Come sfruttare il potenziale delle small cap tramite una strategia globale

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Finanza Operativa di Finanza Operativa 3 Aprile 2018 | 14:30

A cura di Mark Heslop, gestore di portafoglio azionario di Columbia Threadneedle Investments

L’adagio che recita “grande è meglio” non si adatta alla nostra strategia Threadneedle Global Smaller Companies: noi prediligiamo le società in crescita di qualità elevata che ci appaiono sottovalutate dal mercato e la nostra ricerca si svolge a livello globale. Riteniamo che società con questo profilo rappresentino ottimi investimenti a lungo termine perché il mercato tende a sottostimare il valore dei vantaggi competitivi, che invece consentono alle aziende di mantenere nel tempo rendimenti elevati. Noi siamo persuasi che la ricerca di società del genere su scala globale ci permetta di cogliere le migliori opportunità d’investimento disponibili.
Società di piccole dimensioni…
I motivi a favore delle small cap sono ben noti: le società a bassa capitalizzazione tendono ad avere un approccio maggiormente imprenditoriale rispetto alle controparti di maggiori dimensioni e si concentrano su nicchie di mercato specifiche. Esse includono una percentuale elevata di società gestite direttamente dalla proprietà e possono contare su una maggiore flessibilità aziendale; ciò consente loro di realizzare una migliore allocazione del capitale a lungo termine, destinando le risorse a investimenti che generano valore.

Oltre a una dinamica di crescita più vivace, l’universo delle small cap presenta una serie di caratteristiche che gli investitori attivi possono sfruttare per generare alfa:

  • Il mercato è tendenzialmente meno efficiente con il diminuire della capitalizzazione. Il livello di ricerca, e quindi di copertura mediatica, tende ad essere inferiore nel caso delle small cap. Pertanto, si riduce il livello generale di conoscenza che un investitore può sviluppare in merito al modello di business, alla cultura societaria e al potenziale di generazione di utili delle società interessate. Questo stato di cose offre opportunità preziose per investitori scrupolosi intenti a ricercare titoli che presentano anomalie di prezzo.
  • Le small cap sono meno liquide. Una minore liquidità accentua ulteriormente l’inefficienza di questa classe di attivi dove, pertanto, i titoli possono essere soggetti ad anomalie di prezzo per lunghi periodi di tempo. Durante le fasi di crisi o di correzione del mercato, un investitore attivo può trarre vantaggio da tale inefficienza.
  • Esposizione non diluita ai temi d’investimento. Esistono numerose nicchie di prodotti e temi d’investimento a cui gli investitori in large cap possono avere difficoltà ad attingere. Nel caso delle grandi conglomerate, il valore del business può risultare diluito da rami di attività preesistenti e da costi generali a livello centralizzato. L’investimento in società a bassa capitalizzazione, invece, consente ai gestori di portafoglio di acquisire un’esposizione pura ai temi più interessanti del mercato.

Di conseguenza, le small cap globali hanno registrato una crescita considerevole nel lungo periodo rispetto alle large cap globali: 10,3% annuo per l’indice small cap dal 1998 contro il 5,2% di quello large cap, con una sovraperformance cumula nell’ordine del 143%. Oltre ad avere generato rendimenti migliori delle società a grande capitalizzazione, le small cap comportano un aggravio di rischio appena modesto.

