Quiete estiva. L’asset allocation di CA Indosuez Wealth Management

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di Finanza Operativa 6 Agosto 2018 | 15:00

A cura di Credit Agricole Indosuez Wealth Management

Le minacce protezionistiche hanno iniziato a prendere piede. Tuttavia, negli Stati Uniti d’America le dinamiche di base sembrano stabilizzarsi, se non riaccelerare. Potenzialmente, lo stimolo fiscale degli Stati Uniti potrebbe far aumentare la crescita globale e il forte trend del mercato del lavoro incoraggia i consumi, malgrado la diminuzione dei salari reali.
Anche il sostegno bottom-up alle azioni è abbastanza forte. Per quest’anno si prevede una crescita complessiva dell’utile per azione (EPS) del 16%, guidata dagli Stati Uniti, che potrebbe superare il dato record del 2017. La crescita degli utili è supportata sia dal miglioramento della leva operativa che dalla robusta crescita dei ricavi.

Europa

Dopo vari mesi di dati deludenti, la dinamica economica evidenzia segnali di stabilizzazione. I ricavi e l’espansione dei margini restano intatti. L’incremento dell’utile per azione ha subito una netta decelerazione nel 2018 ma resta positivo. I mercati europei dovrebbero beneficiare di un indebolimento degli effetti negativi del recente rafforzamento dell’euro.

Usa

Il ciclo economico conferma la sua solidità con gli ultimi dati che sono stati incoraggianti. La crescita dei ricavi e degli EPS è sostenuta da una crescita economica interna e dall’ottimismo sulla riforma fiscale. Il mercato statunitense resta il cardine dei mercati azionari globali data la sua ampiezza e il suo basso profilo di beta e le valutazioni azionarie sono attualmente maggiormente in linea con i dati passati. Quest’anno le small cap e il tema della tecnologia innovativa continuano a essere due fattori trainanti importanti, ma la selettività resta fondamentale.

Giappone

Il Giappone si conferma piuttosto interessante sotto il profilo delle valutazioni. I bilanci societari sono solidi. Tuttavia la crescita dell’EPS e la redditività sembrano deboli rispetto al resto del mondo e il mercato è vulnerabile a un eventuale rafforzamento dello yen giapponese.

Mercato Emergenti

Le condizioni economiche favorevoli in alcune economie principali lasciano ben sperare per i mercati emergenti mondiali, principalmente in Asia dove le valutazioni sono interessanti e la crescita dell’EPS è solida. Tuttavia, riconosciamo che i tassi crescenti e le tensioni commerciali (in particolare per quanto riguarda la Cina) sono fenomeni in divenire.

Stile d’investimento

Preferiamo uno stile bilanciato e un’esposizione diversificata, incluso un mix di esposizioni ai titoli “value” e ciclici, quali il settore energetico nonché ai temi di crescita a lungo termine, in particolare la tecnologia, i nuovi modelli di consumo e l’invecchiamento della popolazione. Le small e le mid cap sono interessanti, soprattutto negli USA. Continuiamo a sottoponderare i titoli bond-proxy.

Preferenze settoriali

Negli USA, manteniamo un approccio bilanciato, con un’allocazione sia ai titoli “value”, tramite i finanziari e gli industriali, sia alla crescita secolare, rappresentata dal settore tecnologico nonché da alcuni segmenti dei beni voluttuari. In Europa confermiamo l’orientamento positivo a favore dei titoli “value” e ciclici (ad es.: assicurazioni e società petrolifere integrate). Siamo neutrali sui beni di prima necessità e restiamo sottoponderati su utility e telecomunicazioni.

Sui bond I rendimenti sono rimasti pressoché invariati, dal momento che qualsiasi movimento rialzista più ampio sembra limitato dai frequenti periodi di ritorno della volatilità. Siamo ancora pronti ad aumentare la duration dell’USD, dal momento che il rendimento del decennale USA si avvicina al livello del 3%, soglia che per il momento è poco probabile che venga superata. Rimaniamo molto più prudenti sulla duration dell’EUR e con livelli di tassi di interesse così bassi non è semplice ottenere una performance elevata.

