a cura di Dara J. White, CFA, Responsabile globale azioni mercati emergenti di Columbia Threadneedle Investments
Le azioni emergenti, secondo l’indice MSCI Emerging Markets, hanno generato ottimi guadagni nel
2017, superando l’S&P 500 per la prima volta dal 2012. Come investitori, continuiamo ad esercitare
il nostro approccio bottom-up. In questo contributo, tuttavia, proponiamo alcune considerazioni di più ampio respiro sul 2018, toccando anche il tema delle opportunità e dei rischi.
Malgrado i mercati emergenti (ME) siano riusciti a esibire una buona tenuta nel periodo immediatamente successivo alla crisi finanziaria globale del 2008-09, sono stati in seguito penalizzati da una lunga e pronunciata flessione del petrolio e altre materie prime cominciata dopo il 2012. Dalla fine di questo anno sino a tutto il 2017, l’indice MSCI Emerging Markets è rimasto sotto l’S&P 500 di oltre 80 punti percentuali, anche a fronte di un rendimento pari al 37% registrato nel 2017. L’apice del pessimismo è stato raggiunto nel mese di gennaio 2016, quando i prezzi di molte materie prime sono scesi a livelli insostenibilmente bassi.
Questo minimo ha rappresentato un buon punto di partenza per l’universo emergente, dato che storicamente (nel bene o nel male) le azioni e le valute dei mercati emergenti presentano una forte correlazione con il complesso delle materie prime. I prezzi delle commodity hanno cominciato a recuperare nel 2017 e attualmente riteniamo che abbiano raggiunto una certa stabilità (e che vadano verso una lenta e prolungata ripresa), favorevole alle azioni ME.
LE VALUTAZIONI SONO GIUSTIFICATE
Alcuni investitori hanno espresso timori per le valutazioni nei mercati emergenti. Il rapporto prezzo/ valore contabile e quello prezzo/utili sono leggermente superiori alle rispettive medie storiche, ma esistono anche altri fattori da considerare. Innanzitutto, a partire da metà 2016, si è interrotta la grande recessione degli utili che aveva colpito i mercati emergenti, portando i margini a contrarsi dall’11% per l’intero universo registrato nel 2011 al 6% del 2016 (fonte: FactSet; Columbia Threadneedle Investments).
La lunga e lenta agonia del ciclo di revisione degli utili a cui abbiamo assistito per gran parte del decennio sembra ormai terminata. Nel 2017, le revisioni degli utili hanno imboccato un forte trend rialzista e le aspettative per il prossimo esercizio sono rimaste finora stabili. Da parte nostra, riteniamo che questa dinamica continuerà anche nel 2018 e che la crescita degli utili sosterrà l’incremento delle valutazioni.
Crediamo altresì che i multipli dei mercati emergenti dovrebbero essere scambiati a premio rispetto ai livelli storici poiché la composizione dell’intero universo è andata incontro a una notevole evoluzione positiva. Dieci anni fa, i titoli con maggior peso erano società come Gazprom, Petrobras e PetroChina, ossia grandi realtà cicliche di proprietà statale. Oggi, invece, primeggiano società come Alibaba, Tencent e Samsung, aziende di qualità più elevata che generano un rendimento del capitale investito (ROIC) maggiore. Queste società sono degne di multipli decisamente superiori.
Anche il multiplo relativo è un fattore che deve essere preso in considerazione. Nell’attuale congiuntura globale caratterizzata da tassi d’interesse ridotti, i multipli hanno registrato una significativa espansione (come è giusto che sia) nei mercati sviluppati. Anche se i multipli ME si sono a loro volta ampliati, questa classe di attivi viene tuttora scambiata con uno sconto del 30% circa rispetto all’S&P 500.
I PRINCIPALI FATTORI TRAINANTI DELLA CRESCITA
Riteniamo che la performance dei mercati emergenti nel 2018 possa contare su vari fattori trainanti, solidi e persistenti. La crescita degli utili, come ricordato sopra, continua a migliorare. Questa espansione è dovuta in parte a una disciplina di capitale molto più rigorosa messa in atto dalle società: riduzione dei costi, corretto dimensionamento dei bilanci ecc. Anche la maggiore efficienza operativa e la domanda potenziale nelle economie emergenti contribuiscono in misura significativa all’andamento degli utili. Si registra inoltre un rafforzamento della crescita del PIL nei mercati emergenti che dovrebbe favorire le azioni.
Questa tendenza generalizzata si sta verificando in mercati come la Cina, ma anche in paesi che hanno una base di partenza del PIL molto più bassa, tra cui India, Indonesia e Filippine. In Russia, ad esempio, il calo dell’inflazione, la discesa dei tassi d’interesse, le valutazioni convenienti e il miglioramento dell’economia tracciano uno scenario molto favorevole per i titoli azionari. In India, le solide riforme strutturali incoraggiano una maggiore partecipazione locale sui mercati azionari. Un ulteriore fattore trainante è dato dal fatto che molti investitori, a nostro avviso, sono sottoesposti ai mercati emergenti, causa un mancato ribilanciamento, sentiment negativo o semplice trascuratezza.
Tra coloro che potrebbero essere sottoesposti a questa classe di attivi si contano gli stessi residenti dei mercati emergenti, anche se la situazione sta rapidamente cambiando e non soltanto nella già citata India. Ravvisiamo una partecipazione molto più intensa da parte di investitori locali nei mercati azionari domestici (nonché una crescita significativa su quelli obbligazionari). Gli investitori locali sono meno propensi ad abbandonare le posizioni se, ad esempio, il FOMC innalza il tasso overnight, e ciò potrebbe conferire una maggiore stabilità ai mercati emergenti.