A cura di Giuseppe Sersale, strategist Anthilia Sgr
Il day after ECB, beh, non ha avuto proprio tutte le caratteristiche di quelli che seguono una performance dovish (accomodante) da parte di una delle principali banche centrali. In verità, nella conference di giovedì, Draghi ha mostrato diversi elementi di cautela. Non ha preso impegni sull’inizio del tapering, indicando chiaramente che eventuali considerazioni in merito saranno fatte in autunno. Ha chiarito più volte che l’obiettivo principale dell’ECB, la stabilità dei prezzi, non è stato raggiunto e non sembra in via di raggiungimento in tempi brevi. Ha mantenuto la guidance sul QE. E ha glissato sul concetto espresso a Sintra, secondo cui la politica monetaria deve adeguarsi all’accelerazione della crescita.
Ciò detto, il mercato sembra aver posto maggiormente l’accento sugli elementi “hawkish”:
** l’astensione da una precisa correzione di tiro rispetto a Sintra, e l’accettazione e giustificazione delle reazioni dei mercati
** l’assenza di particolare preoccupazione a fronte dell’apprezzamento della divisa.
In particolare questo secondo aspetto è stato visto dal mercato come un semaforo verde per una nuova gamba rialzista sull’€, basata sull’idea che in questa fase l’ECB non vuole, o non è in grado, di contenerne la forza. Il movimento viene esaltato dalla fase particolarmente negativa attraversata del Dollaro, fiaccato dal quadro macro e inflattivo deludente in US, e zavorrato dall’interminabile serie di fiaschi dell’esecutivo americano, e dalle ambasce derivanti dalle inchieste sul Presidente. Anche l’atteggiamento assai più stabilmente dovish della Bank of Japan contribuisce ad alimentare la forza della divisa unica.
In effetti, i bonds europei hanno reagito robustamente alla prospettiva di una proroga del QE e/o di riduzioni inferiori alle attese. Ma è difficile scindere quest’effetto da quello derivante dalla prospettiva di importare disinflazione attraverso la forza della divisa. Al quale si può aggiungere un effetto negativo sull’economia, visto l’avanzo commerciale Eurozone, intorno al 3.5% del GDP.
E qui entra in gioco l’effetto sull’azionario, che dopo aver precipitosamente cancellato il rally di ieri, oggi ha perso ulteriore terreno, portandosi sui minimi del recente range, guidato dal Dax, in virtù dello status di campionessa dell’export proprio dell’economia tedesca.
In soldoni, si può dire che l’implicita accettazione del inasprimento delle condizioni finanziarie occorso dopo il discorso di Sintra ha causato un ulteriore step in quella direzione.
Tornando al Dollaro, è davvero incredibile il sentiment che si registra al momento sulla divisa US. Il Dollar index ha perso il 4% in appena un mese, e mostra un ipervenduto sui grafici giornaliero e settimanale, ai massimi da 5 anni. Il positioning rilevato al CFTC mostrava un livello di corto record già la scorsa settimana, mentre un elaborazione di Morgan Stanley mostra un livello di pessimismo ancora più estremo (vedi schema)
L’avversione per il biglietto verde è cosi estrema, che venerdì il Dollaro Canada sta segnando i massimi contro $ da 15 mesi, nonostante un oil in calo di oltre il 2% (e comunque nella parte bassa del recente range, a 45$) e una bolla immobiliare conclamata in alcune delle principali città.
Come già accennato, le ragioni abbondano per lo stress abbondano. La politica US è un disastro, ed incombe il nodo del debt ceiling, che già sta cominciando a impattare sui Tbills (quelli che scadono prima della fine di ottobre, a rischio default tecnico, rendono marginalmente di più di quelli che scadono dopo). L’inflazione continua a irridere le proiezioni FED e i dati continuano a mostrarsi nella migliore delle ipotesi altalenanti.
La price action (con gli enormi volumi registrati ieri sull’Euro/$ cross) è di quelle che segnalano capitulation dei pochi longs rimasti. Sfortunatamente, come dimostrano i tentativi dei giorni scorsi, chiamare la fine di questi movimento è parecchio difficile.
Con il rischio ECB sfumato, sembra probabile che il mercato andrà per lo meno a testare il massimo dell’agosto 2015 a 1.1714, un livello su cui tutti hanno ormai messo gli occhi, e oltre il quale c’è il vuoto. A quel punto, vedremo cosa resterà del sogno reflazionario Eurozone.
Ma sentiment e positioning mi dicono che un discreto round di prese di beneficio non deve essere troppo lontano, almeno in termini di tempo.
Dopodiche, bisognerà valutare se effettivamente questa fase di rafforzamento del Dollaro si può consegnare alla storia, oppure ci sarà un ritorno di fiamma. Ma non mi sembra questo il momento tatticamente adatto per cambiare idea.
Venendo brevemente alla seduta di venerdì, l’Asia non ha beneficiato granchè della debolezza del dollaro e dei marginali record di Wall Street ieri (Nasdaq alla decima seduta positiva a fila). Tokyo non ha gradito la debolezza del biglietto verde, Shanghai ha mostrato marginali perdite nonostante la settimana abbia visto iniezioni complessive di liquidità per oltre 500 bln via refinancing operations da parte della PBOC. Tra gli altri mercati solo Seul e Mumbai hanno mostrato progressi.
L’apertura europea ha visto un titubante tentativo di recuperare un po’ del terreno perso giovedì nel pomeriggio, ma quando si è capito che l’€ non avrebbe ritracciato alcuna parte della forza, anzi vi avrebbe costruito sopra, l’azionario continentale ha dato luogo ad una nuova gamba ribassista, trainato al ribasso dai settori ciclici e dalle banche, mentre il calo dei rendimenti ha protetto un po’ i soliti telecom, utilities e real estate.
Wall Street ha aperto venerdì in linea col sentiment, sebbene più compassata, ma poi il dollar index sotto 94 le ha offerto supporto, e al momento oscilla poco sotto la parità. L’outperformance, in particolare nei confronti dell’azionario europeo, sorprende poco, alla luce della dinamica del cambio. Non sono però sicuro che un simile andamento parabolico sui cambi sia coerente con un livello cosi basso di volatilità sul principale mercato azionario globale (il Vix sonnecchia a 9.66 mentre scrivo). Alla fine, un po’ di contagio può arrivare.
