A cura di Sander Bus e Victor Verberk – Co responsabili del team sul credito di Robeco
La compiacenza e gli elevati prezzi dei mercati ci preoccupano, ma siamo consapevoli del fatto che la situazione potrebbe durare a lungo. I rischi più inaspettati potrebbero giungere dalla Cina e dalla debolezza delle materie prime.
Gli squilibri globali sono molteplici (l’azione perturbatrice delle banche centrali, la crescita senza precedenti del credito dei mercati emergenti ecc.) e le valutazioni degli asset rischiosi sono elevate. Ma è così che funzionano i mercati, che possono rimanere compiacenti per anni. Inoltre, questi squilibri potrebbero degenerare o risolversi in qualsiasi momento e per qualsiasi motivo, in maniera del tutto inaspettata. Il compiacimento che ci lascia più perplessi è quello che si riscontra in Cina, soprattutto se si confrontano crescita effettiva e sviluppo del credito. Il rischio di un sostanziale rallentamento deflazionistico della crescita è in aumento.
La Cina preme il bottone della creazione di debito. E poi c’è la Cina. In qualunque modo si guardi alla questione, la crescita del credito è eccessiva rispetto alla crescita nominale. Le istituzioni cinesi premono troppo spesso il bottone della creazione di debito. La fase di crescita economica sta rallentando ed è interrotta da brevi mini-cicli durante i quali – come è accaduto per l’ultima volta nel 2015 – le autorità entrano in panico alla minima riduzione del tasso di crescita e tornano a puntare sulla creazione di debito.
La crescita del credito, guidata da banche statali che concedono credito ad aziende statali, è sbilanciata, si muove verso parti non produttive dell’economia e ha raggiunto livelli di guardia. Non siamo qui per pronosticare bolle, ma è quasi certo che nei prossimi due anni la crescita cinese entrerà in una fase di forte rallentamento. E fintanto che le autorità cinesi cercano seriamente di gestire la bolla del credito, continueremo a vedere dei mini-cicli. Un indicatore chiave da tenere sotto controllo in questo senso sono le esportazioni dell’Occidente verso la Cina.
Valutazioni. Le valutazioni si sono ristrette. L’high yield sta entrando nel primo e più costoso quartile degli spread storici, seguito da investment grade e mercati emergenti, di poco sotto i valori medi degli spread. Il comportamento del mercato del credito ci insegna che valutazioni simili possono durare anni. Niente panico quindi, basta essere più prudenti! Il valore, secondo noi, si trova soprattutto in nicchie specifiche dei mercati globali del credito, come le compagnie assicurative e i titoli finanziari europei.
Al momento gli indicatori tecnici sono relativamente stabili. Le banche centrali sono molto prevedibili, lo stress da elezioni è finito e un mare di liquidità aspetta solo di essere investito.