Raccomandiamo la copertura (tramite future sui bund tedeschi) o il posizionamento nel debito high-yield di emittenti selezionati con durate brevi per evitare di aumentare la duration. Gli spread di credito “Higher Beta” quali i mercati emergenti (EM), le società europee ad alto rendimento e i finanziari subordinati, sono rimasti sotto pressione. Un dollaro più alto e i rendimenti costituiscono un problema per il debito dei paesi emergenti, inoltre gli ultimi timori legati alla guerra commerciale hanno inciso anche sulle aziende europee. Favoriamo modelli di business solidi con free cash flow robusti e potenziale di riduzione della leva.

Banche Centrali

Negli ultimi verbali della Fed, la banca centrale statunitense ha ribadito il graduale percorso di rialzo dei tassi. Per quest’anno rileviamo almeno un altro aumento. Di recente, la BCE ha dipinto una prospettiva economica per la zona euro relativamente ottimistica, ma rimane molto prudente sul primo rialzo dei tassi, che si verificherà non prima di settembre 2019.

Titoli di Stato

I rendimenti decennali statunitensi sembrano ancorati al di sotto del 3%, nonostante i robusti dati macroeconomici. Sulla scia della dichiarazione della Fed volta a proseguire con i rialzi, la curva si è appiattita. I rendimenti decennali del Bund in EUR sono ai livelli di supporto critico dello 0,3%, trascinati al ribasso dal rischio politico. Il rischio di duration è chiaramente al rialzo. Il nostro obiettivo di fine anno è dello 0,8%.

Investment Grade (IG)

Negli Stati Uniti, il carry torna a essere interessante, grazie ai livelli di rendimento più elevati, in particolare nel segmento a breve termine della curva e gli spread sono più ampi. L’IG europeo ha un carry molto limitato e di conseguenza è vulnerabile a qualsiasi segno di correzione al rialzo dei rendimenti. Acquistiamo ancora in modo selettivo ibridi aziendali e finanziari subordinati. Su questi ultimi, siamo ancora più prudenti a causa della persistente vulnerabilità.

Periferici e alto rendimento (HY)

L’ampliamento degli spread US HY è stato relativamente minore rispetto agli omologhi europei e dei mercati emergenti, a dimostrazione del fatto che i primi non sono ancora a buon mercato. Il nostro segmento preferito resta l’HY di migliore qualità. L’HY europeo rimane vulnerabile a un ulteriore allargamento degli spread, dati gli attuali livelli riflessi nell’indice di riferimento iTraxx Europe Crossover. Ci concentriamo ancora su storie legate alla riduzione dell’indebitamento.

Obbligazioni dei mercati emergenti

A livello globale, siamo in modalità “attendista” per il debito EM USD. In Asia il sentiment di mercato è negativo sull’HY e i veicoli di finanziamento del governo locale cinese sono in questo momento un tema dominante. In America latina, le elezioni brasiliane e il propagarsi dell’incertezza economica ci portano a riesaminare la nostra selezione dei titoli per far fronte ai prossimi mesi. Preferiamo esportatori e società con catalizzatori positivi singoli. La resilienza economica del Messico è stata maggiore del previsto. Attualmente, l’attenzione si concentra sulla politica dopo la vittoria di Obrador e una conferma della reazione positiva iniziale del mercato è ancora da vedere. Manteniamo la nostra visione prudente sul rischio paese del Consiglio di cooperazione del Golfo (GCC). Malgrado l’ultimo deprezzamento, sembra prematuro tornare ampiamente alle valute dei mercati emergenti alla luce dell’attuale contesto incerto, ad eccezione degli investimenti strategici a lungo termine nello yuan cinese per diversificare il portafoglio.

