A cura di Anthony Chan, Chief Asia Investment Strategist di Ubp
L’epidemia di sindrome respiratoria acuta grave (Sars) esplosa tra novembre 2002 e luglio 2003 è il riferimento più rilevante per giudicare l’impatto che il coronavirus sta avendo sul mercato. Il nostro scenario di base presuppone un modello simile di diffusione e contenimento delle infezioni che ha coinciso con i viaggi in Cina in occasione del Capodanno lunare.
Dal picco del 17 gennaio, vari indici borsistici asiatici hanno subito un brusco calo iniziale prima di un rimbalzo legato al rallentamento delle nuove infezioni e al rapido sostegno politico della Cina. Nel complesso, l’Msci Asia (ex. Giappone), l’Msci Cina e l’Hsi sono scesi rispettivamente del 3%, del 2,9% e del 4,6%. Nello stesso periodo, i multipli forward del P/E a 12 mesi per l’Msci Asia sono scesi da 14,2x a 13,7x (contro una media a 10 anni di 12,6x). L’Msci Cina è sceso da 12,7x a 12,2x (contro una media di 11,0x), e l’Hsi è sceso da 10,9x a 10,5x (contro una media di 11,4x).
Riteniamo che i prezzi attuali del mercato siano troppo ottimisti su un rapido contenimento dell’epidemia. Il nostro livello di riferimento al ribasso per l’Hsi è il recente minimo del P/E forward al 9,5x di marzo 2019. Se si tiene conto del modesto downgrade della crescita degli utili, un ulteriore calo dell’indice del 10-12% rispetto al livello attuale rappresenterà un’opportunità di ingresso molto interessante. Analogamente, il nostro target al ribasso per l’Msci China è un multiplo forward di circa 10,5x e questo significherà un ulteriore calo del 12-14% rispetto all’attuale livello dell’indice per stabilire un buon punto di ingresso.
Da un punto di vista bottom-up, i settori che ne beneficeranno saranno i produttori di maschere/farmacie, l’intrattenimento online (videogiochi, e-commerce) e il biotech/farmaceutica (in una fase successiva, quando i vaccini saranno sviluppati). Settori invece da evitare sono turismo (gioco d’azzardo a Macao), trasporti (compagnie aeree, logistica), retail, hotel/ristoranti. Tuttavia, l’esperienza della Sars suggerisce che, dopo una sottoperformance consistente, questi ultimi settori (ad esempio viaggi e tempo libero) tendano a subire un forte rimbalzo non appena il flusso di notizie migliora e la paura per l’epidemia svanisce.
La Sars non è invece un riferimento altrettanto valido per le obbligazioni asiatiche denominate in dollari poiché gli emittenti cinesi – che dominano l’attuale offerta di mercato – non esistevano a quei tempi. Ciononostante, gli spread dell’investment grade e dell’alto rendimento asiatici si sono ridotti rispetto all’allargamento iniziale una volta che la Sars venne contenuta nel secondo trimestre del 2003. Dopo essersi ristretti il 20 gennaio 2020, gli spread dell’IG e dell’HY asiatici si sono allargati rispettivamente di 3 punti base e di 50 punti base, mentre gli spread dell’IG e dell’HY cinesi sono aumentati rispettivamente di 5 punti base e 50 punti base. L’impatto è stato maggiormente sentito dagli sviluppatori cinesi, dal gaming a Macao e da alcune società attive nelle commodity in Indonesia e India. Vediamo buone opportunità nel reddito fisso asiatico così come nell’azionario Asia. Il rapido sostegno politico fornito dalla Cina, combinato al tempestivo trattamento dei casi infetti, dovrebbe portare a un ritorno degli spread creditizi ai livelli originali e a una correzione dei prezzi positiva quando i mercati torneranno in modalità risk-taking.
Supponendo che il picco di infezione sarà tra marzo/inizio aprile, l’impatto sul Pil cinese sarà concentrato nel primo trimestre ma recupererà le perdite nei trimestri successivi. Questo rispecchia il percorso di crescita verificatosi durante la Sars. La crescita del Pil cinese è stata ridotta di 2 punti percentuali su base annua tra il primo trimestre 2003 e il secondo trimestre 2003, ma ha recuperato la perdita nel secondo semestre. Stimiamo che la crescita del Pil nel primo trimestre 2020 sarà ridotta al 4,6% dalla nostra precedente previsione del 6% su base annua. La crescita riprenderà attorno al 5,5% nel secondo trimestre 2020 prima di risalire marginalmente al di sopra del 6% entro il secondo semestre. La previsione del Pil per l’intero 2020 è ora al 5,6% (rispetto al precedente 5,9%), contro il 6,1% del 2019.
Le perdite nei consumi e nella produzione economica aggraveranno una situazione già di per sé negativa nelle aree più infette che circondano la provincia di Hubei (di cui Wuhan è la capitale) tra cui le zone di Hunan, Guangdong e Henan dove vivono oltre 300 milioni di persone. Il settore dei servizi rappresenta circa il 55% del Pil cinese rispetto al 42% nel 2003. L’impatto sui consumi e sui servizi avrà inoltre ripercussioni significative sul rallentamento della crescita economica nel trimestre in corso. Detto questo, ci sarà un compensamento offerto principalmente dalla rapida crescita dell’e-commerce e dello shopping online che non esisteva nel 2003 ma che ora rappresenta oltre il 20% delle vendite al dettaglio in Cina.
Abbiamo anche visto al ribasso le stime sul Pil di Hong Kong per il 2020 di 30 punti base a -0,8% ( a fronte del -1,2% nel 2019) con una contrazione economica molto più profonda attesa nel primo trimestre al -4,7% a/a. Analogamente alla Cina, il previsto rimbalzo confinato al secondo semestre dovrebbe essere più visibile con una crescita del Pil che si attesterà all’1,5-2% circa.
A questo punto, abbiamo solo leggermente abbassato le nostre previsioni di crescita nel primo trimestre del 2020 per le economie più orientate verso l’esterno (trainate da esportazioni e turismo) come Taiwan, Corea, Tailandia, Singapore e Filippine. Per l’Asia nel suo insieme, le previsioni sul Pil per il 2020 sono in calo di 10 punti base al 5,1% (rispetto al 5,2% nel 2019).