario, in quanto le prospettive degli utili sono in miglioramento e il posizionamento non è eccessivo.
Non avvertiamo segnali di euforia nei mercati azionari. Negli ultimi tre mesi, i parametri di posizionamento si sono normalizzati, ma non sono saliti a livelli che implicano un elevato rischio di perdita significativa a breve termine. E non abbiamo ancora assistito a un esodo dei quasi 6.000 miliardi di dollari USA dai fondi del mercato monetario verso asset più rischiosi.
A nostro avviso, è probabile che i rendimenti del debito di Stato restino orientati al ribasso, con una scarsa volatilità obbligazionaria a sostegno degli asset rischiosi.
