A cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management
A novembre l’indice globale dei responsabili degli acquisti del settore manifatturiero ha raggiunto il 50,3, superando, per la prima volta da aprile, quota 50 e confermando la recente ripresa dell’attività manifatturiera a livello globale. Al contrario, il settore manifatturiero statunitense rimane sotto pressione, con il calo dell’indice dell’attività manifatturiera dell’Institute for Supply Management al 48,1, in linea con le statistiche regionali statunitensi. Mentre gli investitori discutono delle prospettive per il 2020, secondo un’analisi top-down che sta guadagnando consensi, gli investitori continueranno a detenere un’esposizione al credito grazie alle politiche accomodanti delle banche centrali, soprattutto adesso che il programma di acquisto di titoli societari da parte della Banca Centrale Europea è di nuovo in corso. Tuttavia, le prospettive bottom-up per i fondamentali societari sono più complicate, vista la fase matura del ciclo di credito in cui ci troviamo. Allo stesso tempo, i mercati continuano a farsi influenzare dalle notizie sul fronte commerciale: i discussi dazi su Argentina, Brasile e Francia hanno inizialmente causato timori, ma la successiva dichiarazione del Presidente Trump sull’improbabilità di raggiungere un accordo commerciale con la Cina se non dopo le elezioni statunitensi ha portato a un netto rally della duration.
Valutazioni quantitative
Se si guardassero solo le performance europee del segmento High Yield, si potrebbe facilmente supporre che il 2019 sia stato un anno caratterizzato dal tipico rialzo generato dalla maggiore propensione al rischio. Le obbligazioni con rating CCC hanno sovraperformato, registrando un rendimento del 17,4%, mentre quello delle obbligazioni BB è stato del 9,8%. Tuttavia, sui mercati di leveraged finance, il segmento High Yield europeo rappresenta un’eccezione. Nell’High Yield statunitense, le emissioni CCC stanno per registrare l’anno peggiore in assoluto rispetto a quelle BB (3,8% vs. 14,1%). La differenza è riconducibile alla composizione di ciascun mercato. Le emissioni CCC rappresentano solo l’8% del mercato europeo, contro il 13% negli Stati Uniti. Le obbligazioni statunitensi con rating CCC sono inoltre dominate dalle aziende del settore energetico, che quest’anno sono state penalizzate, mentre in Europa la quota sproporzionata nelle strutture a capitale più ampio ha sostenuto la performance. Ad esempio, il gruppo media e di comunicazione Altice ha registrato buone performance dopo il miglioramento delle attività in Francia, mentre la società di spedizioni Cma Cmg ha risentito del clima di fiducia sul commercio. Gli spread europei B hanno recentemente iniziato a sovraperformare le BB, con il dato in calo da un massimo storico di 2,29x alla fine di ottobre a 2,04x, sebbene sia ancora ben al di sopra della media decennale di 1,72x. (Tutti i dati sono aggiornati al 3 dicembre 2019).
Fattori tecnici
Fattori tecniciI flussi in fondi suggeriscono che gli investitori sono diventati più propensi al rischio. A novembre, il nostro sistema proprietario di monitoraggio dei flussi di capitali ha registrato afflussi pari a circa 4 miliardi di dollari in azioni dei mercati Sviluppati, mentre nello stesso periodo i fondi Investment Grade globali hanno ricevuto afflussi superiori a 1,3 miliardi di dollari e i fondi High Yield statunitensi oltre 600 milioni di dollari. Nel frattempo, le emissioni si sono nettamente riprese dopo i primi nove mesi dell’anno, relativamente gestibili, sui mercati del credito. La domanda è stata nel complesso sufficiente a evitare un forte peggioramento delle condizioni tecniche, mentre prevediamo che l’offerta diminuirà non appena entreremo nelle battute finali di dicembre.
Cosa significa per gli investitori obbligazionari?
Il recente miglioramento provvisorio dei dati macroeconomici sembra aver scatenato un rally in alcuni tra gli attivi più rischiosi, con gli investitori che sono sempre più propensi ad assumere maggiore rischio nei loro portafogli. Tuttavia, nonostante ci siano state opportunità di sovraperformance negli attivi più rischiosi, il rally non è stato generalizzato e la sua continuità sembra determinata dagli sviluppi sul commercio globale, con conseguenti ostacoli che potremmo attenderci lungo il percorso. In tale contesto, continuiamo a ritenere che la selettività svolgerà un ruolo chiave nella performance futura.