Di Mondher Bettaieb, Head of Corporate Bonds di Vontobel AM
Nella riunione della scorsa settimana, la Banca Centrale Europea ha portato delle condizioni favorevoli nel segmento dei corporate bond a medio rendimento. Il messaggio dell’incontro della BCE ha confermato la nostra prepotenza nei confronti delle valutazioni delle obbligazioni societarie e della ripartizione del credito. L’Option-Adjusted Spread (OAS) si è già ridotto di 15 punti base a 140 quest’anno, ma prevediamo un’ulteriore diminuzione con l’avanzare dell’anno. L’OAS misura la differenza media dei rendimenti tra i titoli di Stato e le obbligazioni investment-grade. Un inasprimento dell’OAS rappresenta un indicatore rialzista per le obbligazioni investment-grade. Nell’ambito dell’universo investment grade, gli investitori a medio rendimento si concentrano sulla fascia da A a BBB. Questa classe rappresenta la maggior parte del mercato europeo e generalmente offre agli investitori migliori opportunità di generazione di alfa attraverso la selezione del credito.
Se non altro, riteniamo che la ricerca di relative-value continui ad aumentare, soprattutto alla luce della recente comunicazione della BCE e della Federal Reserve statunitense. Nell’Area Economica Europea, dalla scorsa settimana, le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (Targeted Longer-Term Refinancing Operations, TLTRO) III sono ormai una realtà, migliorando le prospettive di finanziamento per le banche fino a marzo 2023. Infatti, l’ultimo programma dovrebbe essere eseguito a marzo 2021 e avrà durata di due anni. La BCE definisce il TLTRO come un “finanziamento a lungo termine a condizioni interessanti per le banche, al fine di allentare ulteriormente le condizioni di credito del settore privato e stimolare l’erogazione di prestiti bancari all’economia reale”. Si tratta di un elemento chiave per il meccanismo di trasmissione del basso prezzo dei prestiti nell’Area Europea. Pertanto, è probabile che i rendimenti dei titoli di stato resteranno probabilmente molto bassi più a lungo.
Con i livello basso dei Bund a dieci anni a circa sei punti Pase, i rendimenti negativi ricompaiono ancora una volta in molte curve dei titoli di stato, rendendo gli spread creditizi ancora piuttosto bassi, soprattutto per il debito subordinato. In breve, vediamo il ritorno della caccia al rendimento. Questo può essere rafforzato solo da ciò che la Fed annuncerà probabilmente il 20 marzo: la fine del loro deflusso di bilancio. Ciò significherebbe che ad un certo punto di quest’anno la Fed inizierà a liberare riserve nel sistema bancario e ad aumentare nuovamente i propri acquisti di Bond del Tesoro americano. In questo modo, il dot plot della Fed dovrebbe ridursi ulteriormente nella riunione di marzo, rendendo i Titoli di Stato USA, specialmente quelli a breve termine, meno attraenti dei titoli credit-spread.
Nel complesso, prevediamo che gli spread creditizi europei potrebbero raggiungere i 110 punti base nel breve e medio termine, con i prossimi driver economici top-down a sostegno di una simile mossa. Non avremmo il coraggio di combattere la Fed o la BCE in questo momento.
Non possiamo dirigere il vento, ma possiamo riaggiustare le nostre vele e ora – considerato che le banche centrali stanno soffiando un buon vento sui nostri mercati del credito – stiamo rispiegango di conseguenza le nostre vele in modalità “rischio”.