A cura di CA Indosuez
La nostra ipotesi per le azioni statunitensi nel 2018 indicava una più intensa volatilità e una minore performance rispetto al 2017, poiché i mercati iniziano ad anticipare una crescita degli utili più contenuta e condizioni finanziarie in deterioramento. I rendimenti si sono rivelati mediocri da gennaio, mese in cui l’ottimismo aveva spinto le azioni statunitensi verso un massimo storico. Nel primo semestre di quest’anno l’indice S&P 500 ha segnato un rialzo dell’1,7%; tuttavia, se si esclude il contributo dei settori tecnologico (10,2%) ed energetico (5,3%), la performance non è stata generalmente positiva in tutti gli ambiti.
I quattro settori difensivi (beni di consumo primari, utility, sanità e telecomunicazioni) hanno ceduto in media il 5,3% da inizio anno, a causa dei marcati cali evidenziati dai titoli di telecomunicazioni e consumi di base. I settori ciclici hanno contribuito in media con l’1,5% nei primi sei mesi dell’anno. Prevediamo che questa tendenza proseguirà sino al termine della fase “avanzata del ciclo” nell’economia globale. Per quanto questa stima possa sembrare controintuitiva, il contesto di fine del ciclo tende effettivamente a favorire i titoli ciclici, come dimostreremo più avanti in questa sezione. Inoltre, nell’attuale congiuntura anche i fondamentali dei titoli ciclici appaiono più solidi. La durata della fase espansionistica per il ciclo economico globale preoccupa il mercato ed il potenziale di rialzo risulta limitato.
Nel primo semestre i mercati azionari globali hanno perso l’1,4%, con una debolezza concentrata in Europa (Stoxx Europe 600 -2,4%), Giappone (Topix -4,6%), mercati emergenti (MSCI EM -7,7%) e mercati di frontiera (MSCI Frontier Markets -13,1%). Nella seconda metà dell’anno, ci aspettiamo che il rallentamento della crescita globale, le tensioni commerciali e le politiche monetarie più restrittive possano alimentare l’incertezza e la volatilità nei mercati. Questi fattori peseranno inoltre sulla crescita degli utili e sui mercati azionari.
Stati Uniti: Le prospettive sulla crescita degli utili restano positive. Le azioni statunitensi hanno realizzato performance eccellenti dalla crisi finanziaria globale e sono ora nelle ultime fasi di un mercato ciclico rialzista. Il nostro scenario macroeconomico non indica una recessione imminente. Tuttavia, i mercati potrebbero scontare questa ipotesi in caso di ulteriore deterioramento delle condizioni finanziarie e qualora si manifestasse una decelerazione degli utili. Le prospettive sulla crescita degli utili statunitensi restano ottime, vista la durata del ciclo espansionistico avviato a fine 2009. Le previsioni di consenso per la crescita degli utili statunitensi nel 2018 si attestano al 20% e, al momento, le azioni americane vengono scambiate a un rapporto prezzo/utili (P/E) di 16 volte (Grafco 19). I fondamentali e i segnali del mercato, tra cui i multipli di valutazione che si contraggono, la maggiore volatilità, l’allargamento degli spread creditizi, l’inasprimento delle condizioni finanziarie e un picco degli utili, lasciano prevedere che un massimo ciclico si realizzerà nell’ultima parte dell’anno.
La storia insegna che nelle fasi avanzate di un ciclo economico tendono ad essere favoriti i settori ciclici. In passato, i settori tecnologico, dei finanziari ed energetico hanno conseguito migliori performance in una fase avanzata del ciclo. Sono inoltre i settori che, al momento, beneficiano maggiormente delle revisioni al rialzo degli analisti per i trimestri futuri. A rigor di logica, sarebbe sconsigliato detenere titoli finanziari che, oltre ad essere ciclici, sono sensibili ai tassi d’interesse. Tuttavia, tali titoli presentano i minori rapporti prezzo/utili (P/E) e prezzo/valore contabile (P/B) tra tutti i settori e offrono, al contempo, un’elevata crescita dei dividendi. Il settore tecnologico rappresenta il 26% dell’indice S&P 500. Da luglio 2016 l’indice S&P Information Technology (+80%) ha ampiamente sovraperformato l’indice S&P 500 (+37%). I titoli tecnologici sono scambiati a un rapporto P/E ragionevole (18 volte), che si traduce in un premio del 10% rispetto all’indice S&P 500. Tuttavia, la situazione cambia a livello di sotto-settori, con i rivenditori al dettaglio su Internet e le società di software che sono scambiati a un P/E rispettivamente di 60 e 24 volte.
Europa: un orizzonte costellato di sfide più impegnative per i mercati azionari. Inutile dire che, da inizio anno, la complessità dei mercati finanziari è aumentata. Le vicissitudini politiche si sono aggiunte ai timori circa un rallentamento del ciclo economico ed hanno penalizzato la performance delle azioni europee. Per quanto a febbraio la correzione sia risultata più marcata per le azioni statunitensi, queste ultime si sono riprese più rapidamente, mentre quelle europee sono rimaste entro un range di -2/-4% da inizio anno. Tuttavia, in seguito le azioni europee hanno recuperato il terreno perso rispetto a quelle americane e sembravano sulla buona strada per raggiungere la soglia di 400 (il valore dell’indice Stoxx Europe 600 il 29 gennaio 2018). Questo prima che in Italia riemergessero i problemi politici. I mercati sono nuovamente crollati quando la Lega ha indicato il nome di Paolo Savona, economista ottantunenne che in passato si era detto favorevole all’uscita dell’Italia dall’euro, per la carica di ministro delle finanze.
Il 31 maggio è stato raggiunto un accordo, ma l’incertezza politica è tuttora presente. Il VSTOXX, indicatore che misura la volatilità dell’indice Euro Stoxx 50, ha segnato un picco a 20,15 il 29 maggio 2018. Nelle settimane successive le azioni europee hanno continuato a perdere terreno, cedendo nel secondo trimestre tutti i guadagni conseguiti da gennaio e chiudendo con una performance da inizio anno pari a -2,4% al 30 giugno. In questo contesto, le migliori performance sono giunte dal settore energetico, con l’indice MSCI Europe Energy che è salito del 10,6% (13,6% TR) nei primi 6 mesi del 2018, sostenuto dal significativo aumento dei prezzi del Brent che sono passati da 66,87 USD al barile (29 dicembre 2017) a 79,44 USD (29 giugno). Il settore IT è il secondo in termini di performance, con un rialzo dell’8,5% (9,9% TR). Al contrario, i finanziari e le telecomunicazioni hanno offerto le peggiori performance (rispettivamente -9,6% e -12,3%). Nel complesso, i settori ciclici, eccetto i finanziari, hanno sovraperformato quelli difensivi da inizio anno.
Prevediamo che questa tendenza prosegua sino al termine della fase “avanzata del ciclo” nell’economia globale. Tuttavia, diversamente dagli Stati Uniti, non ci aspettiamo una sovraperformance dei finanziari sul breve termine, in quanto i tassi d’interesse resteranno ancora bassi. In Europa, la sottoperformance del mercato svizzero è un perfetto esempio della dicotomia tra settori difensivi e settori ciclici. Questo mercato è infatti dominato da Nestlé, Novartis e Roche che, congiuntamente, rappresentano oltre il 52% dell’indice SMI e più del 44% dell’indice SPI. Di conseguenza, il mercato svizzero presenta una forte incidenza dei settori tradizionalmente difensivi, ad esempio la sanità e i beni di consumo primari che, nel 2018, si sono dimostrati tutt’altro che difensivi.