A cura di Norman Villamin, Cio Wealth Management di Union Bancaire Privée (Ubp)
Quando gli investitori azionari si sono resi conto che la diffusione del coronavirus avrebbe portato a uno shock senza precedenti nell’attività economica globale, il mercato azionario statunitense è scivolato in territorio ribassista (un calo del 20%) in soli 16 giorni di negoziazione, rispetto ai 44 giorni del 1929, il crollo precedente più rapido mai registrato.
Gli annunci di massicci programmi d’intervento da parte delle banche centrali e dei governi di tutto il mondo hanno poi innescato un rally del 18%, il più forte in 3 giorni dal 1933. Le stime bottom-up del consenso sugli utili sono già state significativamente riviste al ribasso, ma nelle prossime settimane saranno necessari molti altri aggiustamenti. È probabile che la visibilità sugli utili rimarrà per un lungo periodo di tempo estremamente bassa.
Molte aziende hanno già ritirato le guidance che avevano precedentemente diffuso e probabilmente si asterranno dal fornire l’outlook quando dovranno rendere noti i risultati del primo trimestre, limitandosi a fare un po’ di luce sui danni economici. Considerando la natura di questo shock e il fatto che non esiste un precedente storico, prevedere l’impatto del coronavirus sugli utili è alquanto complicato. Ciò dipenderà dall’effettiva profondità e durata della crisi economica; non c’è dubbio che le misure attuate di contenimento e di distanziamento sociale avranno un impatto enorme sugli utili.
Non si possono escludere cali della portata di quelli osservati durante la crisi finanziaria globale, ma i settori più colpiti (finanziari all’epoca) non saranno gli stessi. Durante la crisi del 2008, il rapporto prezzo/utili forward a 12 mesi delle azioni globali era sceso a circa 8,5x (e a 10x nel 2011). Il 23 marzo questo rapporto è sceso a meno di 12x, prima di rimbalzare a 13,5x. Bisogna tuttavia notare che, rispetto a quanto accaduto durate la crisi economica globale, la composizione settoriale si è evoluta con i comparti finanziari e quelli legati alle commodity che adesso hanno un peso minore e le società tecnologiche, di internet e media che rappresentano invece una maggior quota di mercato. Inoltre, le autorità monetarie e fiscali hanno agito in modo molto più rapido e massiccio rispetto al 2008 e l’elevata volatilità ha aperto opportunità tattiche agli investitori più esperti, capaci di trarre vantaggio dall’attuale contesto di mercato.
Abbiamo gestito attivamente il rischio riducendo l’esposizione azionaria asimmetrica quando la volatilità ha raggiunto il picco per partecipare al rimbalzo di fine marzo. Abbiamo aggiunto una protezione dal rischio di coda ai portafogli, ma prevediamo di sfruttare la volatilità in corso per aggiungere ai portafogli titoli growth high-quality. Continuiamo a combinare la nostra esposizione azionaria direzionale, e growth oriented, con strategie selezionate di hedge fund long-short, soluzioni strutturate asimmetriche e strategie di opzioni per raggiungere un profilo di rischio/rendimento più attraente nel contesto attuale. Con i tassi di interesse in dollari che si avvicinano a zero, l’oro sta diventando sempre di più la base per la conservazione della ricchezza all’interno dei portafogli.
Sui mercati obbligazionari le tensioni sono state particolarmente elevate nella prima metà di marzo in quanto l’impennata degli spread creditizi e la volatilità dei rendimenti dei titoli di Stato hanno destato preoccupazione. Nonostante la Federal Reserve abbia ridotto il suo tasso di riferimento di 100 punti base abbassandolo di fatto a quasi zero, il rendimento dei titoli USA a 10 anni è salito oltre l’1,25%, con un’inversione di tendenza di quasi l’1%, trainato da un aumento del term premium e dalla scarsa liquidità in alcuni segmenti di mercato – in particolare nei mercati del credito – lasciando i titoli di Stato high-quality tra le uniche asset ad offrire ancora liquidità.
Tuttavia, le nuove ulteriori misure attuate dalle banche centrali hanno contribuito a ripristinare il clima di fiducia nella seconda metà del mese. Sebbene, gli spread creditizi statunitensi si siano ridotti in seguito al loro annuncio, il sell-off senza precedenti sui mercati del credito registrato nelle ultime settimane ha lasciato gli spread dei titoli investment grade e di quelli high yield ai livelli più ampi mai registrati dal 2009. Di conseguenza, stiamo cercando opportunità selettive che traggano vantaggio dalle ultime mosse della Fed e ci permettano di aggiungere un’esposizione creditizia di qualità. In Europa, i mercati del credito hanno beneficiato del supporto della Bce e degli ulteriori acquisti di asset. In aggiunta al Pepp (Pandemic Emergency Purchase Programme), la Bce è ora pronta ad acquistare titoli investment grade europei a un ritmo record fino alla fine dell’anno.
Anche se non esiste un precedente storico di un programma di acquisti così ampio, gli spread dovrebbero restringersi in modo significativo nonostante un peggioramento più netto delle prospettive economiche. Per questo motivo, continuiamo a privilegiare un approccio selettivo nel segmento dell’alto rendimento.