Per quanto attiene alle materie prime, sul petrolio: prevediamo che nei prossimi mesi il petrolio si muoverà in un trend laterale. Sui metalli preziosi: il ribasso appare limitato sull’oro. E sui metalli di base: assumiamo un posizionamento neutrale poiché il rischio di una guerra commerciale potrebbe aumentare la pressione al ribasso.

Energia

Le materie prime legate all’energia sono state molto volatili nelle ultime settimane con una pressione al ribasso sul petrolio. La recente volatilità è stata incrementata da quattro eventi principali. La riunione dell’OPEC tenutasi a Vienna il 22 giugno ha portato i membri a decidere per un aumento della produzione di 1 milione di barili al giorno da luglio per compensare il calo della produzione venezuelana, le sanzioni dell’Iran e una domanda solida. La decisione è stata anticipata dal mercato, ma la rapida attuazione ha messo i prezzi sotto pressione. Anche le discussioni sulle sanzioni all’Iran hanno generato maggiore volatilità, in quanto gli Stati Uniti stanno cercando di imporre un regime con zero esportazioni. Infine, la situazione instabile in Libia, con oscillazioni notevoli nella produzione e i timori legati a una guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina, hanno incrementato la volatilità. Tuttavia, riteniamo che nei prossimi mesi il prezzo del petrolio si muoverà in un trend laterale, tra 60 USD al barile e 75 USD al barile per il WTI.

Metalli di base

L’annuncio da parte del Tesoro degli Stati Uniti di portare avanti i piani per imporre tariffe del 10% su 200 miliardi di dollari di importazioni cinesi nel corso dell’estate ha innescato una forte ondata di vendite nei mercati. Il rame ha perso oltre il 15% nell’ultimo mese, l’alluminio ha perso l’11% e lo zinco il 20%. Il settore dei metalli di base sconta una crescita inferiore per la Cina, il maggiore consumatore di metalli di base. Prevedevamo un deficit per il mercato del rame nel 2018, 2019 e 2020, che avrebbe fornito supporto ai prezzi. Lo scenario è ora a rischio in caso di inasprimento delle tensioni commerciali nelle prossime settimane. Prevediamo il permanere della volatilità nel mercato.

Metalli preziosi

I metalli preziosi sono sotto pressione a causa del forte dollaro USA, degli alti tassi statunitensi e dei timori sulle relazioni commerciali complicate tra Stati Uniti e Cina. L’oro ha perso il 5% e l’argento, il palladio e il platino hanno perso oltre il 7% nell’ultimo mese. I metalli preziosi legati al ciclo industriale hanno sofferto maggiormente. Non prevediamo alcun rimbalzo finché i timori legati al commercio resteranno elevati. L’oro rimane sotto pressione, ma il rischio di ribasso sembra limitato dagli attuali livelli dal momento che i prezzi correnti sono in prossimità delle aree di supporto chiave.

Le tensioni commerciali rimarranno probabilmente un obiettivo chiave per i mercati dei cambi nel periodo estivo.

