A cura di Matthew Russell, M&G Investments
La Banca d’Inghilterra ha innalzato all’unanimità il suo tasso di riferimento di 25 punti base, portandolo allo 0,75%. I gilt rappresentano ancora un’opportunità di investimento interessante? I tassi in aumento rappresentano la sfida principale per le obbligazioni governative e societarie del Regno Unito? Il rischio Brexit è stato prezzato?
La Banca d’Inghilterra ha fatto bene a innalzare i tassi?
Il fidanzato inaffidabile ha finalmente preso una decisione. Dopo mesi di tira e molla, la Banca d’Inghilterra ha finalmente concesso quello che tutti attendevano da mesi. La rigidità del mercato del lavoro potrebbe essere stata la ragione principale alla base dell’aumento di oggi concordato da tutti i membri del Comitato di politica monetaria (MPC). Forse questa rigidità del mercato del lavoro ha superato la soglia desiderata.
Questo aumento non dovrebbe scandalizzare nessuno: la disoccupazione è ai livelli più bassi dal 1975, i costi del lavoro per unità di prodotto sono in aumento, gli indici dei responsabili degli acquisti (PMI) sono solidi e l’inflazione è superiore all’obiettivo. Aumentare il tasso di 25 bps sembra completamente ragionevole.
In un contesto di tassi in rialzo, i gilt sono ancora un’opportunità di investimento allettante?
I rendimenti più elevati causano la diminuzione dei prezzi obbligazionari, ma a volte il livello di protezione offerto dalla cedola agli investitori è abbastanza elevato da assorbire la perdita di prezzo, facendo in modo che gli investitori percepiscano comunque un rendimento positivo. Nel Regno Unito, questa situazione è leggermente più complessa in quanto le obbligazioni britanniche presentano normalmente scadenze più lunghe rispetto ad altri mercati sviluppati: ciò significa che gli investitori sono esposti a un rischio tassi di interesse (o duration) maggiore. In questo senso, il debito short duration può essere più allettante in un ambiente di tassi in aumento. Come mostrato nel grafico, le obbligazioni societarie britanniche investment grade a breve scadenza offrono una delle maggiori protezioni dal rialzo dei tassi: il loro rendimento deve aumentare ancora di quasi l’1% prima di rappresentare una perdita per gli investitori.
Ci sono altri strumenti che potrebbero aiutare gli investitori in un ambiente di tassi in aumento?
I titoli a tasso variabile (noti anche come FRN) rappresentano un’altra opzione. Come qualsiasi altro titolo obbligazionario, il loro prezzo sarà influenzato negativamente da un aumento dei tassi, ma la loro cedola si adeguerà alle fluttuazioni dei tassi di interesse, aumentando all’aumentare dei tassi, contribuendo quindi a coprire parte del rischio.
I tassi più elevati non rappresentano l’unica minaccia alle obbligazioni del Regno Unito. E per quel che riguarda la Brexit? Il rischio è prezzato? Come si può notare nel grafico, gli spread investment grade britannici si sono mossi più in sincronia con il debito societario denominato in dollari USA o in euro, il che riflette la propensione al rischio degli investitori globali e le preoccupazioni macroeconomiche globali più di qualsiasi altra questione legata al Brexit.
Ciò sta succedendo in quanto:
- L’indice IG del Regno Unito non rispecchia necessariamente l’economia britannica, essendo internazionale quanto il FTSE 100, che deriva circa il 70% dei suoi ricavi dall’estero. Per esempio, l’emittente principale dell’indice IG UK è EDF, una compagnia francese, che rappresenta circa il 2,5% dell’indice. Dei primi 10 emittenti, solo Heathrow possiede tutta la sua infrastruttura all’interno del Regno Unito.
- Le imprese britanniche hanno emesso debito in altre valute, quali dollaro USA ed euro. Ciò includerebbe emittenti importanti, quali banche come HSBC. Per quel che riguarda le piccole e medie imprese britanniche, tendono a utilizzare più debito bancario o altre risorse private piuttosto che mercati finanziari. Il mercato high yield, usato ampiamente da imprese di taglia inferiore negli Stati Uniti, è relativamente ridotto anche nel Regno Unito.
- Incertezza politica: Al momento è difficile prevedere l’esito finale della Brexit. I politici britannici non sono d’accordo su molti aspetti della trattativa, che a ogni modo andranno negoziati con l’UE. Siamo ancora lontani da qualsiasi certezza.
- Il credito è una creatura da bottom-up: Nel mondo societario gli spread riflettono i fondamentali d’impresa. Negli Stati Uniti abbiamo visto che le tariffe più elevate hanno portato l’Harley Davidson ad annunciare il trasferimento di alcuni suoi impianti di produzione all’estero, al fine di tutelare gli interessi degli investitori. Gli emittenti in sterline, come le grosse banche (che rappresentano circa un terzo dell’indice) stanno già considerano di fare altrettanto. Dunque, in questo senso, gli spread non dovrebbero necessariamente ampliarsi in quanto i profitti non sarebbero toccati.
- I mercati del debito UK potrebbero avere un ruolo di secondo piano rispetto al passato: La creazione dell’Eurozona e la globalizzazione finanziaria cui abbiamo assistito durante gli ultimi due decenni hanno forgiato un ruolo di minor rilievo per la Gran Bretagna sui mercati finanziari (si veda grafico di seguito). Inoltre, date le tensioni sulle attuali trattative commerciali, le imprese internazionali sono prudenti nell’emettere obbligazioni nel Regno Unito.
L’effetto della Brexit sui finanziamenti delle imprese britanniche potrebbe emergere prevalentemente dal sistema bancario, in quanto una valuta più debole potrebbe aumentare l’inflazione, portando la banca centrale ad aumentare i tassi di interesse. Ciò si tradurrebbe in costi di prestito più elevati per le compagnie britanniche.
Gli investitori del Regno Unito dovrebbero dunque guardare all’estero?
Assolutamente sì. La diversificazione è vantaggiosa, in particolare durante periodi complessi. Il mondo dei mercati del reddito fisso è vasto, molto più ampio e profondo di quanto possano indicare gli indici di riferimento principali.