O’ Sullivan: probabile rialzo dei tassi Usa a dicembre

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di Finanza Operativa 19 Giugno 2017 | 19:30

a cura di Mike O’Sullivan, Cio Iwm Credit Suisse

Un mio amico ha la particolarità insolita e impressionante di essere un guru dell’analisi finanziaria (il suo prossimo libro uscirà in autunno) oltre a un eccellente musicista rock. Non rivelerò la sua identità ma è il leader di una band chiamata «Hiding in Public». Mentre ho spesso occasione di ascoltare la loro musica, è il nome della band che di recente ha catturato la mia attenzione, ripensando alla riunione del Comitato federale del mercato aperto (FOMC) della scorsa settimana. Ecco cosa intendo.  Per gli ultimi dieci anni circa le banche centrali hanno gravitato nell’ignoto, mettendo a punto nuovi strumenti politici e portando i tassi di interesse a livelli che non avevamo mai ritenuto possibili (circa il 60% dei titoli di Stato europei ora sono in territorio negativo in termini di rendimenti). Collettivamente, le banche centrali sul piano internazionale hanno attuato più di 700 tagli dei tassi di interesse dall’inizio della crisi finanziaria globale. Il quantitative easing (QE) ha completato il quadro e, a mio parere, ha completamente distorto i mercati e la politica economica.

Prima della fine dello scorso anno, qualsiasi tentativo da parte delle banche centrali, Fed in particolare, di favorire un cambiamento nella politica monetaria che si allontanasse dai suoi modi eccessivamente accomodanti dava origine a bizze nel mercato. Così i tassi sono rimasti bassi e il QE ha proseguito il suo corso. Ora, stranamente negli ultimi sette mesi, la Fed ha alzato i tassi di interesse tre volte e i mercati non hanno battuto ciglio, anzi hanno evidenziato un rally al rialzo (azioni e obbligazioni). In questo modo la Fed si sta «Nascondendo in pubblico», alzando i tassi mentre nessuno guarda (sul rapporto causa-effetto potrebbero esserci dei dubbi dato che la Fed fa pesantemente affidamento su condizioni finanziarie agevolate come «via libera» per i rialzi dei tassi).

Ora ci si aspetta che cominci il lento «decommissioning» del bilancio a settembre, con un ulteriore rialzo dei tassi probabile a dicembre di quest’anno. In verità lo stesso potrebbe valere per gli altri istituti centrali. All’interno della BCE c’è un dibattito su quando e come la banca dovrebbe cominciare il suo «tapering», anche se sospetto che il Presidente della BCE voglia sentire parlare il meno possibile di questo argomento. Inoltre, la scorsa settimana, nel contesto di un’inflazione al rialzo e di un quadro politico traballante, tre membri del Comitato di politica monetaria della Bank of England sono usciti dai ranghi votando a favore di un aumento dei tassi.

La ritrovata audacia della Fed ha diverse implicazioni sul mercato. La prima: è fondata su un giudizio essenzialmente ottimistico dell’economia statunitense – crescita e inflazione sono entrambe destinate ad aumentare. I mercati di recente hanno dissentito – si guardi alle obbligazioni indicizzate all’inflazione, alla curva dei rendimenti e, in una certa misura, al dollaro. Se i fatti daranno ragione alla Yellen, allora la curva dei tassi dovrebbe subire un considerevole irripidimento, il dollaro salire e finanziari e ciclici dovrebbero cominciare ad andar bene sul mercato azionario. Questo scenario si basa pesantemente sui prossimi due mesi di dati macro e metterei in guardia dal giudizio di cui sopra affermando che i precedenti della Fed in materia di previsioni macroeconomiche non sono granché.

Detto questo, il pricing di mercato nel reddito fisso e in ambito valutario è già abbastanza ribassista, tanto che la tendenza sul mercato potrebbe essere verso una «reflazione». Se è questo che avverrà, dovremmo aspettarci un crescendo nei toni del dibattito su «crescita» contro «valore». In realtà, si tratta di una vera battaglia tra titoli tecnologici da un lato ed energetici e bancari dall’altro. Storicamente, la valutazione e la performance di Growth rispetto a Value appare molto tirata, sebbene il momento resti (di poco) a favore della crescita.

A tale riguardo, la seconda considerazione in ambito monetario è parimenti importante. Nel «quadro generale» della politica monetaria, l’enfasi si concentrerà sempre più sui mercati finanziari arrivando alla sensazione che si sia giunti alla fine di circa nove anni di politica monetaria superaccomodante (be’, almeno fino a che il prossimo sussulto macro non costringerà i responsabili delle banche centrali a tornare sui propri passi). Logicamente, tale presa di coscienza preannuncerebbe un’era caratterizzata da una volatilità superiore o addirittura più normale, ma non sembra sia questo il caso al momento. Qui, metterei in evidenza alcuni rischi. Un debito a margine molto elevato per alcuni investitori, un elevato indebitamento societario e dei consumatori non più abituati a tassi al rialzo (i Millennial, da adulti, non hanno vissuto né lavorato in un periodo di tassi in salita) sono solo alcune delle componenti macroeconomiche che potrebbero trovare la vita incrementalmente più difficile in una situazione di tassi al rialzo. Ciò potrebbe spazzar via parte della compiacenza dei mercati e, durante l’estate, mettere in moto un clima di investimento più orientato al valore.

Se così avverrà, Janet Yellen potrebbe finire per canticchiare il pezzo degli Hiding in Public «Turned out Right».

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