Dollaro Usa
Le preoccupazioni sull’escalation delle tensioni commerciali hanno favorito il dollaro USA. I rifugi sicuri tradizionali come JPY e CHF, che di solito beneficiano delle condizioni di risk off, si sono mossi nel terzo trimestre al ribasso rispetto al dollaro. Vari altri fattori influenzano il biglietto verde: l’ampliamento dei differenziali dei tassi di interesse e l’aumento dei prezzi del petrolio favoriscono l’USD, mentre il deficit di bilancio crescente, i maggiori costi delle importazioni e il deficit delle partite correnti incidono sfavorevolmente. In un contesto di bassa volatilità, gli investitori continueranno a contrarre prestiti in JPY o CHF a buon mercato e investiranno nell’USD a rendimento più elevato. Nel breve termine, la forza dell’USD potrebbe continuare nel terzo trimestre.
Euro
L’EUR è stato recentemente sotto pressione a causa dei dati economici più deboli e dei rischi politici nella zona euro. La FED ha segnalato ulteriori aumenti dei tassi a 1,5 per quest’anno, mentre la BCE è stata più accomodante e si è impegnata per mantenere i tassi bassi più a lungo. Con l’attività di mercato che tende al rallentamento in estate, prevediamo nelle prossime settimane una oscillazione del cambio EUR/USD tra 1,13 e 1,19.
Yen
Sorprendentemente, il dollaro USA si è rafforzato rispetto allo yen, sebbene lo yen tragga solitamente beneficio da un contesto di avversione al rischio. L’USD/JPY è scambiato a un massimo di 6 mesi dopo aver rotto il trend ribassista da agosto 2015. Ciò suggerisce che gli investitori credono che il biglietto verde possa trarre beneficio da una guerra commerciale. La forza dell’USD/JPY potrebbe essere spiegata anche dal timore per cui gli esportatori giapponesi perderebbero competitività se lo yen rimanesse forte, soprattutto perché il CNY o il KRW sono più deboli rispetto all’USD. Prevediamo un cambio tra USD/JPY in un range compreso tra JPY 110/USD e JPY 115/USD.
Sterlina
Malgrado la quasi certezza di un rialzo dei tassi da parte della Bank of England (BoE) in agosto, la sterlina non è riuscita a recuperare terreno a causa delle incertezze sulla Brexit. Il partito Conservatore è ora diviso tra “Remainers” e “Leavers” e questa divisione si è riversata nel dibattito parlamentare e nei voti, influenzando la sterlina nella prima metà di luglio. La pausa estiva del parlamento del Regno Unito darà un po’ di “respiro alla Brexit” e una BoE dai toni aggressivi potrebbe offrire speranze agli investitori con posizioni lunghe sulla GBP che potrebbero essere profittevoli ad agosto.
Franco svizzero
Le tensioni geopolitiche in Corea del Nord e in Italia si sono allentate, riducendo la funzione di valuta rifugio sicuro del CHF. Nell’ultima riunione, la Banca nazionale svizzera ha ribadito che una politica monetaria espansiva è ancora in corso. Il mix di politiche di tassi negativi e intervento valutario, se necessario, mantiene basso il ricorso al rifugio sicuro del CHF. In quanto tale, il CHF è ancora la nostra valuta di finanziamento preferita e ci piace venderla nei rally. Tecnicamente, un supporto importante è appena sotto il livello CHF 1,15/EUR e il limite minimo precedente a CHF 1,20/EUR continua a fungere da resistenza.
Dollaro canadese
Alla riunione di luglio, la Banca del Canada ha soddisfatto le aspettative e aumentato i tassi di interesse di altri 25 punti base. Il governatore Poloz ha insistito su un’ulteriore restrizione graduale in caso di miglioramento dei dati. L’incertezza sul commercio globale e i negoziati NAFTA rimarranno temi importanti. Tuttavia, ci aspettiamo che i dati in arrivo siano incoraggianti e che consentiranno alla Banca del Canada di considerare entro fine anno azioni politiche aggiuntive. Pertanto rimaniamo favorevoli sul dollaro canadese.
Peso messicano
Il presidente messicano eletto Andres Manuel Lopez Obrador (AMLO) guiderà una coalizione populista. Tuttavia, nei mesi precedenti alle elezioni, AMLO ha apportato varie modifiche al suo messaggio, trasformandolo da “destabilizzazione populista” a un potenziale “cambiamento per il meglio”. Sulla scia di questi eventi il MXN ha recuperato rapidamente dai minimi e appare interessante grazie al suo alto rendimento. Tuttavia, invitiamo alla prudenza, in quanto le nuove notizie sul NAFTA e Trump, in vista delle elezioni di medio termine negli Stati Uniti, potrebbero far perdere terreno al MXN.

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