A cura di Mike Biggs, Investment manager della strategia Local Emerging Market Fixed Income di GAM
Il debito dei mercati Emergenti in valuta locale, secondo l’indice JPMorgan GBI-EM, ha avuto rendimenti prossimi al 10% nel 2016 e pari al 15,2% nel corso del 2017. Alla luce di questi rendimenti importanti, vale la pena di chiedersi se il rally dei Mercati Emergenti sia destinato a continuare.
Crediamo che l’aumento di riserve valutarie e il rafforzarsi della crescita abbia aiutato le valute Emergenti nel corso degli ultimi due anni e ci aspettiamo che entrambi i trend continuino nel 2018. Nella nostra visione, è difficile che gli Emergenti siano interessati da sell-off significativi quando la bilancia delle partite correnti è in positivo. Tale dato è iniziato a migliorare nel 2013, ma quello relativo ai flussi di capitale si è ridotto a un ritmo superiore. Il risultato è stato il segno meno dinanzi ai flussi netti in entrata per gli EM dalla metà del 2013 fino alla fine del 2015.
Dall’inizio del 2016, tuttavia, la bilancia è stata in surplus e i flussi di capitale in uscita si sono stabilizzati. Il risultato è stato un flusso positivo negli Emergenti, un aumento delle riserve di questi e il rally delle valute Emergenti, interrotto solo brevemente dalle elezioni statunitensi.
L’outlook per le valute Emergenti dipende quindi dalle prospettive dei flussi di capitali. Attualmente gli Emergenti stanno attraversando una fase di flussi in uscita netti molto contenuti. Secondo il (ridotto) storico che abbiamo a disposizione, i flussi di capitale in entrata sono stati mediamente pari a 35 miliardi di dollari per trimestre. Ci sembra ragionevole che i capitali fluiscano dai mercati sviluppati agli Emergenti, dove la crescita dovrebbe essere più forte e il rendimento del capitale investito più alto. In termini di PIL, la crescita ha raggiunto il minimo al 2,7% annualizzato nel quarto trimestre del 2015, e ci aspettiamo che il dato relativo all’ultimo trimestre del 2017 sia intorno al 4%.
La crescita del credito negli Emergenti è molto al di sotto della crescita nominale del PIL, dato che si traduce in un rapporto debito/PIL in netto calo. È incoraggiante osservare come stia migliorando la crescita e allo stesso tempo si stiano aggiustando i bilanci.
Crediamo che l’outlook di crescita sia fondamentale per il debito in valuta locale dei mercati emergenti. Gli EM sono un asset rischioso, e in quanto tale tendono ad avere buone performance quando la crescita è solida. Per essere bearish sul debito emergente in valuta locale bisognerebbe credere che il livello di flussi di capitale in entrata nei mercati emergenti sia destinato a crollare dai valori di partenza a zero e che la crescita del credito degli EM vada a diminuire – partendo da un livello già basso, simile a quelli del 1999 e del 2008.
Se la crescita del credito e i flussi di capitale in entrata aumenteranno secondo le attese, le valute Emergenti dovrebbero avere una performance positiva. Nel peggiore dei casi, gli investimenti permetterebbero comunque di beneficiare dei rendimenti interessanti che caratterizzano l’asset class. In questo caso il debito emergente in valuta locale dovrebbe garantire performance comprese tra il 5% e il 10% per il 2018.
Allo stesso tempo, l’outlook non è privo di rischi. Tra questi, un dollaro più forte, un rallentamento della crescita cinese e nei prezzi delle materie prime, il rischio politico, il posizionamento.
I dati più recenti indicano condizioni di credito più accomodanti e, se il pacchetto delle riforme dovesse passare e risultare più efficace di quanto anticipato, la crescita del PIL statunitense potrebbe arrivare a essere vicina al 3,0% per il 2018. In questo caso avremmo rendimenti più elevati e un biglietto verde più forte.
Il principale fattore di rischio politico a livello globale rimangono gli Stati Uniti e la loro posizione rispetto agli scambi internazionali. Eventuali progressi nelle negoziazioni legate al NAFTA avrebbero ricadute profonde, in particolare per il Messico. Tuttavia, una tendenza a maggiore protezionismo o tariffe più alte potrebbero avere un impatto significativo su tutte le valute emergenti.
Allo stesso tempo, le elezioni in Messico, il processo di riforme e il voto in Brasile, le questioni interne al partito in Sudafrica e gli sviluppi in Turchia potrebbero influire sulla volatilità dei mercati emergenti.
Infine, nonostante il rally, le valutazioni sono molto più interessanti di quanto non lo fossero nel 2013. I tassi dei bond emergenti sono cresciuti nel corso del 2017, e il dato del 6,1% (fine dicembre 2017) è inferiore di 70 punti base rispetto alla media del 6,9% registrata a partire dal 2003. Si può dire lo stesso dei tassi di cambio reali. Anche se gli Emergenti sono cresciuti, il debito in valuta locale non è particolarmente costoso, di certo non ai livelli del 2013.