High yeld, iniziata la stagione di caccia (ai rendimenti)

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di Stefano Fossati 20 Febbraio 2020 | 15:45

“I fondamentali e la domanda rimangono forti nei mercati del credito. Prevediamo che il 2020 sarà un altro anno di total return positivo, in particolare per le obbligazioni europee ad alto rendimento e subordinate”. E’ la previsione di Michalis Ditsas, Head of Investment Specialist di Syz.

La caccia ai rendimenti, secondo l’esperto, continuerà a essere il maggiore driver per la fixed income allocation nel 2020. Considerato che il 51% dei mercati sovrani esclusi gli Stati Uniti e circa un quarto delle asset class a redito fisso presenta rendimenti negativi, non sorprende che gli investitori continuino a cercare opportunità in titoli ad alto rendimento.

Cosa devono aspettarsi gli investitori dei mercati del credito nel 2020? Prima di rispondere a questa domanda è necessario dare uno sguardo ai fondamentali e alle valutazioni di quei mercati”, spiega Ditsas.

Gli spread si sono ridotti in tutti i mercati ad alto rendimento nel 2019, poiché gli investitori hanno agito sulla scorta di un sentimento risk-on. Gli spread non sono stati così bassi come alla fine del 2017 e all’inizio del 2018, ma è sempre più importante valutare attentamente le opportunità di investimento.

Il default rate nominale sul mercato high yield statunitense si è assestato al 2,63%, registrando +168 punti base da marzo e +80 punti base nell’anno. Nonostante questo aumento, il tasso rimane basso in relazione alla media a lungo termine (3,44%) che si registra dal 1980 a oggi. Come è accaduto in passato, ad incidere sul 47% del default sono state le imprese dei settori energy e siderurgico. Nel frattempo, i tassi di recupero negli ultimi dodici mesi sono stati del 26,2%.

Sul mercato europeo degli high yield, il default rate si è assestato sull’1,8% alla fine dell’anno, solo a settembre era al 2%. Anche i tassi di recupero sono stati alti (31%) superando la media storica del 30%. Non è valso a nulla il fatto che questo mercato sia meno impattato dalle performance negative del settore energy, considerato che in Europa il settore rappresenta solo il 2,5% del mercato complessivo – diversamente da quanto avviene negli Stati uniti, dove invece rappresenta il 12,5%.

I livelli di leva finanziaria degli high yields statunitensi sono stabili a 4,1x da tre trimestri, dopo il picco di 4,6x nel secondo trimestre del 2016. In Europa, invece, la leva finanziaria si è assestata sul 4,3x.

I mercati al di sotto dell’investment grade sono molto resilienti e hanno avuto performance total return positive in tutte le diverse condizioni di mercato. Negli ultimi dieci anni, i mercati high yield statunitense e europeo e l’Euro Subordinated Financial Index (Ebsu) hanno performato negativamente solo due volte e il CoCo index solo una volta. Anche allargando l’orizzonte agli ultimi 20 anni, il periodo è costellato di rendimenti positivi.

Ciò non dovrebbe sorprendere dal momento che, le obbligazioni al di sotto dell’investment grade presentano una correlazione a lungo termine bassa o negativa con il reddito fisso tradizionale e la performance azionaria con una volatilità inferiore.

La domanda di obbligazioni al di sotto dell’investment grade rimane forte: dal 2019 abbiamo visto afflussi di fondi per 19,3 miliardi di dollari nel mercato high yield statunitense e 8,3 miliardi di euro in quello europeo, riflettendo le condizioni di mercato favorevoli e il sentimento degli investitori. L’emissione dovrebbe aumentare quest’anno, offrendo opportunità di investimento e aumentando la liquidità complessiva.

Negli Stati Uniti, con la Fed che non dovrebbe intervenire nel 2020, i prezzi del petrolio al minimo, ma anche valori di default più elevati, basso Ebitda e livelli di debito elevati, ci aspetteremmo che il mercato cali.

Manteniamo la nostra preferenza per gli high yield europei, in particolare per il mercato obbligazionario subordinato. I prestiti delle banche centrali rimarranno in Europa per tutto il 2020, il che aiuterà le aziende a mantenere solidi i fondamentali e la domanda degli investitori, e pertanto sono fattibili rendimenti cedolari del 4% e 6,5% o superiori per il mercato EHY e CoCo.

Ciò detto, la nostra costante preferenza per EHY si spiega con la politica fortemente accomodante della Bce che non solo aiuta le imprese a mantenere solidi fondamentali, ma soprattutto sostiene la domanda di asset di rischio da parte degli investitori. Tra le obbligazioni high yield, continuiamo a preferire quelle subordinate come i CoCo e gli ibridi, per il rendimento attrattivo e il solido profilo degli emittenti.

Pertanto, riteniamo che rendimenti cedolari dal 4% al 5% o superiori siano possibili sul mercato EHY e CoCo nel 2020.

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