I bilanci promuovono l’Europa dell’auto

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Finanza Operativa di Finanza Operativa 3 Novembre 2017 | 15:00

A cura di Francesco Lavecchia, Morningstar
Le trimestrali dell’auto non tradiscono le attese. I numeri di Peugeot, Renault, Fca, Daimler e Volkswagen hanno dato l’ennesima prova del buono stato di salute del comparto in Europa spingendo al rialzo le quotazioni di mercato. L’indice MSCI Europe/Automobiles, che da inizio anno ha guadagnato circa il 24%, viaggia ora attorno ai massimi storici (Figura 1), e il rally dei listini ha fatto salire il rapporto Prezzo/Fair value medio dei titoli del settore verso la parità (Figura 2).
Figura 1: Andamento indice MSCI Europe/Automobiles YTD


 
Figura 2: Rapporto Prezzo/Fair value settore auto

In Francia Renault favorita su Peugeot
In Francia, Peugeot (UG) primeggia nelle vendite, ma gli analisti preferiscono Renault. Nel terzo trimestre UG ha fatto segnare una crescita del 12% dei ricavi (+31% quelle complessive del gruppo) rispetto allo stesso periodo dello scorso anno. Questo risultato fa seguito al +5,1% del secondo e al +4,9% del primo e promette di portare il fatturato di fine anno a +5% rispetto al 2016. Il contributo maggiore è arrivato dal Vecchio continente (dal quale ricava circa il 50% del suo fatturato), dove il progresso è stato del 46%, e dalla regione Medio Oriente-Africa (+10,7%).
La buona notizia, dicono gli analisti, è che la casa francese ha raggiunto questo risultato nonostante la crescita piatta delle unità vendute. Questo significa che la performance dei ricavi è stata trainata da un migliore mix di prodotti, dal rialzo dei prezzi medi e dal guadagno di fette di mercato fra quelli a maggior valore aggiunto. La cattiva notizia è che il mercato sopravvaluta i futuri progressi del gruppo. “Sebbene ci aspettiamo che Peugeot possa sovraperformare il mercato in termini di vendite e che possa trarre beneficio dalle sinergie con Opel (acquisita lo scorso agosto), crediamo che le valutazioni del mercato siano troppo ottimistiche, specie perché il connubio Peugeot-Opel dovrà sperare in una forte domanda in Francia e Germania e dovrà fare i conti con gli elevati costi di produzione e con il basso livello di efficienza dei siti produttivi nei due paesi”, dice Richard Hilgert di Morningstar.
“Per i prossimi cinque anni prevediamo un progresso del fatturato a un ritmo del 6,7%, ma nonostante questo il margine operativo registrerà una costante contrazione dal 6% allo 0,5%. Sulla base di questi dati stimiamo un fair value pari a 11 euro” (report aggiornato al 25 ottobre 2017).
Ancora più convincenti sono i numeri di Renault (RNO). Il gruppo transalpino ha fatto segnare nel terzo trimestre un incremento dell’11% dei ricavi grazie all’effetto combinato della crescita dei volumi di produzione, del mix di prodotti a più alto valore aggiunto e del prezioso contributo delle partnership siglate con diversi produttori esteri come Nissan, Mitsubishi, Daimler (se si tenesse conto anche di quella con il gruppo AvtoVAZ e del negativo impatto dei tassi di cambio la crescita dei ricavi salirebbe a +18%).
“I dati, che mostrano un miglioramento in tutti i mercati coperti da Renault (+25% Eurasia, +20% Asia Pacifico, +14% Americhe e +5% Europa), confermano la nostra tesi che queste partnership garantiscano a RNO un miglior posizionamento rispetto a Peugeot. In questo modo, infatti, riesce a diversificare il rischio Paese e a realizzare economie di scala più elevate”, dice Hilgert. “Nei prossimi cinque anni le vendite saranno trainate dalla forte domanda nei principali mercati di Renault, come quello europeo e francese in particolare, ma, a differenza di Peugeot l’aumento del fatturato sarà accompagnato da un miglioramento dei margini di profitto (Ebitda salirà al 12%) grazie appunto alle maggiori economie di scala. Il titolo ha sottoperformato la media del settore (solo +1,94% da inizio anno), ma continua a essere scambiato a premio rispetto al nostro fair value di 79 euro” (report aggiornato al 24 ottobre 2017).
Il mercato inizia a credere in Fca
