A cura di Alessandro Tentori, Chief Investment Officer di Axa IM Italia
Gli economisti cominciano giustamente a porsi delle domande su come sarà il “dopo”. Abbiamo già discusso in precedenza dei possibili scenari per il Pil globale e mi premeva oggi esaminare il tema dell’inflazione.
Stando ai manuali di economia, a una violenta contrazione della domanda segue necessariamente una contrazione della capacità produttiva e dei prezzi. Nella fase di rimbalzo post-recessione, però, si rischia di trovarsi con una domanda che accelera, senza che l’offerta possa starle dietro. Ne segue una inflazione dei prezzi. È questo un possibile scenario per il medio termine?
Non proprio. Teniamo però fuori dall’equazione quegli elementi deflazionari che sono indipendenti dal ciclo congiunturale, per esempio i fattori demografici oppure l’accumulazione strutturale di risparmio (il cosiddetto “savings glut” di Ben Bernanke). Ovviamente, la tacita speranza è che l’epidemia non vada a intaccare questi equilibri strutturali.
Un altro fattore strutturale è il lato monetario dell’inflazione. Milton Friedman diceva spesso che l’inflazione è sempre e esclusivamente riconducibile a fattori monetari. Questo è vero quando la velocità di circolazione della moneta è costante. Sfortunatamente, in uno scenario in cui il Pil nominale cresce più lentamente della massa monetaria, la velocità di circolazione rallenta. Assistiamo a un rallentamento della velocità di circolazione negli Stati Uniti dal 1997 e le varie misure di politica monetaria (in particolare il Qe) non hanno fatto che esacerbare questo trend.
Passiamo dunque al paragone con la guerra. Secondo alcuni politici e studiosi, l’attuale situazione di emergenza è paragonabile a uno scenario di guerra. Sarebbe quindi molto probabile un forte aumento dei prezzi nel breve/medio periodo. Ma partiamo dall’analisi empirica: esaminando il tasso di inflazione del Regno Unito nei 10 anni successivi alla fine delle guerre Napoleoniche e della prima e seconda guerra mondiale, non vi è evidenza strutturale di un rapido aumento dei prezzi. Una caratteristica dei conflitti armati è da un lato la perdita significativa della popolazione in età da lavoro, da un altro la distruzione di capitale fisico. Inoltre, l’armistizio è un evento digitale, lo stato di guerra è binario, o si è in guerra o si è in pace.
Per fortuna queste caratteristiche non sono conciliabili con la situazione attuale, perché non assistiamo a una perdita di capitale fisico. Le fabbriche e i negozi rimangono chiusi, ma non spariscono. Né assistiamo a intere generazioni in età lavorativa sacrificate sull’altare della patria. Per finire, non ci sarà un armistizio con il Covid, molto probabilmente assisteremo a un processo graduale di normalizzazione. Non ci sarà un boom dei consumi da un giorno all’altro, come se fosse finita una guerra. Sarà piuttosto una normalizzazione dei consumi, sui cui graverà un budget familiare che in una prima fase sarà probabilmente ridotto. Una normalizzazione che verrà accompagnata da una graduale riapertura dell’ossatura produttiva, senza creare quell’effetto a “collo di bottiglia” che potrebbe innescare un rapido aumento dei prezzi.