Investimenti, parola d’ordine: “non mollare la presa”. Per ora

Siamo in presenza di un mercato azionario inarrestabile nonostante i fondi pensione si siano ribilanciati a fine mese vendendo fino a 40 miliardi di dollari di controvalore di azionario, ignorando la statistica che ci diceva che le ultime due settime di febbraio erano le più deboli dell’anno e portando molti indici a vedere nuovi massimi di sempre, con l’S&P 500 che è salito del 25% da fine ottobre 2023 aggiungendo 8mila miliardi di dollari in capitalizzazione con solo due settimane di performance leggermente negativa. Una situazione mai vista nei mercati negli ultimi decenni, non tanto per performance cumulata quanto per costanza nel movimento.

Il grosso del movimento è avvenuto solo su pochi titoli, appena cinque azioni, mentre il 90% del rimbalzo sui tecnologici è avvenuto su tre società.

Inoltre, sul mercato obbligazionario non si è propriamente festeggiato da inizio anno visto che i tassi hanno continuato a salire insieme alle minori aspettative di taglio tassi per l’anno. Solo nel mese di febbraio le aspettative dei tagli Fed per l’anno si sono abbassate di ben 60 punti base ed è stata anche posticipata la previsione del primo taglio a giugno con la performance dei Treasuries nel mese scesa quasi dell’1,5%, peggiore performance da settembre 2023.

L’azionario

Per capire il movimento dell’azionario basta capire che è stato generato quasi esclusivamente su tre importanti temi: la tecnologia, il settore della difesa e il mercato della lotta all’obesità.

Tecnologia: nel mese di febbraio i risultati trimestrali del settore sono stati di forte supporto, con i magnifici 7 saliti in aggregato del 12% e Nvidia di oltre il 28%. Le aspettative già rosee e ottimistiche sono state battute.

Il simbolo è stato indubbiamente Nvidia che ha riportato numeri migliori delle attese salendo dell’equivalente di 270 miliardi di dollari di capitalizzazione nel giorno del reporting, record assoluto di sempre per un singolo titolo, superando i 2 mila miliardi di dollari di capitalizzazione. Ha dato una guidance con margini superiori al 70%, e parliamo di chip che costano fino a 40.000 dollari l’uno, per cui bisogna attendere mesi per la consegna. Insomma, il mondo in questo momento ha fame di data centre, capacità di calcolo e processi legati all’utilizzo dell’intelligenza artificiale e i chip e la potenza di calcolo insieme al software che offre Nvidia sono qualcosa che nessun’altro può offrire in questo momento.

Le richieste arrivano da quasi tutte le industrie e c’è un chiaro problema di poca offerta rispetto alla domanda. Paradossalmente, la valutazione del titolo è ora meno cara rispetto all’anno scorso, in quanto il rialzo degli utili ha superato quello del prezzo del titolo.

La tecnologia ha registrato outperformance non solo in US ma anche in Europa e Asia, basta pensare che l’indice MSCI Taiwan è salito del 4% nel mese grazie esclusivamente al 14% del titolo Taiwan Semiconductor.

Difesa. Da quando è scoppiata la guerra in Ucraina la domanda di armamenti è stata in costante rialzo, non solo per rifornire il Paese invaso dalla Russia ma anche per rimpinguare gli arsenali europei, molto scarichi dopo anni di pace dopo la fine della guerra fredda. L’anno scorso si stima che in Europa siano stati investiti 270 miliardi di euro, una spesa che sta continuando a crescere considerando che tutti i paesi membri della Nato dovranno portare le spesa per la difesa ad almeno il 2% del PIL. Al momento, solo 11 dei 31 membri sono in linea con questo parametro, e la Nato prevede che entro la fine di quest’anno altri 7 potrebbero raggiungere questo target. L’Italia, dal canto suo, sarebbe ancora sotto al target nonostante nel 2024 la spesa potrebbe raggiungere 29 miliardi di euro, un +5% rispetto all’anno precedente.

In questo senso le finora schiaccianti vittorie di Trump alle primarie non aiutano, considerate le minacce di uscire dalla Nato; pertanto, la difesa è un’area che il mercato riesce a guardare, per chi evita di effettuare investimenti sostenibili, con una certa visibilità.

In Usa si prevede di spendere quasi 900 miliardi di dollari nel 2024 per la difesa, superiore a quanto spendono insieme Cina, Russia e India. In Europa, come detto, la spesa è solo destinata a salire e quindi non c’è da stupirsi se il basket dei titoli legati alla difesa sia già salito del 22% in soli 2 mesi dopo il +50% del 2023.

Cura all’obesità. Dei poco più di 8 miliardi di persone sul pianeta, oltre 1 miliardi è obeso e la rivista medica Lancet ha recentemente mostrato come in 30 anni il numero sia raddoppiato tra gli adulti, mentre tra bambini e adolescenti il tasso sia addirittura quadruplicato.

A livello mondiale l’obesità è un problema più grave della denutrizione. Negli Stati Uniti ben il 43% degli adulti si può considerare obeso, era meno del 20% nel 1990.

