Trump, ovvero il mercantilismo 3.0

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di Max Malandra 17 Giugno 2019 | 17:30

A cura di Didier Saint-Georges, Managing Director e Membro del Comitato Investimenti di Carmignac

Nell’immediato, la domanda che i mercati devono porsi è valutare se la possibilità di una nuova accelerazione della crescita globale – trainata dal piano di stimoli cinese, dagli effetti base positivi dopo la turbolenza  registrata nel 2018, dalle politiche monetarie accomodanti a livello globale, e dalla resilienza dell’attività economica statunitense  – possa prevalere sul rallentamento dell’economia statunitense, vittima dell’eccessivo inasprimento monetario del 2018, del naturale stato avanzato di un ciclo economico già molto lungo, degli effetti boomerang di una politica commerciale nettamente mercantilista,  e che quindi ostacola qualsiasi rimbalzo dell’attività economica globale.

Al momento la nostra valutazione resta invariata: il mantenimento dell’equilibrio tra queste due forze è fragile e la possibilità di un eventuale capovolgimento è ampiamente ostacolata dai vincoli sia strutturali (eccessivo indebitamento, vincoli delle politiche monetarie) che congiunturali (tensioni commerciali), che lo impediscono. Più a lungo termine, l’interrogativo che non può essere ignorato verte sulla portata a livello globale della crescente rivalità tra la Cina e gli Stati Uniti. Per la prima volta da trent’anni a questa parte, i fattori geopolitici potrebbero tornare a penalizzare profondamente il commercio mondiale.

 

Azioni

I mercati azionari si sono attestati in flessione dopo la ripresa dell’inizio dell’anno. L’inasprimento del tono della guerra commerciale e le minori aspettative di un rapido taglio dei tassi da parte della Fed hanno riacceso i timori degli investitori.  In questo contesto, nel corso degli ultimi due mesi abbiamo gradualmente ridotto il rischio azionario. Alla fine di aprile, a seguito del rialzo positivo dei titoli azionari, avevamo ridotto l’esposizione tattica ai segmenti più ciclici del mercato. A maggio abbiamo proseguito questo percorso, implementando coperture sul settore tecnologico dove alcuni segmenti, come quello dei semiconduttori, sono particolarmente volatili nel contesto di escalation della guerra commerciale.

Come dall’inizio dell’anno, la selezione titoli resterà il nostro principale driver di performance. La nostra gestione azionaria mantiene un portafoglio core incentrato su titoli in grado di distinguersi in un contesto di crescita globale ancora strutturalmente debole. La nostra gestione internazionale consente di ricercare questi titoli negli Stati Uniti, in Europa e in Cina, nei settori healthcare, tecnologico e in alcuni segmenti dei consumi, come quello dei beni di lusso. Abbiamo quindi introdotto in portafoglio Tiffany, società orafa statunitense, il cui nuovo team dirigenziale e quello artistico dovrebbero tornare a gestire la strategia aziendale.

 

Obbligazioni

Dall’inizio dell’anno, le misure adottare dalla Fed e dalla BCE hanno incoraggiato gli investitori obbligazionari ad acquistare obbligazioni sovrane dei principali paesi sviluppati. Questo contesto, insieme ai timori per la crescita globale, ci induce a mantenere una duration modificata significativa attraverso il debito sovrano posizionandoci nel debito dei paesi europei (Belgio, Francia, Italia, Grecia), così come in quello statunitense. Oltre a questa diversificazione geografica, i nostri investimenti sono ripartiti su diverse duration, a seconda dei paesi. Tale diversificazione è giustificata dalla diversità dei cicli monetari tra gli Stati Uniti e il resto del mondo.

In Europa, con la crescita economica che è ancora inferiore al potenziale, l’indice di inflazione a cinque anni è passato dall’1,6% all’1,3% in tre mesi, rafforzando i dubbi sulla credibilità della BCE ad adempiere il proprio mandato in termini di stabilità dei prezzi. A ciò si aggiungono le debolezze strutturali dell’Europa. La normalizzazione della politica monetaria europea è rinviata nel tempo e favorisce le strategie di appiattimento e di contrazione dei margini per le società europee Investment Grade.

La nostra esposizione ai paesi emergenti resta nel frattempo basata su un approccio idiosincratico con paesi come il Cile o la Turchia. Nella componente delle obbligazioni corporate, il ciclo del credito già molto lungo e la forte riduzione dei premi al rischio dall’inizio dell’anno, ci inducono ad assumere un profilo di rischio complessivamente prudente. Mostriamo quindi una grande selettività con posizioni come Altice, che ha beneficiato della continua stabilizzazione dei propri fondamentali e delle nuove rassicurazioni del top management in merito alla priorità strategica accordata alla riduzione della leva finanziaria.

 

Valute

Sul mercato dei cambi, il proseguimento della riduzione del bilancio della Fed fino al mese di settembre, il differenziale di tasso favorevole agli Stati Uniti e le incertezze politiche in Europa, in particolare sulla Brexit e le elezioni europee, continuano a sostenere il trend del dollaro. Tuttavia nonostante la fase di avversione al rischio, il dollaro non ha affatto beneficiato del proprio status di bene rifugio. Il mercato tende infatti a scontare un allentamento della politica delle Federal Reserve statunitense, finalizzato a contrastare i primi segnali di rallentamento della crescita, in combinazione con l’ampliamento del doppio disavanzo commerciale e fiscale degli Stati Uniti.

Pertanto, in assenza di una forte view direzionale sulle principali valute, manteniamo un rischio valutario ridotto conservando una sovraponderazione dell’euro e un’esposizione contenuta al dollaro e allo yen. L’andamento delle valute emergenti resta parzialmente influenzato da quello del dollaro, ma alcune di queste offrono diverse opportunità molto selettive, in particolare in India.

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