A cura di Jim Cielinski, Responsabile reddito fisso globale di Columbia Threadneedle Investments
- L’insaziabile appetito per il rendimento ha spinto gli investitori ad assumere una crescente esposizione ai segmenti a più alto rendimento del mercato obbligazionario.
- I rischi ciclici sono in aumento, ma nulla all’orizzonte lascia intravedere la possibilità di un’inversione di tendenza della domanda strutturale di reddito, che è diventata una caratteristica specifica del ciclo in atto.
- A breve/medio termine, gli investitori saranno probabilmente costretti a distinguere tra correzione di mercato, fine del ciclo del credito e fine del fenomeno “ricerca di rendimento”.
- Per gli investitori esposti al rischio di credito, resta il rischio del passaggio a un contesto macroeconomico caratterizzato da bassa volatilità.
La ricerca di rendimento sembra inarrestabile. Il vorace appetito per il reddito degli investitori globali è un tema quasi costante dalla fine della crisi finanziaria ed è la causa del crollo a minimi record dei rendimenti obbligazionari. I segmenti più rischiosi del mercato del reddito fisso, come le obbligazioni societarie e il debito dei mercati emergenti, hanno messo a segno performance impressionanti. E nonostante alcuni traballamenti negli ultimi anni (la crisi dell’area euro e il crollo del settore energetico del 2015, solo per citarne alcuni), questi asset si sono sempre ripresi, tornando apparentemente più forti di prima.
È questo un segnale di compiacimento o denota una tendenza di lungo periodo semplicemente inarrestabile?
Mentre celebriamo l’ottavo anno di rally obbligazionario dalla fine della crisi finanziaria, i mercati devono fare i conti con un ciclo economico ormai maturo e segnali di un imminente cambio della politica monetaria. Inevitabilmente, viene da chiedersi se tali segnali d’allarme saranno alla fine sufficienti a scalfire quei segmenti a più alto rendimento del mercato obbligazionario che in questi ultimi anni hanno dimostrato una sostanziale indifferenza alla debolezza della crescita, all’accentuarsi dell’indebitamento e all’aggravarsi dei rischi politici.
Nell’analizzare i fattori che potrebbero frenare la domanda di rendimento, occorre distinguere tra prospettive a lungo termine e prospettive a breve termine. Chi è preoccupato della sostenibilità a lungo termine della ricerca di rendimento non deve temere. Questa è una tendenza destinata a durare. Le prospettive a più breve termine presentano un maggior grado di ciclicità e richiedono più cautela. I segnali d’allarme stanno crescendo in base a diversi indicatori della qualità creditizia e le valutazioni sono problematiche. Anche in un’ottica più ravvicinata, tuttavia, mancano chiare indicazioni che i rischi a breve termine prevarranno sulla tendenza di lungo periodo nel 2017.
La ricerca di maggiori rendimenti sui mercati del reddito fisso si esprime generalmente attraverso una delle seguenti strategie:
- Aumento dell’esposizione ai rischi di spread e di credito: la sovraesposizione alle obbligazioni societarie, al debito dei mercati emergenti e ai titoli di debito ipotecario può essere un modo efficace per incrementare il rendimento del portafoglio.
- Estensione della duration: le curve dei rendimenti sono inclinate positivamente e a duration più lunghe corrispondono rendimenti più elevati.
- Esposizione a strumenti meno liquidi: le attività illiquide possono rivelarsi vantaggiose in termini di rendimento rispetto agli asset altamente liquidi di qualità analoga.
Un reddito maggiore implica un rischio più elevato e tutti i comportamenti d’investimento sopra descritti si sono diffusi negli ultimi anni. Abbiamo delineato precedentemente i pericoli derivanti dall’estensione della duration per ottenere reddito supplementare. Il premio a termine, ossia il compenso incrementale che si ottiene allungando le scadenze, continua a presentare valutazioni decisamente non corrette.
Siamo convinti che i tassi risaliranno, grazie soprattutto alla normalizzazione dei premi a termine, e la strategia di allungare la duration per incrementare i rendimenti perderà di interesse. Ci concentriamo perciò sulla strategia più comune per accrescere il reddito: assumere più rischi investendo in strumenti con spread.
Chi è fortemente esposto al rischio di spread e teme una correzione ciclica dovrebbe ricercare il giusto equilibrio al livello del proprio portafoglio. Incrementare l’allocazione alle obbligazioni di qualità più elevata con duration intermedia è una delle possibilità. Un’altra è individuare strategie volte a sfruttare un’asset allocation aggressiva tra attività ad alto e basso rischio.
Gli investitori dovranno distinguere tra una correzione di mercato, la fne del ciclo del credito e la fne del fenomeno globale della ricerca di rendimento. In assenza di una minaccia fondamentale agli attuali contesti di bassa crescita e bassa inflazione, il trend resta favorevole. La domanda di rendimento è una caratteristica distintiva dello scenario d’investimento di questo decennio e non mostra segnali di flessione.
E allora come dovrebbero comportarsi gli investitori? Innanzitutto, la remunerazione del rischio di credito è storicamente bassa. Gli investitori dovrebbero valutare se i rendimenti aggiuntivi su tali obbligazioni compensano adeguatamente i maggiori rischi assunti. In secondo luogo, anche il rendimento incrementale che si ottiene allungando le scadenze è storicamente basso.
Gli investitori troveranno forse un miglior rapporto rischio/ rendimento nelle obbligazioni a breve-medio termine. Diversifcare è sempre una strategia prudente, ma lo è in modo particolare nell’attuale contesto di rendimenti bassi. Vale la pena ricordare che le obbligazioni societarie non sono l’unica opzione disponibile. Inserire in portafoglio obbligazioni ipotecarie e dei mercati emergenti, nonché titoli di Stato, può contribuire a migliorare i rendimenti in un’ampia varietà di scenari.
Infne, la ricerca di rendimento può proseguire; gli investitori dovrebbero adottare misure di protezione del portafoglio, avendo l’accortezza di rimanere sempre investiti. Dopo tutto, la liquidità non dà grandi soddisfazioni nel tempo.