Un rallentamento degli utili non è per forza una recessione degli utili

Di Mark Haefele, Global Chief Investment Officer, UBS WM Italy

Gli investitori si sono abituati a un tasso straordinario di crescita degli utili delle aziende americane. L’utile per azione (EPS) dovrebbe aver registrato un incremento del 23% nel 2018, pari a un tasso di crescita composto annuo del 12% negli ultimi 10 anni. Di recente, però, il ritmo di espansione è rallentato e c’è perfino chi comincia a parlare di recessione degli utili. Il consenso tra gli analisti, basato sulle proiezioni delle singole società, appare meno preoccupante. La crescita degli utili dovrebbe quasi arrestarsi nel primo semestre di quest’anno, con una contrazione dello 0,4% nel primo trimestre e un modesto aumento dell’1,8% nel secondo trimestre.

L’apprensione sulla crescita degli utili è in parte scaturita dalla moderazione dei dati congiunturali

Le vendite al dettaglio, che da tempo sono uno dei pilastri dell’economia americana, sono diminuite dell’1,2% a dicembre, il calo più marcato da settembre 2009. Le prospettive appaiono sotto tono anche nel resto del mondo. In base all’indice Citi Economic Surprise, è da ben 315 giorni che i dati economici deludono le attese più spesso di quanto le superino. Questa fase di debolezza è ormai la più lunga registrata dal 2008. Tuttavia, gli investitori si aspettano già da tempo un rallentamento degli utili e a nostro avviso sarebbe un errore guardare con eccessivo pessimismo alle prospettive future.

La crescita degli utili non si è azzerata del tutto

Nel quarto trimestre l’EPS delle aziende statunitensi dovrebbe aver registrato una crescita di circa il 15%, un dato ben lontano da livelli coerenti con una recessione degli utili. Circa l’80% delle società dell’S&P 500 ha già pubblicato le trimestrali e di queste quasi tre quarti hanno battuto le stime, un livello in linea con la media a lungo termine. Inoltre, l’andamento positivo delle quotazioni sulla scia dei risultati del quarto trimestre indica che gli investitori si aspettavano cifre ben peggiori e avevano scontato un’eccessiva debolezza.

Il rallentamento della crescita degli utili in atto in questo primo scorcio d’anno non sembra generalizzato

L’attuale fase di debolezza è in parte dovuta alle difficoltà di alcuni settori specifici, come la fase più matura del mercato degli smartphone, l’eccesso di scorte nel comparto dei semiconduttori e le conseguenze negative del ribasso del greggio su base annua per le aziende dell’energia. Inoltre, alcune società particolarmente esposte a Internet registrano una moderazione della crescita. Le indicazioni che giungono da un parametro più ampio di misurazione delle prospettive degli utili appaiono invece più favorevoli. L’attuale stima di consenso bottom-up per la crescita degli utili mediana dell’S&P 500 è pari al 3,5% nel primo trimestre, al 6% nel secondo e al 10% nell’intero 2019.

Questi dati non sembrano segnalare una flessione prolungata degli utili

Gli indicatori anticipatori rimangono relativamente positivi. Dall’indagine della Fed presso i Senior Loan Officer emerge che l’accesso ai capitali inizia a essere leggermente più difficoltoso, ma nel complesso le banche non hanno ancora inasprito i criteri di erogazione del credito. Inoltre, l’indice della Fed di Chicago conferma che le condizioni finanziarie nazionali sono più agevoli della media. Nel frattempo, l’attività economica appare ancora in fase di espansione: il PMI composito Markit è salito a 54,5 punti a gennaio, da 54,4, e si mantiene sopra quota 50, il livello che separa espansione e contrazione. Questa dinamica avvalora la nostra tesi secondo cui una recessione degli Stati Uniti non sarebbe imminente.

Le pause nella crescita degli utili non sono insolite e non sempre hanno l’effetto di innervosire i mercati

Dal 1982 si sono verificati cinque episodi di espansione dei profitti a 12 mesi compresa tra -5% e +5% (1985, 1996, 1998, 2013 e 2016) che non sono stati seguiti da una recessione, bensì da una nuova accelerazione della crescita degli utili. Di solito i mercati azionari superano senza problemi queste fasi di rallentamento dei profitti, nella convinzione che si tratti di pause temporanee. Nelle cinque occasioni passate, l’S&P 500 ha registrato un rialzo medio del 15% nei 12 mesi precedenti la pausa e di oltre il 20% nel 12 mesi successivi, a fronte della riaccelerazione della crescita.

Una «recessione degli utili» fa senz’altro notizia, ma gli investitori devono saper distinguere tra una pausa nell’espansione dei profitti (uno scenario relativamente favorevole) e un crollo degli utili del 20% innescato da una recessione economica. In base ai dati congiunturali e aziendali disponibili, ci sembra molto più credibile la tesi di una pausa temporanea.

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