A cura del World Gold Council
2018 tra alti e bassi
Il prezzo dell’oro ha oscillato nel 2018 quando l’interesse degli investitori è diminuito e si è sviluppato nonostante la crescita costante nella maggior parte dei settori della domanda.
L’oro ha affrontato notevoli venti contrari per la maggior parte dell’anno. Il dollaro si è rafforzato, la Fed ha continuato a crescere stabilmente, mentre altre banche centrali hanno mantenuto la politica
accomodante, e l’economia statunitense è stata tolta dai tagli fiscali dell’amministrazione Trump. Questi fattori hanno alimentato il sentiment positivo degli investitori che, a sua volta, hanno spinto i corsi azionari statunitensi più alti, almeno fino all’inizio di ottobre.
Ma poiché i rischi geopolitici e macroeconomici hanno continuato ad aumentare, gli stock dei mercati emergenti hanno perso terreno. Alla fine, le azioni dei mercati sviluppati seguirono, in una svendita guidata da aziende tecnologiche statunitensi. Ciò si è tradotto in una copertura a breve termine in oro con il suo prezzo che termina l’anno vicino a 1.280 USD / oz (-1% su base annua).
Potenziale di crescita e rischio elevato nel 2019
Ci aspettiamo che molte delle dinamiche globali siano state seminate negli ultimi due anni e che i rischi che sono emersi dopo il 2018 si ripercuoteranno. E con loro, vediamo una serie di tendenze in via di sviluppo che saranno fondamentali per determinare la domanda dell’oro. A loro volta, la loro interazione sarà più rilevante per il comportamento dei prezzi a breve ea lungo termine dell’oro (Focus 1).
Ci aspettiamo che:
• L’aumento dell’incertezza del mercato e l’espansione delle politiche economiche protezionistiche renderanno l’oro sempre più attraente come copertura
• Mentre l’oro potrebbe trovarsi di fronte a tassi di interesse più elevati e alla forza del dollaro USA, questi effetti dovrebbero essere limitati in quanto la Fed ha segnalato un atteggiamento più neutrale
• Le riforme strutturali strutturali nei mercati chiave dell’oro continueranno a sostenere la domanda di oro nella gioielleria, nella tecnologia e come mezzo di risparmio.
1. Instabilità del mercato finanziario
Globalmente, nel 2018 ci sono stati flussi netti positivi in ETF a base di oro. Mentre i fondi nordamericani hanno subito deflussi significativi nel secondo e nel terzo trimestre, questa tendenza ha iniziato a spostarsi nel quarto trimestre con l’intensificarsi dei rischi.
Riteniamo che nel 2019 gli investitori globali continueranno a favorire l’oro come diversificatore efficace e copertura contro il rischio sistemico. E vediamo livelli più alti di rischio e incertezza su più metriche globali:
• Valutazioni costose e maggiore volatilità del mercato
• Instabilità politica ed economica in Europa
• Potenziale inflazione superiore da politiche protezionistiche
• Aumento della probabilità di una recessione globale.
Innanzitutto, nonostante la recente correzione del mercato, molte valutazioni azionarie rimangono elevate, soprattutto negli Stati Uniti, dopo quasi un decennio di apprezzamento quasi ininterrotto dei prezzi. Tuttavia, i rendimenti obbligazionari rimangono ostinatamente bassi. Anche negli Stati Uniti il rendimento dei Treasury a 10 anni è inferiore dell’1,5% rispetto al livello di crisi pre-Lehman del 2008, fornendo agli investitori un’attenuazione minore in caso di ulteriore volatilità del mercato. In effetti, le metriche di volatilità hanno iniziato a insinuarsi, con il VIX che salta da una media di 13 nel terzo trimestre del 2018 a una media di 21 nel quarto trimestre.
In secondo luogo, mentre la crescita europea si è ripresa dopo la crisi del debito sovrano, non è riuscita a raggiungere il livello dell’economia statunitense, rendendola più vulnerabile agli shock e spiegando perché gli europei hanno costantemente aumentato l’oro del loro portafoglio dall’inizio del 2016. Oggi l’Europa sta affrontando sfide importanti. Il più ovvio è Brexit. Non solo ha imposto un continuo livello di disagio agli investitori, ma i tempi e le implicazioni – sia per il Regno Unito che per l’Europa continentale – sono i migliori lasciati agli indovini. Ciò che è certo, tuttavia, è che la chiarezza non arriverà presto. Inoltre, l’Europa continentale continua ad affrontare turbolenze interne. La Francia è alle prese con disordini sociali; La Spagna sta respingendo il secessionismo e la fragile alleanza politica, e l’Italia.
In terzo luogo, sempre più governi in tutto il mondo sembrano abbracciare le politiche protezionistiche come contromossa dopo decenni di globalizzazione. E mentre molte di queste politiche possono avere un effetto positivo temporaneo, ci sono conseguenze a lungo termine che gli investitori probabilmente coglieranno nei prossimi anni; per esempio, maggiore inflazione. Le politiche protezionistiche sono intrinsecamente inflazionistiche – sia come risultato di maggiori costi di lavoro e di produzione, sia come conseguenza di tariffe più elevate imposte per promuovere i produttori locali rispetto a quelli stranieri. Si prevede inoltre che abbiano un effetto negativo sulla crescita a lungo termine. E anche se finora gli investitori hanno preso parte alla retorica della guerra commerciale come postura, non è senza rischi limitare il flusso di capitali, beni e lavoro.