Gli investitori hanno quindi iniziato a puntare su nomi come Novo Nordisk, già salita del 22% da inizio anno, o Eli Lilly, cresciuta in questi primi 2 mesi del 34%, per via dei farmaci efficaci nella cura all’obesità. Stiamo parlando di un mercato che si stima pari a cento miliardi di dollari entro la fine del decennio e, poichè le cure per l’obesità sono molto costose, si teme che l’obesità possa ulteriormente crescere tra la classi meno abbienti. Pertanto, negli ultimi giorni il settore biopharma è tornato a crescere grazie ad alcune notizie positive, lasciando la porta aperta per nuovi entranti in un mercato che sarà sempre più importante.

L’obbligazionario

L’altro aspetto molto osservato dal mercato è quello legato all’inflazione: era lecito attendersi un rallentamento della decrescita inflattiva e il mercato era troppo ottimista sull’entità e sul timing dei primi tagli da parte delle banche centrali.

Oggi le aspettative di inflazione a 2 anni misurate dal 2-anni US Breakevens è non solo ai livelli più alti da marzo 2023 ma, escludendo il periodo Covid, siamo ai livelli più alti dal 2008. È, pertanto, plausibile pensare che siamo passati da un eccessivo ottimismo a troppo pessimismo nell’arco di appena due mesi. Qualche notizia di rallentamento, comunque, ce l’abbiamo, come ad esempio la shop inflation in UK scesa al livello più basso in 1 anno, il core PCE al 2.8% al livello più basso da marzo 2021 e i tassi misurati dai Fed Funds più alti di ben il 2.4% rispetto al PCE, lo scostamento più alto da settembre 2007.

Non dimentichiamoci che in questi due mesi abbiamo avuto uno dei periodi più intensi di sempre tra aste governative ed emissioni corporate, segnale di una forte domanda. Anche in Italia, del resto, si è chiusa l’offerta di Btp Valore con un ammontare record di 18,3 miliardi di euro.

Certo non è più così facile fare scendere l’inflazione dai livelli attuali. Ci vorrebbe un’economia in contrazione, situazione che ancora non si vede all’orizzonte, o una diminuzione dei risparmi e del potere di spesa, e ci stiamo arrivando molto rapidamente.  Warren Buffett nell’ultima lettera agli azionisti citava la maggiore prudenza sulla capacità di spesa dei consumatori e noi vediamo una continua crescita dei non pagamenti di mutui, carte credito, leasing e prestiti con record di debito per ogni categoria menzionata. Del resto, anche se il PIL americano è cresciuto nel quarto trimestre del 3,2%, il debito nello stesso periodo è cresciuto tanto che per ogni dollaro di PIL ci sono stati 2,5 dollari di debito, a sua volta salito di mille miliardi di dollari negli ultimi 100 giorni. Gli interessi su questo debito andranno pagati e, se i tassi non scenderanno, saranno insostenibili. Da qui la performance positiva dell’oro che ha raggiunto nuovi massimi di sempre.

Abbiamo definito questo mercato come “inarrestabile”, ma siamo al corrente di quanto il posizionamento dei diversi investitori sia estremamente carico e di come molti indicatori tecnici indichino un alto potenziale di correzione, ma finché la volatilità rimane bassa non c’è motivo di ridurre il posizionamento nonostante il premio al rischio per l’azionario rispetto ai governativi Usa sia il più basso da oltre 20 anni.

Si tratta, pertanto, una situazione di calma apparente dove anche i fondi hedge, tradizionalmente prudenti, hanno l’esposizione netta più alta dell’ultimo decennio e l’ammontare di cash disponibile nei fondi long-only è appena sopra all’1% del totale disponibile. Se guardiamo all’indicatore RSI sull’S&P 500, inoltre, vediamo che il numero di titoli in overbought, ovvero sopra il livello di 70, è il più alto mai visto in oltre 40 anni.

Sappiamo già quindi che un giorno ci sveglieremo con uno spike di volatilità e tutti si troveranno insieme a ridurre il rischio ma fino ad allora sembra che il trend possa essere ancora al rialzo. Quello che, semmai, è più interessante è capire se possa cambiare la leadership per l’allargamento dei titoli e dei settori partecipanti al mercato.

Crediamo che i fattori cruciali per questo movimento possano essere da un lato il miglioramento generale dello scenario macro e degli utili e dall’altro un nuovo percorso di discesa tassi, in caso contrario credo che il mercato possa avere più difficoltà a salire da questi livelli solo con i soliti pochi nomi.

In Europa, ad esempio, il fattore growth è il più overbought rispetto al value da diversi anni e per le utilities abbiamo avuto la peggiore partenza d’anno dal 1986. Si inizia a vedere qualche miglioramento anche sui prezzi energetici, ma il settore è ancora molto correlato alle commodities, anch’esse dipendenti dalla discesa dei tassi e del dollaro.

A cura di Alberto Tocchio, Head of European Equity and Thematics di Kairos Partners SGR

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