… grandi orizzonti
Con tali premesse, riteniamo che il modo migliore per sfruttare appieno i vantaggi dell’investimento in small cap sia muoversi su scala globale.
La sostenibilità è un criterio imprescindibile nella filosofia di Columbia Threadneedle Investments e per effettuare investimenti responsabili a lungo termine ci atteniamo ad una logica ferrea: società con solidi modelli di business e un management capace che guarda al futuro hanno il potenziale per generare un rendimento più elevato e più sostenibile.
Il principale vantaggio del mercato globale è costituito dalla sua offerta estremamente eterogenea che ci permette di costruire un portafoglio ben diversificato di società con modelli di business di prim’ordine e un’esposizione pura ai temi d’investimento più promettenti.
Maggiori opportunità
Il secondo punto di forza del mercato globale è legato alla vasta gamma di opportunità, che offre agli investitori un accesso a numerosi temi d’investimento. La varietà di aziende presenti nell’universo delle small cap – oltre 4.000 nell’MSCI Global Smaller Companies Index – ne fa un terreno di caccia ideale per i gestori attivi che ricercano opportunità d’investimento da sfruttare e mette a disposizione un ventaglio più ampio di potenziali rendimenti rispetto all’indice large cap.
Le economie regionali si muovono ciascuna alla propria velocità, pertanto i gestori di portafoglio possono rendersi conto quando un mercato appare sopravvalutato e spostare la propria attenzione altrove in cerca di buone occasioni.
Questo approccio richiede una conoscenza approfondita, necessaria per identificare accuratamente le opportunità offerte, e la strategia Threadneedle Global Smaller Companies è gestita in modo tale da farne un punto di forza.
Lavoro di squadra e competenze globali generano alfa
In un mercato così diversificato e interessante, adottiamo un approccio chiaro e coerente agli investimenti che ci consente di generare ottimi rendimenti corretti per il rischio a vantaggio dei nostri clienti.
Avendo dislocato in tutto il mondo le nostre principali risorse addette agli investimenti (nel Regno Unito, in Europa, negli Stati Uniti e in Asia), siamo in grado di attingere a una profonda conoscenza della realtà locale per identificare gli investimenti di autentica qualità, nell’impegno costante a ricercare società di prim’ordine che offrono vantaggi competitivi sostenibili.
Il team adotta un approccio attivo, solido e coerente per analizzare le migliaia di titoli disponibili nell’universo globale delle small cap e valutarne il rendimento potenziale. Malgrado i portafogli small cap regionali non adottino sempre lo stesso approccio, la predilezione per la qualità è una caratteristica condivisa e questo ci garantisce un flusso costante di idee nuove che convergono nel portafoglio globale.

La strategia sovraordinata prevede la costruzione di un portafoglio di società che rispondono a una medesima filosofia. Per riuscire in questo intento, effettuiamo una nostra analisi a livello di settori e modelli di business. Prendiamo in considerazione la redditività del capitale: qual è il margine di profitto? Quanto è volatile il flusso di cassa? Quanta liquidità dovrebbe essere reinvestita per conseguire il potenziale di crescita? Valutiamo l’aspetto della sostenibilità: quanto è sostenibile la redditività dell’azienda? Quali sono le prospettive per la sua posizione competitiva? È a rischio di turbolenza? Quindi esaminiamo il potenziale di crescita: la società è in grado di trovare un equilibrio tra dimensioni e crescita a lungo termine? Riteniamo che la sua capitalizzazione sarà maggiore tra 5 o 10 anni? Come si presenta il mercato in termini di saturazione?

Utilizziamo anche il modello delle Cinque Forze di Porter come strumento per valutare la solidità di un’azienda rispetto ai suoi concorrenti. Per comprendere appieno i modelli di business delle società, incontriamo personalmente il management.

Questo ci consente di identificare i potenziali rendimenti elevati con una prospettiva di lungo termine, dato che il nostro intento è acquistare e detenere un singolo titolo quanto più a lungo possibile, e altresì di ridurre l’universo di investimento da circa 4.000 emissioni a un portafoglio bilanciato e diversificato di 70-90 partecipazioni che riteniamo essere le più convincenti, riuscendo così anche a gestire il rischio mediante la diversificazione.

Sono numerose le caratteristiche a livello di settore o modello di business che possono conferire a una società vantaggi competitivi sostenibili e una maggiore redditività a lungo termine. Di seguito ne illustriamo alcune.

