Di Pierre Olivier Beffy, Chief Economist di Exane Bnp Paribas
L’aumento degli spread nel comparto High Yield americano è stato il tema principale della scorsa settimana. Abbiamo insistito per più di un anno riguardo l’importanza delle condizioni del mercato del credito corporate statunitense, dal momento che possono costituire un segnale premonitore del prossimo rallentamento o recessione dell’economia statunitense. Infatti, negli ultimi anni l’offerta di finanziamenti a basso costo unita alla ricerca costante del grado di indebitamento ottimale hanno innescato una crescita molto elevata del debito corporate, circostanza che molti definirebbero bolla finanziaria. Di conseguenza, una crescita repentina dei costi di finanziamento danneggerebbe considerevolmente la profittabilità delle aziende statunitensi, costringendole a tagliare posti di lavoro e investimenti.
Date le premesse, l’incremento di 20bp degli spread High Yield statunitensi avvenuto la scorsa settimana non è passato inosservato. L’obiettivo degli economisti diventa ora quello di trovare motivi validi sul perché ci sia stato un simile movimento senza nessun apparente deterioramento dell’economia. Alcuni ritengono ciò sia dovuto all’opacità della Cina e ai suoi primi segnali di rallentamento, altri alla mancanza di un accordo riguardo alla riforma fiscale da parte del Congresso. Altri ancora, invece, individuano come cause principali le politiche restrittive delle banche centrali ed in particolare il tightening della Fed.
Dal nostro punto di vista, ciò che realmente conta è quanto significativo sia tale incremento degli spread High Yield per l’economia globale ed i mercati finanziari, ma al momento la domanda rimane ancora senza risposta. Nel breve periodo, rassicuriamo sul fatto che l’incremento degli spread non basterà a far deragliare l’economia statunitense. Nei prossimi mesi le attese sulla crescita globale sono molto forti e le previsioni sull’inflazione sono positive. Il vincitore del premio Nobel Paul Samuelson ci avvertì 50 anni fa riguardo al limite entro cui è giusto essere allarmati da una prospettiva di rallentamento dell’economia globale: “diversi studi sostengono come storicamente il peggioramento dei mercati abbia anticipato una recessione in quattro casi su cinque. Questa è una chiara sottostima: gli indici di Wall Street hanno predetto ben nove delle ultime cinque recessioni!”
Detto ciò, se il recente aumento degli spread High Yield americani costituisce solo l’inizio di un trend, c’è motivo di allarmarsi. Secondo la nostra view, solo un incremento degli spread di 100bp porterebbe a significativi peggioramenti delle condizioni finanziarie (un riduzione di circa 100bp del tasso di crescita del PIL, tenuto conto delle correlazioni tra le asset class). In particolare, l’ottimizzazione della struttura finanziaria delle imprese sarà più difficile da raggiungere ed aumenterà il tasso di default: ciò a sua volta incrementerebbe ulteriormente gli spread del comparto High Yield. Di conseguenza, un deterioramento significativo del mercato del credito corporate statunitense potrebbe innescare un circolo vizioso, e ciò costituisce il motivo per cui non dovremmo sottostimare le recenti condizioni del mercato del credito corporate, se queste continueranno a peggiorare.
In conclusione, dobbiamo continuare a monitorare con attenzione il mercato del debito corporate statunitense. Trovo sorprendente la view, largamente condivisa al momento, di una forte crescita economica nei prossimi 6 mesi. Indubbiamente, la crescita negli Stati Uniti è prevista al ritmo del 3% annuo ed il nostro indicatore ELIT (Exane Leading Indicator of Trade) mostra come l’economia globale stia attualmente crescendo al 4% all’anno. La crescita europea è notevolmente al di sopra del suo trend potenziale e le economie emergenti continuano ad attrarre flussi di capitale. Tuttavia, troviamo difficile immaginare che una crescita globale tanto forte quanto quella attuale possa continuare anche dopo il primo trimestre del 2018. Dal momento che le previsioni sulla crescita globale dovrebbero attenuarsi durante il prossimo anno, uno dei temi chiave sarà quello di capire l’intensità di tale rallentamento. Non disponiamo ancora di segnali sufficienti per dare una risposta decisa, ma il mercato del credito corporate statunitense sarà sicuramente uno degli indicatori forward-looking più importanti nei prossimi mesi.
Spread sul debito corporate High Yield US e Financial Conditions Index
Fonte: Bloomberg, stime di Exane BNP Paribas