Del terzo trimestre di Fca, invece, il mercato ha apprezzato i progressi in termini di profittabilità. Nella regione NAFTA (Usa, Canada, Messico) i volumi di vendita e i ricavi sono scesi rispettivamente del 6% e del 4%, ma nonostante questo mercato pesi per circa il 70% sul fatturato complessivo il gruppo è riuscito comunque a migliorare il margine Ebitda di 40 punti base (dal 7,6% all’8%) e a registrare un EPS superiore al consensus (0,59 euro vs 0,50 euro).
“Il risultato è da attribuire, oltre che a un guadagno in termini di efficienza operativa, anche al maggior peso dei marchi a più alto valor aggiunto come Jeep, Maserati e Alfa Romeo. Dalla pubblicazione dei conti lo scorso 30 settembre Fca ha guadagnato in Borsa il 6%, portando il rendimento da inizio anno a +60% (al 26 ottobre in euro), e ora il titolo è scambiato a un tasso di sconto del 18% rispetto al fair value di 18 euro”, dice Hilgert. “A nostro avviso questo rimbalzo delle quotazioni e la crescita del target price medio a 13,29 euro dimostrano come ora il mercato stia considerando come realistica la possibilità che Fiat-Chrysler raggiunga gli obiettivi fissati dal management per il 2018 (fatturato tra i 115 e i 120 miliardi di euro e un utile netto di tre miliardi di euro), ma le nostre valutazioni si basano su aspettative che sono più basse rispetto all’outlook del gruppo (anche se più alte del consensus)”.
Le occasioni di investimento sono tra le tedesche
Le case automobilistiche tedesche, complice il tentennante andamento in Borsa, sono le uniche a cui gli analisti di Morningstar assegnino un rating positivo (quattro-cinque stelle). A causa di un’investigazione da parte della Commissione europea su una possibile attività anti-concorrenziale, relativamente alle emissioni dei motori diesel, i titoli Daimler, Volkswagen e Bmw hanno largamente sottoperformato la media del settore e ora sono scambiati a un tasso di sconto sul fair value rispettivamente del 16%, 30% e 22%.
In attesa di conoscere i dati di Bmw, gli analisti di Morningstar giudicano positivamente i numeri del terzo trimestre pubblicati da Daimler (DAI, gruppo che comprende anche il marchio Mercedes-Benz) e Volkswagen. Il fatturato di DAI è cresciuto del 6% rispetto allo scorso anno grazie al buon aumento dei volumi di vendita di Daimler Trucks e alle buone performance in Europa e nella regione Nafta. La nota negativa arriva invece dalla contrazione del reddito operativo, anche se l’utile per azione realizzato (2,38 euro) è riuscito comunque a superare le attese del mercato.
“Il management ha rivisto al rialzo le attese per l’esercizio 2017 legate ai volumi di vendita e all’Ebit prodotto dal segmento camion, ma ha mantenuto invariate quelle riguardanti il reddito operativo del gruppo che dovrebbe, secondo l’azienda, aumentare in maniera significativa rispetto allo scorso anno (non è stato fatto riferimento a numeri precisi)”, aggiunge Hilgert. “Nei prossimi cinque anni ci aspettiamo una crescita media del fatturato del 2,3% e la stabilizzazione del margine Ebitda attorno all’11%. Sulla base di queste previsioni, e tenuto conto di possibili multe in seguito all’attività investigativa delle autorità europee, stimiamo un fair value pari a 83 euro” (report aggiornato al 20 ottobre 2017).
In forte miglioramento anche i numeri di Volkswagen: rispetto allo scorso anno, le unità vendute sono salite dell’8% (se incluse anche quelle tramite le joint venture cinesi), trainando il fatturato a +5% (escluso il segmento servizi finanziari) e il margine operativo al 7,2% (+120 punti base rispetto al 2016). Determinanti, in questo senso, sono state le ottime performance realizzate sui mercati nordamericani ed europei, sia in termini di vendite che di margini di profitto. “Il management ha alzato le stime di fine esercizio relativamente alla redditività della gestione operativa (Ebit al 7%) e anche noi abbiamo ritoccato le nostre previsioni che ora indicano una crescita del fatturato del 2% e un margine operativo del 7,5%”, dice Hilgert. “Sulla base di questi numeri confermiamo la stima del fair value a quota 221 euro, ma, sebbene il titolo sia scambiato a un tasso di sconto di circa il 30%, sconsigliamo di investire su Volkswagen a patto di essere disposti a convivere con una potenziale volatilità del prezzo alimentata dai possibili risvolti negativi dell’indagine della Commissione Europea” (report aggiornato al 27 ottobre 2017.

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