Il vantaggio delle dimensioni
Le dimensioni di per sé non rappresentano necessariamente un impedimento per i nuovi concorrenti, ma possono senz’altro costituire un enorme ostacolo. Cargojet1 è un operatore canadese di trasporto merci per via aerea che controlla il 95% del mercato overnight nazionale. La sua posizione di quasi totale monopolio è ulteriormente rafforzata dalle norme sul cosiddetto “cabotaggio”, che impediscono a operatori esteri di entrare sul mercato. Con una flotta di 20 velivoli, Cargojet offre una soluzione unica e completa per il trasporto merci via aria ai principali vettori cargo come DHL e UPS, che stanno registrando un’accelerazione della crescita dei volumi grazie all’aumento delle vendite online al dettaglio con consegna in un giorno. Cargojet serve tutti i principali vettori cargo e può mantenere un utilizzo ottimale della capacità di flotta massimizzando la redditività del capitale investito. Per competere con Cargojet, un nuovo concorrente dovrebbe investire enormi capitali per costruire una propria rete, ma nel contempo operare con tassi di utilizzo molto ridotti, in attesa di conquistare un suo bacino di clientela. Considerando l’orizzonte di lungo termine dei contratti che Cargojet ha stipulato con i suoi clienti, una simile impresa potrebbe rivelarsi lunga e costosa.
Consolidamento di settori con piccole imprese
Settori molto frammentati possono presentare enormi inefficienze. Le società che sono in grado di consolidare questi mercati possono beneficiare di importanti sinergie in termini di costi e migliorare la performance operativa complessiva. Dopo 17 di presenza sul mercato, SiteOne Landscape Supply è diventato il principale distributore all’ingrosso di forniture da giardino negli Stati Uniti e, di conseguenza, sta incoraggiando la professionalizzazione di un settore fatto da piccole imprese, storicamente molto frammentato. Malgrado abbia una quota di mercato di appena il 10%, la società vanta dimensioni pari a quattro volte il suo concorrente più prossimo. Pertanto, SiteOne offre la gamma di prodotti più ampia del settore (oltre 100.000 articoli diversi reperiti da oltre 3.000 fornitori) a un bacino di clientela molto frammentario ma sensibile al fattore tempo ed è in grado di sfruttare i suoi marchi nonché il suo budget per il marketing su una rete più estesa. Oltre ad offrire un’interessante gamma completa ai suoi clienti, il forte potere di acquisto della società e una catena di fornitura più efficiente le consentono di proporre prezzi allettanti. Ogni azienda acquisita da SiteOne apporta un nuovo contributo al miglioramento dell’efficienza nell’intera organizzazione.
Fidelizzazione dei clienti
Quando un prodotto o un servizio è profondamente integrato nelle attività operative dei clienti, cambiare fornitore può rivelarsi proibitivo dal punto di vista dei costi oltreché rischioso. Sartorius è un’azienda che rifornisce il settore biofarmaceutico. I suoi prodotti vengono impiegati per biofarmaci, come ad esempio i trattamenti oncologici, e hanno costi di sostituzione molto elevati. Questo accade perché le attrezzature utilizzate per produrre i farmaci diventano parte di una procedura convalidata che deve ricevere l’approvazione delle autorità competenti, come la FDA. Dopo che un cliente ha scelto Sartorius come proprio fornitore, potrebbe essere costoso affrontare un nuovo iter di convalida del processo produttivo. Pertanto, i suoi prodotti verranno utilizzati per l’intera vita del farmaco, che può durare 10-20 anni. Le barriere d’ingresso risultano quindi elevate, poiché la società farmaceutica di turno selezionerà soltanto i fornitori che ritiene siano in grado di garantirle per molti anni quantità elevate con la necessaria qualità. Inoltre, i prodotti di Sartorius hanno un costo che pesa soltanto per una minima parte sugli eventuali ricavi che la società farmaceutica potrà ottenere e questo disincentiva ulteriormente il passaggio ad altri fornitori. I biofarmaci rappresentano oltre il 40% della nuova offerta delle case farmaceutiche, garantendo così opportunità di crescita per Sartorius che potrà aumentare il giro di affari. I biosimilari (versioni generiche dei biofarmaci) costituiscono un’ulteriore opportunità emergente, che sta generando un nuovo bacino di clientela a cui Sartorius può attingere.

La performance a riprova di tutto
La strategia Threadneedle Global Small Cap ha espresso rendimenti corretti per il rischio sostenuti e costanti nel tempo da quando il gestore di portafoglio, Mark Heslop, ha assunto il mandato nel novembre 2013.
Mark Heslop vanta un comprovato track record e un’esperienza notevole nel campo degli investimenti in small cap, essendo entrato a far parte della società nel 2008 proprio in qualità di analista per le società a bassa capitalizzazione nel team azionario europeo. Sono affidate alla sua gestione anche le strategie Threadneedle Pan European Small Cap Opportunities e Threadneedle European Smaller Companies.

Conclusioni
Da molti anni, le small cap globali sovraperformano le controparti di maggiori dimensioni, offrendo rendimenti migliori sia in termini assoluti che corretti per il rischio. Noi riteniamo che abbiano il potenziale per continuare su questa strada anche in futuro, grazie ai peculiari fattori illustrati sopra, tra cui prospettive di crescita superiori e un management con un approccio più imprenditoriale e mirato.
Il settore si presta inoltre in maniera ideale alla gestione attiva di portafogli in virtù di caratteristiche quali la scarsa copertura della classe di attivi e una maggiore dispersione delle performance a livello di quotazioni azionarie rispetto alle large cap. Infine, riteniamo che il modo migliore per acquisire un’esposizione all’interessante potenziale di rendimento offerto dall’universo globale delle small cap sia intraprendere una strategia gestita a lungo termine orientata a modelli di business di prim’ordine con esposizione pura a mercati caratterizzati da una crescita sostenibile.

Small cap global

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