A cura di Amundi Am
Obbligazioni Nel caso dello scenario di base, il contesto economico rimarrà solido, caratterizzato da un surriscaldamento dell’economia e dal miglioramento dell’output gap che si tradurrà in un aumento delle pressioni inflazionistiche. Nel caso dell’evoluzione più ottimistica dello scenario base, la prospettiva di un programma di spese moderate per le infrastrutture fornirà ulteriori stimoli a un’economia già in espansione. Questo contesto consentirebbe alla Fed di proseguire il suo ciclo di rialzi progressivi dei tassi e segnalerebbe la possibilità di un movimento dei tassi di riferimento a livelli più alti di quelli coerenti con una politica monetaria neutrale.
L’entità del programma di spesa per le infrastrutture e lo stato dell’economia determinerebbero il livello di tolleranza della Fed verso una curva dei rendimenti piatta o invertita. Prevediamo dei picchi periodici dei rendimenti dei Treasury decennali, con permanenza oltre il 3%. I mercati delle obbligazioni Investment Grade (IG) e High Yield (HY) dovrebbero evidenziare una certa resilienza, sostenuti da cedole stabili. Nel caso invece di una evoluzione meno ottimistica dello scenario base, nel caso dello scenario meno probabile e nel caso dello scenario di ribaltamento totale, caratterizzati da una situazione d’impasse più o meno marcata, il venir meno degli stimoli fiscali potrebbe causare un rallentamento dell’economia americana verso il trend da qui all’ultimo trimestre del 2019.
Ciò limiterebbe l’atteso rialzo dell’inflazione. La Fed potrebbe optare per una pausa o per un rallentamento del ritmo della stretta monetaria. Parallelamente, le altre banche centrali dei paesi del G-10 potrebbero iniziare ad alzare i tassi di interesse e gettare le premesse per una convergenza delle politiche monetarie mondiali. Un tale scenario potrebbe causare un rialzo generalizzato dei rendimenti mondiali e limitare il potenziale di un rally duraturo dei Treasury USA. Il rallentamento della crescita USA, unitamente ad attese del mercato per una crescita inferiore al suo potenziale, potrebbe rafforzare i timori di default e tradursi in una correzione dei mercati delle obbligazioni IG e HY. Riteniamo che la reazione dei mercati sarebbe simile quanto descritto anche nello scenario di status quo dove la politica di bilancio avrebbe un effetto neutrale sulla crescita. Qualsiasi aumento delle spese per la sicurezza dei confni sarebbe compensato da un taglio delle spese discrezionali.
Azioni Nel caso di un’impasse politica (ipotesi meno ottimistica relativamente allo scenario di base e scenario di vittoria totale dei Democratici), gli investitori non potranno contare sull’agenda riformista dei Repubblicani per sostenere prezzi delle azioni più elevati. Le loro scelte di investimento si concentreranno quindi maggiormente sulla crescita degli utili societari. Se da un lato crediamo che gli utili societari USA potrebbero crescere del 10% o più nel 2019, il tasso di crescita potrebbe essere circa la metà di quello che ci aspettiamo nel 2018 a causa dell’assenza di ulteriori vantaggi fiscali.
Inoltre ci sono alcuni rischi che pesano sulle stime degli utili qualora un’inflazione superiore alle attese, spinta al rialzo dai dazi e dagli aumenti dei salari, riducesse i margini. Per questo motivo ci aspettiamo rendimenti delle azioni nel migliore dei casi modesti in uno scenario di impasse.
Viceversa, nello scenario di base con la declinazione ottimistica e in quello di status quo i mercati azionari potrebbero salire ancora. Nello scenario di base, l’aumento della spesa per le infrastrutture dovrebbe compensare in parte l’indebolimento degli stimoli generati dalla riforma fiscale, contribuendo così a mantenere l’economia americana ben al di sopra della crescita tendenziale.
Inoltre, la spesa per infrastrutture dovrebbe stimolare il relativo settore USA e quello dei produttori mondiali di cemento che hanno un’esposizione agli USA. Secondo l’articolo pubblicato da HSBC, “US Midterm Elections: What to watch and what’s at stake, Sept.5, 2018” un aumento annuo della spesa per le infrastrutture di 30 miliardi di dollari farebbe salire nel 2019 la produzione dell’ingegneria civile di circa 9 pp e il consumo di cemento di circa 6 pp. In uno scenario di status quo (dove i Repubblicani mantengono il controllo del Congresso), la probabilità di un’ulteriore riforma fiscale, che potrebbe comprendere una riduzione delle imposte sulle plusvalenze, è lo scenario più favorevole per i prezzi delle azioni nel breve termine, prevedendo che la crescita degli utili sia in linea con le aspettative e che le problematiche commerciali non causino un rallentamento della crescita economica.
Dollaro USA L’impatto delle elezioni di mid-term sul biglietto verde (USD) dipenderà dall’adozione o meno delle riforme fiscali procrescita. In base al nostro scenario di base ottimistico, il dollaro dovrebbe rafforzarsi perché il rialzo potenziale dei tassi al di sopra del tasso neutrale dei Fed Funds dovrebbe comportare un differenziale dei tassi di interesse favorevole al dollaro USA. Nello scenario di status quo, l’adozione di ulteriori riforme fiscali potrebbe tradursi in flussi di capitali nei mercati azionari e obbligazionari americani che favorirebbero il dollaro. Ciò nonostante, negli altri scenari (tra cui lo scenario di base meno ottimistico), prevediamo un deprezzamento del dollaro perché il tema della convergenza delle politiche monetarie mondiali dovrebbe dominare i mercati e il differenziale dei tassi di interesse dovrebbe restringersi, pesando sul dollaro. La prospettiva di un governo diviso dovrebbe avere un impatto neutrale sulla divisa americana. Nel lungo termine, l’evoluzione del dollaro dipenderà invece dalla politica monetaria e dalle prospettive economiche degli Stati Uniti.