High Yield Usa, crollo dei tassi di default per i bond

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di Finanza Operativa 2 Agosto 2017 | 15:00

a cura di Amundi

Il primo semestre del 2017 è stato caratterizzato da una forte contrazione dei tassi di default delle obbligazioni americane a carattere speculativo: tale trend non è stato sorprendente, visto che tutti i principali indicatori di fallimento delle imprese americane HY hanno evidenziato un picco all’inizio dell’anno, seguito poi da una rapida diminuzione. Come confermano gli ultimi dati di Moody’s, tale calo è stato ancora più impressionante in questi ultimi mesi.

A gennaio, il tasso di default è stato del 5,9% per le imprese americane a carattere speculativo, raggiungendo il picco di quello che viene definito l’attuale “mini-ciclo” dei default. Il tasso è poi sceso a marzo al 4,7%, per toccare poi il 3,8% a giugno: le ultime previsioni delle agenzie di rating indicano il 3% circa per il dicembre di quest’anno, in linea con le nostre previsioni riviste al ribasso in funzione degli indicatori anticipatori sui default. Nei prossimi mesi dovremmo quindi assistere a un calo più moderato del tasso di default; il brusco calo osservato a giugno rispetto ai 12 mesi precedente è dovuto alla sostituzione di un primo semestre 2016 molto negativo con un primo semestre di quest’anno che presenta dati di gran lunga più positivi. Per quanto riguarda i tassi di default, in realtà nei primi sei mesi del 2017 le imprese HY americane hanno registrato percentuali di un terzo inferiori rispetto a quelle del primo semestre del 2016, mentre i dati del secondo semestre dovrebbero essere più simili a quelli dello stesso periodo del 2016.

Il ciclo legato alle materie prime volge alla fine…

Gli aumenti e le diminuzione all’interno dell’attuale “mini-ciclo” non sono imputabili a una recessione e/o a una crisi finanziaria, ma quasi interamente alle materie prime: se dal calcolo di questi due anni si escludono le imprese del settore energetico e di quello dei materiali, notiamo come il tasso di default sia piuttosto stabile e in linea con i livelli bassi degli ultimi anni. Il grafico indica che la ripresa del settore energetico, stimato in base al numero decrescente dei default, dovrebbe proseguire anche nei prossimi trimestri, con uno scarto di un anno rispetto al forte calo del distress ratio. Il distress ratio (percentuale delle obbligazioni scambiate con uno spread superiore ai 1.000 pb rispetto ai titoli di Stato) dell’intero universo delle obbligazioni americane di carattere speculativo è attualmente vicino ai minimi del 2014, indicando una soglia del 3% fra 6-9 mesi. Anche l’analisi dei tassi di default in base alle categorie di rating è incoraggiante. Le obbligazioni di carattere speculativo di qualità elevata, ovvero quelle con un rating BB, hanno registrato un tasso di default pressoché nullo dall’inizio dell’anno, mentre le obbligazioni con rating B hanno seguito il medesimo percorso nei mesi successivi. Per ricapitolare, i tassi di default sono concentrati attualmente sui titoli con i rating più bassi, ovvero le obbligazioni CCC.

… Cosa dobbiamo quindi aspettarci per i prossimi mesi?

Visto che i fattori top-down indicano un nuovo calo dei tassi di default e visto il ridimensionamento delle turbolenze sul fronte delle materie prime, rimangono solo da individuare i settori con il maggior numero di emittenti che hanno fatto default e che nei prossimi mesi e nelle pros-sime settimane saranno in cima alla lista. Al momento, fatta eccezione per le materie prime, il settore della distribuzione sembra evidenziare alcuni segnali di stress, anche se il mese scorso sono stati registrati solo alcuni casi di default, con un distress ratio del 17%, attualmente il più alto tra i principali segmenti americani. Secondo gli ultimissimi dati pubblicati da Fitch, il settore retail negli USA presenterebbe tuttavia un tasso di default ancora molto limitato, dell’ordine solamente dell’1,8%. Moody’s prevede da qui a un anno un tasso di default del 4,5% per i dettaglianti e del 7% per il settore dei media: in entrambi i casi l’incremento è molto limitato in entrambi i settori, che rappresentano rispettiva-mente il 3,7% e il 4,7% delle obbligazioni HY del mercato americano, quindi con ponderazioni inferiori al 14% del settore energetico e al 5% del settore metallurgico ed estrattivo.

La disamina dei trend recenti riguardanti l’offerta di obbligazioni rivela che il rifinanziamento sta riguada-gnando terreno rispetto alle operazioni di fusione e acquisizione e alle voci di spesa in vista dell’acquisizione di nuove obbligazioni: si tratta di un segnale incoraggiante che tiene conto anche dei bisogni limitati di rifinanziamento delle aziende USA nei prossimi due anni. In conclusione, i tassi di default probabilmente continueranno a calare negli USA nei prossimi trimestri anche se a un ritmo più blando rispetto al trend osser-vato in questi primi mesi del 2017: questo scenario sembra essere in linea non solo con le indicazioni dei fattori top down, ma anche con i fattori bottom-up e con quelli del mercato. La riduzione dei tassi di default negli Stati Uniti dovrebbe essere accompagnato da uno scenario ancora piuttosto positivo per le obbligazioni high yield europee. Negli ultimi anni l’Europa non ha seguito gli Stati Uniti nel mini-ciclo guidato dalle materie prime ed è rimasta su livelli ciclici bassi che dovrebbero trovare conferma anche nei prossimi trimestri.

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