Di Antonio Ruggeri, gestore del fondo Oyster European Corporate Bonds di Syz AM
Sarebbe sbagliato presumere che i mercati stiano punendo le scelte politiche dell’elettorato italiano. Non accade mai. Non a caso, i problemi sono iniziati a maggio di quest’anno, a oltre due mesi di distanza dalle elezioni politiche.
Non è stata la coalizione populista a perturbare i BTP
Durante la campagna elettorale e nei primi mesi dopo il voto, la retorica anti-euro e anti-UE è stata di fatto messa da parte dal M5S e dalla Lega. Gli investitori si aspettavano che, indipendentemente dal tipo di governo, l’Italia avrebbe proseguito lungo la propria strada in termini di politica fiscale.
Se osserviamo gli spread rispetto al Bund tedesco con scadenza a 10 anni e a 2 anni (dei due è quest’ultimo il confronto più rilevante), i titoli di Stato italiani si sono comportati piuttosto bene all’indomani delle elezioni politiche, malgrado la vittoria dei partiti populisti: gli spread a 10 anni erano scesi a 115 ad aprile, mentre i rendimenti a 2 anni si attestavano a solo 25 punti base al di sopra dei tassi tedeschi con pari scadenza.
La causa scatenante della debolezza delle obbligazioni
Per comprendere l’attuale diffidenza degli investitori verso le obbligazioni italiane, occorre ricercare i motivi che hanno spinto gli spread verso l’alto a maggio, dopo l’alto livello di compiacimento osservato a marzo e aprile. La risposta è semplice: a maggio il M5S e la Lega hanno iniziato a lavorare a un programma comune che prevedeva un ingente aumento della spesa pubblica senza adeguate coperture, nonché l’intenzione di sfidare l’eurozona in materia di debito pubblico, risvegliando i timori di un’eventuale “Italexit”.
Attualmente il mercato sta scontando un ammorbidimento della disciplina fiscale e, almeno finora, un qualche rischio di uscita dell’Italia dalla moneta unica.
Messaggi contrastanti
Negli ultimi due mesi, tuttavia, i mercati hanno ricevuto messaggi contrastanti. Da un lato, il ministro delle Finanze Giovanni Tria ha fornito rassicurazioni sulla disciplina fiscale e respinge qualunque progetto di uscita dall’unione monetaria; dall’altro, autorevoli fonti del mondo politico hanno tirato in ballo un’eventuale violazione dei vincoli di bilancio europei.
Finora, tutto questo ha provocato un’alterazione dei premi di rischio e un’impennata della volatilità, situazione destinata con tutta probabilità a protrarsi finché la legge di bilancio verrà sottoposta all’approvazione della Commissione europea.
La fine imminente del programma di QE ha acuito il nervosismo del mercato ma, tenuto conto del fatto che le obbligazioni in scadenza verranno reinvestite e che la politica monetaria resterà ampiamente accomodante ancora per parecchio tempo, l’impatto finora è stato più moderato rispetto a quello delle incertezze intorno alla politica fiscale.
I BTP potrebbero riprendersi
L’annuncio della legge di bilancio sarà la vera prova del nove per i mercati: ci aspettiamo che il governo annunci un modesto incremento della spesa pubblica rispetto alle previsioni, in linea con le promesse della coalizione. In questo contesto, i BTP potrebbero recuperare terreno, ma è arduo immaginare che possano tornare ai livelli di inizio primavera. L’incertezza continuerà a gravare sui titoli di Stato italiani fino alla pubblicazione delle cifre reali; proprio per questo Moody’s ha annunciato che rivedrà il giudizio sull’Italia solo dopo la legge di bilancio.