a cura di Marzotto Sim
La fine del QE è qualcosa di cui si parla da tempo. A giudicare dall’andamento dei rendimenti obbligazionari, soprattutto governativi, sembra però che il mercato sconti che non debba finire mai continuando a sostenere il mercato per un tempo indefinito. Questa visione si scontra molto con una visione più realistica in cui la ECB non può continuare in eterno a comprare titoli per diverse ragioni (eccessiva espansione del bilancio, impossibilità di abbassare i tassi in caso di una futura recessione, eccessiva riduzione di liquidità sul mercato).
Per fare chiarezza abbiamo cercato di capire cosa il mercato sconti realmente di questa situazione. Il criterio utilizzato è stato abbastanza semplice, nelle fasi in cui il mercato teme maggiormente la fine del QE preferisce i titoli a tasso variabile, nello specifico i CCT, provocando una contrazione dei DDM; viceversa quando il mercato pensa che la fine del QE sia lontana preferisce i BTP provocando una contrazione degli ASW. A giudicare dall’andamento del BTP decennale sembrerebbe di essere nella seconda opzione, in realtà è esattamente l’opposto. Come si può notare dal grafico in cui si mettono a confronto DDM, ASW e spread BTP/BUND, i DDM sono costantemente al disotto degli ASW quindi i CCT sono più cari dei BTP in quanto maggiormente comprati in cerca di protezione dal rischio tasso. Da questo si potrebbe dedurre che il mercato sconti la fine del QE già da tre anni in quanto negli ultimi tre anni i CCT sono sempre stati più cari dei BTP ad eccezione dell’ultimo trimestre in cui le valutazioni dei due titoli sono allineate per effetto di una riduzione dei rischio paese come evidenziato dallo dello spread BTP/BUND.
Le conclusioni che possiamo trarre sono quindi due:
- dal confronto di CCT e BTP si evince che il mercato sconta già da 3 anni la fine del QE – quando osservando soltanto il rendimento del BTP decennale si potrebbe evincere l’esatto opposto – questa osservazione deve rendere molto cauti nell’acquisto di titoli a tasso fisso.
- Proprio nella fase di maggiore incertezza politica italiana, lo spread BTP/BUND si è ristretto. Questo è da ricercarsi nell’upgrade del credit rating di alcuni della periferia europea (Spagna e Portogallo) che hanno trainato al rialzo anche le valutazioni degli altri paesi periferici. Di conseguenza essendo questo rialzo dei titoli di stato italiani dovuto ad un evento esogeno e non specifico del sistema Italia, reiteriamo la nostra cautela sul rischio Italia.