Combinati, queste tendenze hanno aumentato il rischio di recessione. Ad esempio, negli Stati Uniti ci sono alcuni segnali che gli investitori stanno diventando cauti. Una buona percentuale della crescita registrata nel 2018 è stata un sottoprodotto di riduzioni delle imposte. Ma misure simili potrebbero essere più difficili da mettere in atto con un congresso diviso. C’è stato anche un deterioramento dei mercati del credito con spread in aumento di oltre 70 punti base (+ 50%) rispetto ai minimi di gennaio 2018, mentre le condizioni di credito per i consumatori si stanno riducendo. Inoltre, la curva del Tesoro USA è molto piatta: la curva 2s / 10s si attesta attualmente a 13bps, un livello di appiattimento della curva visto l’ultima volta prima della crisi finanziaria del 2008, con alcuni economisti che prevedono la sua inversione nella prima metà del 2019. Mentre un invertito la curva di rendimento non causa recessioni, ma le ha generalmente precedute, anche se con un lungo vantaggio.
2. L’impatto dei tassi e del dollaro
Mentre il rischio di mercato rimarrà probabilmente elevato, due fattori potrebbero limitare il rialzo dell’oro: tassi di interesse più elevati e forza del dollaro USA.
I più alti tassi di interesse USA non sono sufficienti a scoraggiare gli investitori dall’acquistare oro, come si è visto tra il 2004 e il 2007 o il 2016 e la prima parte del 2018. E mentre tassi di interesse più elevati combinati con un dollaro forte possono frenare la performance dell’oro, ci sono ragioni per credere che la tendenza al rialzo del dollaro USA potrebbe perdere terreno.
Innanzitutto, l’indice DXY del dollaro USA, che misura la direzione relativa del dollaro rispetto a un paniere di valute chiave, ha già apprezzato di quasi il 10% rispetto ai minimi del 2008. Una tendenza simile nel 2016 è stata seguita da una correzione significativa.
In secondo luogo, l’effetto positivo dei più alti tassi USA sul dollaro diminuirà quando la politica della Fed diventerà neutrale, soprattutto perché la recente forza del dollaro USA è stata alimentata in parte dalla politica monetaria più accomodante mantenuta dalle altre banche centrali (figura 5 ).
In terzo luogo, l’amministrazione Trump ha spesso espresso frustrazione per lo svantaggio competitivo causato da un dollaro USA forte.
Infine, le banche centrali dei mercati emergenti continuano a diversificare l’esposizione al dollaro USA.
3. Riforme economiche strutturali
mercati emergenti, che rappresentano il 70% della domanda dei consumatori di oro, sono molto rilevanti per la performance a lungo termine dell’oro. E tra questi spiccano l’India e la Cina.
Questi due paesi hanno iniziato a implementare i cambiamenti economici necessari per promuovere la crescita e assicurare la loro rilevanza nel panorama globale.
L’iniziativa China’s Belt and Road, ad esempio, è incentrata sulla promozione dello sviluppo economico regionale, sull’incremento dei mercati delle materie prime e sul miglioramento delle infrastrutture.
L’India è stata attiva nella modernizzazione della sua economia, riducendo gli ostacoli al commercio e promuovendo la conformità fiscale. In effetti, l’economia indiana dovrebbe crescere del 7,5% nel 2018 e nel 2019, superando la maggior parte delle economie globali e mostrando resilienza all’incertezza geopolitica.
Dato il suo legame inequivocabile con la ricchezza e l’espansione economica, riteniamo che l’oro sia ben pronto a beneficiare di queste iniziative. Riteniamo inoltre che la domanda di gioielli in oro si rafforzerà nel 2019 se il sentiment è positivo, mentre aumenterà marginalmente se permane l’incertezza.
Allo stesso modo, gli sforzi per promuovere la crescita economica nei mercati occidentali dovrebbero comportare una domanda positiva da parte dei consumatori, come è stato osservato generalmente negli Stati Uniti dal 2012.
Perché oro perché ora
La performance dell’oro nel breve termine è fortemente influenzata dalla percezione del rischio, dalla direzione del dollaro e dall’impatto delle riforme economiche strutturali. Allo stato attuale, riteniamo che questi fattori probabilmente continueranno a rendere l’oro attraente.
A lungo termine, l’oro sarà sostenuto dallo sviluppo della classe media nei mercati emergenti, dal suo ruolo di risorsa di ultima istanza e dall’uso sempre crescente dell’oro nelle applicazioni tecnologiche.
Inoltre, le banche centrali continuano ad acquistare oro per diversificare le loro riserve in valuta estera e controbilanciare il rischio valutario fiat, in particolare perché le banche centrali dei mercati emergenti tendono ad avere elevate allocazioni di titoli del Tesoro USA. La domanda di oro da parte delle banche centrali nel solo 2018 è stata la più alta dal 2015, poiché un insieme più ampio di paesi ha aggiunto oro alle loro riserve estere per diversificazione e sicurezza.
Più in generale, ci sono quattro attributi che rendono l’oro un bene strategico prezioso fornendo agli investitori:
• una fonte di ritorno
• bassa correlazione con le principali classi di attivi in periodi sia espansivi che recessivi
• un bene tradizionale che èliquido come altri titoli finanziari
• una storia di migliori rendimenti aggiustati per il rischio del portafoglio.
Un’occasione più tattica
Inoltre, il posizionamento speculativo dell’oro nei mercati a termine rimane basso rispetto agli standard storici dopo aver toccato minimi storici negli ultimi mesi del 2018. Le posizioni lunghe nette monetarie gestite dal CME sono prossime al minimo storico dal 2006, quando i dati erano stati suddivisi per tipo di investitori. Inoltre, le posizioni speculative nette combinate, che risalgono ulteriormente, sono negative per la prima volta dal dicembre 2001. E le grandi posizioni corte nette hanno storicamente creato opportunità di acquisto per investitori strategici, in quanto tali posizioni sono soggette a coperture corte che aggiungono slancio ai rally in il prezzo dell’oro.